贵金属周报：美国政府结束“停摆”美联储官员分歧持续，贵金属大幅冲高回落波动加剧

美国政府结束“停摆”美联储官员分歧持续贵金属大幅冲高回落波动加剧 叶倩宁Z0016628联系方式：yeqianning@gf.com.cn 目录 01020304本周行情回顾贵金属资金面与持仓分析宏观基本面分析白银产业基本面分析 本周行情回顾 贵金属行情回顾——美国政府结束“停摆”美联储官员分歧持续贵金属大幅冲高回落波动加剧 贵金属行情回顾——美国政府结束“停摆”美联储官员分歧持续贵金属大幅冲高回落波动加剧 ⚫本周，周初受到美国政府结束“停摆”预期影响，美联储12月降息概率增加，叠加伦敦以外的市场贵金属库存降低等因素支撑下，贵金属和美股表现均较强势，在市场波动率偏低的情况下多头资金做多动力较强。然而后期因部分美联储官员释放对12月降息偏“鹰派”的态度，金银价格自阶段高位大幅回调，但当周仍收涨。国际金价周中最高拉升至4244美元后大幅回落100多美元，周五收盘报4082.16美元/盎司，当周累计涨2.05%，国内金价走强强于外盘；国际银价在纽约和上海的库存持续走低的情况下，资金影响盘中呈现更大的波动价格一度逼近10月的历史高位但随后回调幅度较大，价格总体在50美元上方企稳，收盘价为50.517美元/盎司，当周累涨4.53%。 贵金属期现价差——本周国内黄金基差显著回落，白银现货库存偏紧使基差冲高回落，伦敦白银现货对期货价格维持升水 数据来源：Wind，广发期货研究所 贵金属内外盘价差与比价——本周贵金属冲高回落且国内库存趋紧使价格更强对外盘溢价扩大，白银表现较强金银比创1年新低 数据来源：Wind，广发期货研究所 资金面与持仓分析 资金面变化——本周金银价格大幅冲高，机构重新增持金银ETF，白银租赁利率再度出现反弹，表明市场现货需求有所升温 ⚫截至11月14日，全球最大SPRD黄金ETF基金持仓量约为1044吨，本周持仓略增加2吨；全球最大SLV白银ETF基金持仓量约为15218吨，当周持仓止跌回升累计增加130吨。本周贵金属行情从前期的横盘整理中走出而呈现大幅冲高，机构重新增持金银ETF。 ⚫前期伦敦白银同业拆借和租赁利率在10月初的35%回落至2%附近的正常水平，LBMA市场后补充大量实物库存使实物供应紧张缓解，然而本周开始利率再度出现反弹，表明市场现货需求有所升温。 数据来源：Wind，彭博，广发期货研究所 贵金属期货持仓与库存——本周COMEX白银库存降幅较前几周收窄，前期向伦敦LBMA转移趋势逐步缓和 ⚫9月23日当周，CFTC黄金期货投机持仓净多头为160549手，环比前一周增加1578手；白银期货投机持仓净多头为37099手，增加1293手。目前由于美国政府停摆，CFTC等监管机构工作人员停工，相关数据暂停公布，投资者缺乏可参考数据来跟踪市场投机持仓水平。 ⚫本周COMEX黄金白银注册仓单较上周分别减少31万和68万盎司，但白银库存降幅较前几周收窄，前期向伦敦LBMA转移的趋势逐步缓和，后期需关注交割月库存的变化。 全球黄金供需——三季度金价再度迎来突破，当季全球各个领域的需求均有增加，10月全球黄金ETF持仓整体维持净流入 ⚫据世界黄金协会统计，2025年三季度全球黄金总需求为1258吨，环比二季度回升16%，同比去年增长7%，黄金在4-8月盘整后在9月再度迎来价格突破，当季各个领域的需求均有增加，特别使ETF和央行购金需求环比二季度显著上升，首饰亦脱离2020年以来新低而回升； ⚫10月在金价大幅拉升后回落的情况下，全球黄金ETF持仓整体维持净流入，共增持55.4吨连续5个月增加，其中北美地区流入规模最大其次为亚洲，但欧洲地区出现净流出，美联储宽松货币政策叠加美国政府关门等影响下机构投资者增持黄金ETF意愿仍较强。 央行购金与现货库存——中国10月购金0.93吨连续12个月购金，10月伦敦金银库存受行情大幅波动影响均有增加 ⚫以新兴国家为首的央行大规模持续购入黄金是近年推动金价上涨的重要因素之一，其中中国、印度、土耳其和波兰央行购金规模较大，使金价获得支撑；中国外管局公布10月末黄金储备约2304.5吨，较9月末环比增加约0.93吨，为连续12个月增持，央行明确了常态化购金的信号；⚫2025年10月LBMA伦敦黄金库存小幅增加至约8858.3吨，环比增加17.6吨，为连续两个月回升，金价快速上涨后回调使实物投资等需求有所放缓；白银库存大幅增加1673吨至26254吨，此前由于伦敦现货供应紧张带来价格飙升后LBMA快速将纽约和上海等市场白银回流。 宏观基本面分析 美国经济景气度(PMI)——10月制造业PMI反弹超预期但仍疲软，生产改善但需求走弱，服务业景气度超预期放缓商业活动收缩 ⚫美国10月ISM制造业PMI指数为48.7，不及预期的49.5，前值为49.1，数据反映制造业普遍低迷的情绪，企业仍面临贸易政策相关的不确定性，新订单连续第二个月下降，生产和就业分项疲软，物价支付指数创今年初以来的最低。服务业PMI指数52.4，预期50.8，前值50。新订单指数创一年新高反映需求反弹，投入价格指数升至70，创三年新高表明通胀压力增大，就业分项收缩但总体稳定。 美国经济景气度——美国政府持续停摆导致居民的消费信心进一步恶化，但特朗普关税背景下通胀预期并未降温 ⚫11月美国密歇根大学消费者信心指数初值为50.3，创2022年6月以来的最低水平，预期53，前值53.6；消费者对未来一年的通胀预期初值略升至4.7%，预期4.6%，前值4.6%，美国政府持续停摆导致居民的消费信心进一步恶化，然而特朗普关税背景下通胀预期并未降温；⚫10月美国Sentix投资信心指数由负转正到4.2，前值为-0.3，在美国关税和财税政策趋于明朗情况下企业投资信心有所改善。 美国就业数据——10月ADP“小非农”新增就业人数反弹超预期，就业市场出现企稳迹象，主要来自服务行业的新增岗位 ⚫美国政府持续停摆导致非农数据未能如期公布，ADP“小非农”就业人数增加4.2万人，创7月以来最大，预期增加3万人，前值由减少3.2万人修正为减少2.9万人，在经历两个月连续下滑后就业市场出现企稳迹象。私营企业招聘规模仍然不大，增长主要来自教育和医疗保健、贸易、交通运输和公用事业等服务业。薪资增长方面，数据显示过去一年多时间里基本保持平稳，未出现明显上升。 美国就业结构及薪资增长———8月相关服务行业仍有新增就业岗位，但更多行业出现负增，薪资增速再度回落不及预期 ⚫从结构上看，8月新增非农就业集中于教育保健、休闲酒店和其他服务业，但教育保健行业新增创去年10月以来低位，商业服务等多个行业就业人数则出现负增。 ⚫8月非农薪资平均时薪同比增3.7%较7月回落上升0.2%不及预期，环比仍增0.3%符合预期，前值为增0.3%，从长期趋势来看，工资增速放缓。 ⚫美国8月零售销售环比增长0.6%，为连续第3个月零售销售超预期增长，7月环比再次上修至0.6%，同比增长2.1%，实现连续第11个月正增长。数据主要拉动在于返校购物，在线零售、服装和体育用品销售，但在13个主要类别中有9个录得增长，零售增长仍具有广泛性。居民消费保持韧性使未来通胀仍可能反弹。 ⚫美国政府“关门”官方经济数据暂停公布，私人机构调查数据显示10月二手车价格情况显著走弱。 数据来源：Wind,彭博，广发期货研究所 美国CPI通胀数据——9月CPI迟到但显示核心服务通胀为近4年最弱，整体通胀反弹不及预期，能源价格为主要驱动 ⚫美国9月CPI同比3%，不及预期3.1%，较前值2.9%略升。CPI环比升0.3%，低于预期的0.4%，前值0.4%。核心CPI同比回落至3%，不及前值和预期的3.1%，环比增0.2%。受到美国政府“停摆”影响9月通胀数据“姗姗来迟”但由于数据统计缺乏足够人手而缺少可靠性，总体数据反映整体通胀由于能源价格上升而反弹，但服务通胀回落使核心CPI回落，或表明通胀驱动持续转弱。 美国其他通胀数据——8月PPI通胀同比意外回环比由正转负，服务业成本下降抵消商品涨价最终需求价格走软，关税未带来企业涨价 ⚫美国8月核心PCE同比小幅升至2.9%创今年2月以来新高，符合预期，环比维持在0.2%和预期持平，数据反映通胀仍较温和关税冲击不大；⚫美国8月PPI同比意外回落至2.6%，预期3.3%；环比由正转负增0.1%，为四个月来的首次，核心PPI同比2.8%，弱于预期和前值。服务业成本下降抵消商品涨价，最终需求价格走软，中间需求价格仍在上升反映下游存在涨价压力。关税导致企业成本上升但目前企业并未大幅提价。 美国房地产销售与价格——9月成屋销售继续反弹但房价回落仍高于去年同期，下半年房价持续回落至2年多新低且弱势加剧 ⚫美国9月成屋销售总数年化406万户，为七个月来的最高水平，符合市场预期，前值为400万户，房价中位数环比回落至41.52万美元，同比上涨2.1%；随着美联储重启降息并降低按揭利率重新刺激居民购房意愿。 ⚫今年8月S&P/CS20座大城市房价指数同比增速将至1.6%，高于预期1.3%，前值1.8%，环比负增0.6%降幅有所加速，今年以来美国经济持续放缓加上美联储利率高企拖累房价回落至2年多新低且弱势加剧。 美联储货币政策——美国政府重新“开门”有望及时公布相关经济数据化解官员之间的分歧，市场预期12月降息25BP概率更高 ⚫美联储10月公布利率决议连续两次降息25个BP，符合市场预期。同时宣布将在12月1日起停止持续三年半的缩表，并以短期国债替代到期MBS持仓。决议声明指出“经济活动以温和的速度扩张”，劳动力市场近期指标与政府关门前趋势相符，称就业下行风险“近几个月”增加，通胀比预想的温和。会后的发布会上美联储主席鲍威尔称12月降息并非必然，美联储内部的意见分歧非常大需要暂停步伐。 ⚫从美联储官员最新的表态来看，在缺乏有力数据支持的情况下“鹰鸽”两派之间对12月的决策分歧较大，随着美国政府重新“开门”有望及时公布相关经济数据为官员提供更多线索。当前CME预测显示12月降息概率较高但降25BP的呼声相对更高。 欧元区经济——10月欧元区综合PMI创17个月新高通胀温和，三季度经济增长较预期更好但成员国之家分化加剧 ⚫欧元区10月制造业PMI初值为50，预期49.8，前值49.8，制造业再次回到50荣枯线；服务业PMI初值52.6，好于预期51.1和前值51.3；综合PMI初值52.2创17个月新高，预期51，前值51.2，欧元区商业活动加速增长，企业新订单增长为经济带来动能； ⚫欧元区10月CPI初值同比涨2.1%，略低于9月的2.2%，符合预期，核心通胀维持在2.4%水平不变，略高于预期2.3%。食品价格涨幅收窄，工业品价格明显降温使整体通胀回落，但服务业价格上涨加快显示价格粘性； ⚫欧元区三季度GDP环比增长0.2%，超过预期的0.1%，也好于二季度的0.1%，同比增速从1.5%放缓至1.3%，成员国之间的表现分化加剧，其中法国增速创近三年最高，德国经济则陷入停滞。经济增长韧性支撑欧洲央行继续暂停降息，但官员担忧成员国之间的财政纪律等的方面差异可能给经济带来的风险。 数据来源：Wind，广发期货研究所 欧洲央行货币政策——欧洲央行官员对经济前景乐观，对当前通胀和利率水平较为满意，预期12月将继续暂停降息 ⚫欧洲央行10月连续第三次维持基准利率在2%不变，符合市场预期，官员认为通胀已达目标水平，暂不急于调整政策。声明中重申了其长期以来的指引，即未来决策将依据最新的经济数据而定，不会预先承诺任何特定的利率路径。当前政策处于“良好位置”，决策者可以容忍通胀暂时小幅偏离目标。 ⚫从近期官员讲话表态来看，多数满意当前的货币政策状态认为经济下行风险缓和，但也有部分官员对风险有所警惕，目前市场预期年内将不再降息。 利率数据——市场预期美国政府重启美联储12月降息概率上升，美债收益率稳中有降，金融市场流动性偏紧财政和货币政策有待转松 汇率数据——美国政府结束“停摆”有望缓和美元流