三季报点评：大规模数据中心建设如期推进，REIT发行改善资金储备

分析师：唐月登记编码：S0730512030001tangyue@ccnew.com 021-50586737 ——润泽科技(300442)三季报点评 证券研究报告-三季报点评 买入(维持) 发布日期：2025年11月10日 投资要点： 公司公布了2025年三季报：2025前3季度公司收入39.77亿元，同比增长15.05%；净利润47.04亿元，同比增长210.73%；扣非后净利润13.53亿元，同比下滑9.47%。2025Q3，公司收入14.81亿元，同比增长14.61%，环比增长14.08%；净利润38.20亿元，同比增长598.38%；扣非净利润4.75亿元，同比下滑12.81%，环比提升5.47%。 ⚫公司Q3业绩暴增主要源于南方润泽科技数据中心REIT（代码180901）8月8日的成功上市。南方润泽科技数据中心REIT是国内首批和深交所首单数据中心REIT，本次发行意味着公司在资产证券化方面取得了重大突破，走通了轻重资产分离和输出运维服务能力的新业务模式。该REIT转入的资产为公司廊坊A-18数据中心，对该数据中心的股权处置给Q3带来了37.56亿的投资收益，同时资产负载率从6月末的64.07%降低到了62.53%（同时，公司认购了南方润泽科技数据中心REIT 34%的份额，Q3长期股权投资增加15.42亿元）。这笔资产转让，也让公司Q3所得税从上年同期的0.29亿元增长到了3.99亿元。 ⚫2025年公司大规模的数据中心建设计划有望如期完成投运。根据公司2025年4月年报电话会议，全年有望交付440MW算力，其中上半年已经交付了220MW（平湖园区100MW，廊坊园区40MW，佛山园区40MW以及惠州园区40MW），交付量创历史新高，剩余单体200MW的廊坊B区数据中心还在推进配套建设中。根据证券日报公众号11月1日的文章，公司廊坊B区已经进入后期阶段，规划2025年底正式建成投运，对应10万卡以上的算力供应规模。 资料来源：中原证券研究所，聚源 相关报告 《润泽科技(300442)中报点评：大规模数据中心 集 中 交 付 ， 智 算 服 务 高 速 增 长 》2025-09-24 《润泽科技(300442)年报点评：2025年新一代智算中心步入集中交付期》2025-05-29 ⚫公司毛利率还在下降的过程中。2025Q3毛利率45.95%，较上个季度下降了3.14PCT，较上年同期下降了10.85 PCT，我们认为影响公司毛利率的因素主要包括： （1）业务结构变化：公司存货从2025Q1的17.55亿降低到2025Q2的2.93亿元，这部分存货主要为支撑高性能模组销售业务的相关硬件，这部分业务从2024以来采用净额法计入，提升了AIDC业务的毛利率水平。这部分一次性引流业务的减少，对Q3公司毛利率和整体盈利水平带来一定的负面影响。 联系人：李智电话：0371-65585629地址：郑州郑东新区商务外环路10号18楼地址：上海浦东新区世纪大道1788号T1座22楼 （2）折旧的影响：2025年公司数据中心建设明显加快，前三个季度在建工程和固定资产总和分别增长19.81亿元、32.80亿元、30.66亿元，对比来看，2024年该指标2024年总计增长仅34.05亿元。从成本构成来看2025H1，公司折旧摊销占比从上年的32%增长到 33%，其中IDC业务的折旧摊销增长12%，而AIDC折旧摊销同比增长87%，考虑到2025年数据中心建设和转固进程的加快，AIDC业务的折旧摊销也将快速增长。 （3）廊坊A-18数据中心划入REIT后的影响。该资产2024年实现收入5.4亿元，净利润2.57亿元，毛利率47.65%，签约率100%，上架率99%，固定资产6.32亿元。该资产作为REIT发行后，将不再纳入公司合并报表范围，考虑到该数据中心成熟度较高，毛利率较好，将对公司整体毛利率产生一定的负面影响。 ⚫作为行业内首例交付整栋纯液冷智算中心的数据中心厂商，公司2025年协助客户完成了单机柜百千瓦超节点国产智算集群部署，随着超节点和液冷成为当前智算中心部署的大趋势，公司在智算集群设计、部署、适配及稳定运维方面的优势也将逐步显现。 ⚫维持对公司“买入”的投资评级。公司目前算力建设加速，即将迎来收入规模的高增长，同时公司资金充足、融资渠道通畅，正在积极寻找优质并购标的，有望进一步稳固行业头部低位和在智算领域的领导权。预测公司2025-2027年EPS为3.17元、1.85元、2.63元，按照11月7日收盘价49.38元，对应的PE分别为15.57倍、26.64倍、18.81倍。 资料来源：公司公告，中原证券研究所 资料来源：公司公告，中原证券研究所 资料来源：公司公告，中原证券研究所 资料来源：公司公告，中原证券研究所 资料来源：公司公告，中原证券研究所 资料来源：公司公告，中原证券研究所 资料来源：公司公告，中原证券研究所 资料来源：公司公告，中原证券研究所 资料来源：公司公告，中原证券研究所 资料来源：公司公告，中原证券研究所 资料来源：信通院，中原证券研究所 资料来源：南方润泽科技数据中心REIT公告，中原证券研究所 财务报表预测和估值数据汇总 行业投资评级 强于大市：未来6个月内行业指数相对沪深300涨幅10％以上；同步大市：未来6个月内行业指数相对沪深300涨幅－10％至10％之间；弱于大市：未来6个月内行业指数相对沪深300跌幅10％以上。 公司投资评级 买入：未来6个月内公司相对沪深300涨幅15％以上；增持：未来6个月内公司相对沪深300涨幅5％至15％；谨慎增持：未来6个月内公司相对沪深300涨幅－10％至5％；减持：未来6个月内公司相对沪深300涨幅－15％至－10％；卖出：未来6个月内公司相对沪深300跌幅15％以上。 证券分析师承诺 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券分析师执业资格，本人任职符合监管机构相关合规要求。本人基于认真审慎的职业态度、专业严谨的研究方法与分析逻辑，独立、客观的制作本报告。本报告准确的反映了本人的研究观点，本人对报告内容和观点负责，保证报告信息来源合法合规。 重要声明 中原证券股份有限公司具备证券投资咨询业务资格。本报告由中原证券股份有限公司（以下简称“本公司”）制作并仅向本公司客户发布，本公司不会因任何机构或个人接收到本报告而视其为本公司的当然客户。 本报告中的信息均来源于已公开的资料，本公司对这些信息的准确性及完整性不作任何保证，也不保证所含的信息不会发生任何变更。本报告中的推测、预测、评估、建议均为报告发布日的判断，本报告中的证券或投资标的价格、价值及投资带来的收益可能会波动，过往的业绩表现也不应当作为未来证券或投资标的表现的依据和担保。报告中的信息或所表达的意见并不构成所述证券买卖的出价或征价。本报告所含观点和建议并未考虑投资者的具体投资目标、财务状况以及特殊需求，任何时候不应视为对特定投资者关于特定证券或投资标的的推荐。 本报告具有专业性，仅供专业投资者和合格投资者参考。根据《证券期货投资者适当性管理办法》相关规定，本报告作为资讯类服务属于低风险（R1）等级，普通投资者应在投资顾问指导下谨慎使用。 本报告版权归本公司所有，未经本公司书面授权，任何机构、个人不得刊载、转发本报告或本报告任何部分，不得以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。未经授权的刊载、转发，本公司不承担任何刊载、转发责任。获得本公司书面授权的刊载、转发、引用，须在本公司允许的范围内使用，并注明报告出处、发布人、发布日期，提示使用本报告的风险。 若本公司客户（以下简称“该客户”）向第三方发送本报告，则由该客户独自为其发送行为负责，提醒通过该种途径获得本报告的投资者注意，本公司不对通过该种途径获得本报告所引起的任何损失承担任何责任。 特别声明 在合法合规的前提下，本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行、财务顾问等各种服务。本公司资产管理部门、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告意见或者建议不一致的投资决策。投资者应当考虑到潜在的利益冲突，勿将本报告作为投资或者其他决定的唯一信赖依据。