2026年我国CPI同比大概率高于2025年

2025年11月10日 单击或点击此处输入文字。 首席经济学家：郑后成执业证书编号：S0990521090001电话：0755-83008511邮箱：houchengzheng@163.com 最新公布的我国10月CPI当月同比为0.20%，较9月上行0.50个百分点，时隔2个月重返正值区间。回首1月至10月，我国CPI当月同比有6个月位于负值区间，占比为60.0%，与之相对应，1-10月我国CPI累计同比的读数为-0.10%，且连续9个月持平于该值。根据万得资讯1987年以来的数据记录，我国CPI同比全年录得负值的只有四年，分别是1998年（-0.80%）、1999年（-1.40%）、2002年（-0.80%）、2009年（-0.70%）。在此背景下，市场对我国“通货紧缩”的担忧再起。我们认为，我国CPI当月同比不可能长期处于低位，且2026年有望走出“通缩”区间。 相关报告 1.英大证券宏观评论：高水平科技引领发展新质生产力，明后两年我国GDP增速预期目标或均为“5.0%左右”（20251030）2.英大证券宏观评论：“适时加力”落在4季度概率大于3季度，中期我国资本市场还将保持“回稳向好”势头（20250807）3.英大证券宏观评论：“猪油”共振向下是5月CPI当月同比承压主因，6月我国PPI当 月 同 比 大 概 率 还 将 低 位 徘 徊（20250619） 4.英大证券宏观评论：汽车类消费增速领先石油及制品类，尚需进一步推出提振房地产投资增速的政策（20250528） 5.英大证券宏观评论：4月我国PPI同比与美国CPI同比大概率双双下行，美联储降息时点或在6月左右（20250414）6.英大证券宏观评论：25年我国外交与军事或“有惊”但“无险”，货币政策着力夯实A股市场“政策底”（20250331）7.英大证券宏观评论：1月CPI月度边际上行幅度略强于季节性，美国CPI同比或不具备大幅上行的基础（20250214）8.英大证券宏观评论：实施更加积极有为的宏观政策，2025年上半年是重要落地“窗口期”（20241218） 风险提示：1.关税对我国出口的影响超预期；2.美联储降息力度低于预期。 注：本文所有数据，均来自WIND资讯，经英大证券研究所整理。 9.英大证券宏观评论：宏观政策主基调力度空前，新能源是新发展理念的重要承载行业（20241212） 正文目录 一、经济周期的复苏与繁荣阶段终将到来，届时CPI当月同比将相应进入上升阶段.............................3二、在上游PPIRM与中游PPI上行的带动下，下游CPI同比也将进入上行区间.................................3三、我国CPI同比的三个组成因素形成共振，我国CPI同比或走出较强的向上趋势.............................3四、2026年我国CPI同比大概率在2025年基础上上行，且有望走出“通缩”区间.............................4 最新公布的我国10月CPI当月同比为0.20%，较9月上行0.50个百分点，时隔2个月重返正值区间。回首1月至10月，我国CPI当月同比有6个月位于负值区间，占比为60.0%，与之相对应，1-10月我国CPI累计同比的读数为-0.10%，且连续9个月持平于该值。根据万得资讯1987年以来的数据记录，我国CPI同比全年录得负值的只有四年，分别是1998年（-0.80%）、1999年（-1.40%）、2002年（-0.80%）、2009年（-0.70%）。在此背景下，市场对我国“通货紧缩”的担忧再起。我们认为，我国CPI当月同比不可能长期处于低位，且2026年有望走出“通缩”区间。 一、经济周期的复苏与繁荣阶段终将到来，届时CPI当月同比将相应进入上升阶段 经济周期是宏观经济运行中的客观现象，也就是说，繁荣、衰退、萧条和复苏四个阶段的交替轮回是必然规律。根据周期时长，可将经济周期划分为3-4年的短周期、9-10年的中周期，以及50-60年的长周期。其中，短周期即基钦周期，也叫库存周期，呈现“被动去库存→主动补库存→被动补库存→主动去库存”的循环。短周期的核心指标是工业企业产成品存货同比。短周期四个阶段的循环往复，表现为工业企业产成品存货同比自2000年以来经历了7轮周期。众所周知，通货膨胀率是GDP增速的影子指标，也体现了经济周期的循环往复。因此，从宏观逻辑上看，工业企业产成品存货同比与CPI同比二者之间存在较强的关联性。经测算，二者的相关系数为0.6251。在本轮周期中，工业企业产成品存货同比的高点出现在2022年4月的20.0%，较CPI同比的高点早4个月，此后一路下行。2024年7月工业企业产成品存货同比反弹至5.20%，对CPI同比形成提振，此后再次一路下探，对CPI同比形成压制，使得CPI同比从2024年8月的0.60%下滑至2025年2月的-0.70%。我们认为，工业企业产成品存货同比终将进入“被动去库存-主动补去库存”阶段，即经济周期的复苏与繁荣阶段，届时CPI当月同比将相应进入上升阶段。 二、在上游PPIRM与中游PPI上行的带动下，下游CPI同比也将进入上行区间 价格从上游向下游的传导，在全球是普遍现象，体现为PPI同比领先于CPI同比。从国际经验看，日本、德国与韩国的PPI同比均领先其CPI同比，而美国则是例外。美国之所以例外，是因为美国的消费在其GDP总量中的占比高达70%左右，也就是说，其宏观经济具有很强的消费驱动特征。反观我国，宏观经济具有较强的生产驱动特征，体现为我国制造业PMI的生产指数在绝大多数时间里高于新订单指数，因此，我国PPI同比总体领先我国CPI同比，具体看，不论是在经济周期顶部，还是在经济周期底部，领先时长均约为3-6个月。此外，我国PPI同比的标准差为6.36，远高于CPI同比的标准差4.30，也就是说，我国PPI同比的波动性强于我国CPI同比。在工业品价格对经济周期更为敏感的背景下，PPI同比的快上快下，带动CPI同比随之上下波动。最后，我们拆分PPIRM、PPI与CPI，可以发现较为明显的传导路径：一是上游的纺织原料类PPIRM同比带动中游的衣着类PPI同比，而中游的衣着类PPI同比带动下游的衣着CPI同比；二是农副产品类PPIRM同比、食品类PPI同比与食品烟酒CPI同比也存在较强的联动性。综上，在上游PPIRM同比与中游PPI同比上行的带动下，下游的CPI同比也将进入上行区间。 三、我国CPI同比的三个组成因素形成共振，我国CPI同比或走出较强的向上趋势 所谓的核心CPI，指的是剔除食品和能源价格波动的CPI。从这一定义出发，我们可以将CPI同比分为三个部分，分别是以猪肉为代表的与食品相关的CPI、以交通工具用燃料为代表的与能源相关的CPI，以及剔除掉食品与能源的核心CPI。我们分别分析这三个部分。首先看猪肉为代表的与食品相关的CPI。虽然受生猪规模化养殖的影响，生猪价格的波动幅度受到压制，使得生猪价格的周期性在减弱，但是我们注意到，猪肉CPI同比 还具有较强的周期性，时长为3年左右。其次看以交通工具用燃料为代表的与能源相关的CPI，主要与原油为主的国际能源价格高度相关。受全球宏观经济走势以及美联储货币政策的影响，叠加全球原油供给的波动，二者一旦共振，国际油价同比的大幅波动将是不可避免的。这将在很大程度上加剧CPI同比中交通工具用燃料CPI同比的波动。最后，从历史走势看，PPI当月同比领先于核心CPI同比6个月左右，而国际油价走势是PPI同比走势的核心影响因素，也就是说，在国际油价剧烈波动的背景下，PPI同比也将相应波动，进而影响到核心CPI同比的走势。一旦“三分法”下我国CPI同比的三个组成因素形成共振，则我国CPI同比有可能走出较强的向上趋势。 四、2026年我国CPI同比大概率在2025年基础上上行，且有望走出“通缩”区间 综上，我们认为我国CPI同比不可能长期处于低位。展望2026年，我国CPI同比大概率在2025年的基础上上行。从“三分法”的角度看：虽然当前猪肉CPI同比总体处于下行通道之中，且在高度上，趋近2023年10月-31.80%的前低，在时长上，接近2-3年的周期时长，因此从周期的角度看，猪肉CPI同比可能在2026年启动上行进程，值得指出的是，10月猪肉CPI同比录得-16.0%，较9月上行1.0个百分点，也就是说，猪肉CPI同比的走势已经初现“拐点”特征；10月WTI原油期货价格跌破60美元/桶，大概率压低美国CPI同比，叠加美国失业率承压，加大美联储降息的概率与力度，使得国际油价在触底之后大概率反弹，进而拉升交通工具用燃料CPI同比；在美联储降息推升国际油价与国际铜价，以及我国“反内卷”持续推升煤焦钢产业链价格的背景下，我国PPI同比大概率启动上行进程，这将进一步增强核心CPI同比的韧性。从历史经验看，在PPI当月同比触底反转的3-6个月之后，CPI同比也将启动上行进程。最后，从基数角度看，2025年CPI同比居于较低位置，低基数对2026年我国CPI同比将形成较强支撑。综上，2026年我国CPI同比大概率在2025年的基础上上行，且有望走出“通缩”区间。 风险提示及免责条款 股市有风险，投资需谨慎。本报告不构成个人投资建议，也没有考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需要。客户应考虑本报告中的任何意见、观点或结论是否符合其特定状况。据此投资，责任自负。 免责声明： 本报告基于本公司研究所及研究人员认为合法合规的公开资料或实地调研的资料，但对这些信息的真实性、准确性和完整性不做任何保证。本报告仅反映研究人员个人出具本报告当时的分析和判断，并不代表英大证券有限责任公司，或任何其附属或联营公司的立场，本公司可能发表其他与本报告所载资料不一致及有不同结论的报告。本报告可能因时间等因素的变化而变化从而导致与事实不完全一致，敬请关注本公司就同一主题所出具的相关后续研究报告及评论文章。在法律允许的情况下，本公司的关联机构可能会持有报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，并可能为这些公司正在提供或争取提供多种金融服务。 本报告仅供“英大证券有限责任公司”客户、员工及经本公司许可的机构与个人阅读和参考。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。在任何情况下，本报告中的信息和意见均不构成对任何机构和个人的投资建议，任何形式的保证证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效，本公司亦不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。本公司客户如有任何疑问应当咨询独立财务顾问并独自进行投资判断。请客户注意甄别、慎重使用媒体上刊载的本公司的证券研究报告，在充分咨询本公司有关证券分析师、投资顾问或其他服务人员意见后，正确使用公司的研究报告。 英大证券有限责任公司未经本公司授权或同意个人不得以任何形式将本报告全部或部分刊载转发，或向其他人分发。如因此产生问题，由转发者承担相应责任。本公司保留相关责任追究的权利。 分析师声明： 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，具备专业胜任能力，保证以专业严谨的研究方法和分析逻辑，采用合法合规的数据信息，审慎提出研究结论，独立、客观地出具本报告。本报告中准确反映了署名分析师的个人研究观点和结论，不受任何第三方的授意或影响，其薪酬的任何组成部分无论是在过去、现在及将来，均与其在本报告中所表述的具体建议或观点无任何直接或间接的关系。署名分析师本人及直系亲属与本报告中涉及的内容不存在任何利益关系。 资质声明： 根据中国证监会下发的《关于核准英大证券有限责任公司资产管理和证券投资咨询业务资格的批复》（证监许可[2009]1189号），英大证券有限责任公司具有证券投资咨询业务资格。我们欢迎社会监督并提醒广大投资者，参与证券相关活动应当审慎选择具有相当资质的证券经营机构，注意防范