海外映射产品升级与竞争加剧，个护制造出海提速——轻纺个护板块三季报业绩总结

2025年11月16日 证券研究报告/行业专题报告 轻工制造 评级：增持（维持） 分析师：张潇执业证书编号：S0740523030001Email：zhangxiao06@zts.com.cn分析师：郭美鑫执业证书编号：S0740520090002Email：guomx@zts.com.cn 报告摘要 海外：宝洁盈利优于收入、金佰利转型提效，个护北美市场竞争加剧 基本状况 宝洁：盈利更优，财报映射国内卫生巾与北美纸尿裤竞争加剧。FY26Q1宝洁全球收入223.9亿美元、净利润47.5亿美元，分别同比+3%、+20%。聚焦个护板块，1）婴儿护理产品：FY26Q1低单增长，25财年下滑后FY26Q1实现正增，大中华区产品策略成功，北美业务依旧承压。2）女性护理产品：大中华区下行、市场竞争加剧。FY26Q1收入整体下滑低单位数，核心受到大中华区和IMEA地区销量下滑影响。 上市公司数167行业总市值(亿元)11,706.01行业流通市值(亿元)9,239.17 金佰利：转型调整，营收转正。25Q3收入41.5亿美元、净利润4.5亿美元，分别同比+0.1%、-50.8%，净利润受转型计划及高基数影响，剔除上述影响Q3利润同比基本持平。1）聚焦个护板块：婴儿、女性护理业务下滑收窄。25Q1-3，金佰利婴儿/女性护理分别营收50.9、12.9亿美元，同比-4.1%、-2.4%，Q3单季度下滑收窄。2）国际市场Q3实现正增，北美市场下滑收窄。北美Q3单季度收入下滑0.8%。营业利润下滑0.2%。国际个护市场Q3单季度收入增长1.9%，营业利润增长6.5%。 国内：供应链出海订单放量、底部反转；品牌端竞争激烈 上游供应链：无纺布企业营收增速上台阶、底部反转，出海加速。25Q3延江/洁雅/诺邦分别增长17%、107%、23%，收入增长提速，海外订单放量初步验证。25Q3延江/洁雅/诺邦分别增长209%、336%、21%，海外市场空间打开同时，盈利水平亦好于国内。 下游品牌：短期竞争激烈，盈利承压。25Q3稳健医疗/百亚/登康/润本/洁柔/豪悦营收同比增长27.7%、8.3%、10.5%、16.7%、11.1%、31.6%，归母利润同比+42.1%、-3.9%、+11.4%、-2.9%、+335%、-45%。受行业竞争影响，个护企业销售费用投入加大，前三季度普遍利润增速弱于收入，考虑电商战略调整，Q4品牌盈利有望修复。 相关报告 1、《乐舒适上市，己内酰胺反内卷关注台华》2025-11-10 2、《关注中国消费供应链出海加速下的投资机会，AI眼镜推荐康耐特光学》2025-11-033、《泡泡玛特Q3收入超预期，康耐特 独 供 夸 克AI眼 镜 近 视 镜 片 》2025-10-27 投资建议：全球一次性卫材面层材料大升级，从“内卷”走向“外卷”，无纺布制造出海提速。基于：跨境品牌冲击下的海外一次性卫品产业升级趋势+巨头示范效应+海外产能&属地化供应壁垒，上游无纺布供应链标的有望困境反转。1）行业内少有的已完成全球化的供应链布局的厂商，在海外卫生巾纸尿裤材料大升级趋势下，建议积极关注【延江股份】；及2）受益非核心业务外包，湿巾业务订单放量的【洁雅股份】；3）多元业务放量，改革提效、盈利稳健的【稳健医疗】。 风险提示：原材料价格大幅上涨风险、关税政策波动风险、研报使用信息更新不及时、竞争加剧风险 内容目录 海外：宝洁盈利优于收入，金佰利聚焦转型提效.......................................................3宝洁：盈利更优，财报映射国内卫生巾与北美纸尿裤竞争加剧.........................3金佰利：转型调整，营收转正.............................................................................4国内：供应链出海提速、底部反转，品牌侧竞争激烈...............................................7上游供应链：无纺布企业增速上台阶，出海加速、弹性可期.............................7下游品牌：竞争激烈，短期盈利承压..................................................................8风险提示...................................................................................................................10原材料价格大幅上涨风险..................................................................................10关税政策波动风险.............................................................................................10研报使用信息更新不及时风险...........................................................................10竞争加剧风险.....................................................................................................10 图表目录 图表1：宝洁收入及利润表现（亿美元）.................................................................3图表2：宝洁销售毛利率及净利率表现....................................................................3图表3：宝洁按区域收入拆分（FY25）...................................................................3图表4：宝洁品类收入和利润拆分（FY26Q1）.......................................................4图表5：金佰利收入及利润表现（亿美元）.............................................................4图表6：金佰利销售毛利率及净利率表现.................................................................4图表7：金佰利单季度收入和利润表现（亿美元）..................................................5图表8：金佰利品类收入拆分（亿美元）.................................................................5图表9：金佰利分区域收入及利润拆分（亿美元）..................................................5图表10：纸尿裤北美市场前五大公司份额（%）....................................................6图表11：3家无纺布公司营收及增速（亿元）........................................................7图表12：3家无纺布公司归母净利润及增速（亿元）.............................................7图表13：3家无纺布公司单季度业绩表现...............................................................7图表14：3家无纺布公司毛利率对比.......................................................................8图表15：3家无纺布公司净利率对比.......................................................................8图表16：无纺布头部公司海外产能规划..................................................................8图表17：个护品牌企业收入及利润增速..................................................................9图表18：6家个护用品公司毛利率对比...................................................................9图表19：6家个护用品公司净利率对比...................................................................9图表20：6家个护用品公司单季度业绩增速............................................................9 海外：宝洁盈利优于收入，金佰利聚焦转型提效 宝洁：盈利更优，财报映射国内卫生巾与北美纸尿裤竞争加剧 业绩总览：盈利增速高于收入，北美纸尿裤业务承压。FY26Q1（对应2025.7-2025.9）全球收入223.9亿美元，增长3%，净利润47.5亿美元，增长20%。其中，毛利率/净利率分别为51.4%、21.4%，较去年同期分别-0.7pct.，+3pct.。盈利高增主要得益于收入增加、其他非营业收入增加及有效税率降低。 来源：WIND，中泰证券研究所 来源：WIND，中泰证券研究所 市场维度看，北美是宝洁核心市场，FY25贡献整体52%收入。产品角度：FY26Q1，宝洁织物及家庭护理/婴儿及女性护理/美护/健康护理/理容五大类目营收分别同比+1%/+1%/+6%/+2%/+5%；营收占比35%/23%/19%/15%/8%；利润分别同比-3%/+4%/+5%/-3%/+9%；利润占比33%、23%、19%、15%、10%。 来源：公司财报，中泰证券研究所 聚焦婴儿及女护理用品来看，FY26Q1，1）婴儿护理产品：FY25整体下滑后FY26Q1实现正增，大中华区产品策略成功，北美业务依旧承压。FY26Q1宝洁婴儿护理业务整体收入低单增长，其中在大中华区实现20%增长，验证其产品力；拉丁美洲中个位数增长，而在核心市场北美受市场竞争影响， 收入出现低单下滑。2）女性护理产品：大中华区下行、市场竞争加剧。FY26Q1收入整体下滑低单位数，核心受到大中华区和IMEA地区销量下滑影响。 金佰利：转型调整，营收转正 业绩总览：转型调整，营收转正，Q3盈利受转型支出及高基数影响。2025年6月金佰利宣布向Suzano转让国际家庭护理业务（IFP），Suzano预计以17亿美元获得51%的合资公司股权。 在业绩表现上，2025年前三季度金佰利全球收入123.7亿美元，同比-2.6%，净利润15.2亿美元，同比-27.5%。Q3单季度看，收入41.5亿美元，同比+0.1%，实现季度营收增速转正；净利润4.5亿美元，同比-50.8%。25Q3利润波动核心与2024年转型计划相关支出及去年高基数相关（2024年同期包括出售个人防护装备（PPE）业务获得的5.65亿美元收益）。