季报点评：业绩超预期，后续产品订单值得期待

AMD发布2025Q3业绩，收入92亿美元，同比增35.6%，超预期；non-GAAP毛利率54.0%，同比升0.4个百分点；non-GAAP归母净利润20亿美元，同比增30.7%。部门表现：数据中心/客户端和游戏/嵌入式业务分别实现收入43/40/9亿美元，同比+22.3%/+72.8%/-7.6%。

核心观点：

1. 数据中心业务：

   • GPU持续放量，MI350系列已落地超大规模云客户；MI400系列获大客户预订单，计划2026年推出，Oracle将首发MI450（部署数万个GPU）；与OpenAI合作，2026年H2启动，首批部署约1GW MI450算力。
   • CPU新品获认可，第五代EPYC Turin处理器快速放量，占季度EPYC收入近半；大型企业客户采用率提升，云端部署同比增长超两倍；计划2026年推出基于2nm工艺的下一代Venice处理器，多家合作伙伴已上线Venice平台。

2. 客户端与游戏业务：

   • 客户端/游戏收入分别27.5/13.0亿美元，同比+46.2%/+181.0%；PC处理器市场复苏，AMD PC处理器收入创历史新高，商用领域Ryzen PC销售同比增长超30%；游戏业务显著增长，受Sony与Microsoft假日季备货推动。

3. 业绩指引：

   • 2025Q4收入区间93-99亿美元，中值同比增约25%；non-GAAP毛利率约54.5%，non-GAAP营业成本约28亿美元。

研究结论： 重申“买入”评级。看好2026年数据中心CPU/GPU新品及OpenAI合作项目落地，预计2025-2027年公司收入339/438/576亿美元，同比增长32%/29%/31%；non-GAAP归母净利64/104/155亿美元。目标价287美元。

风险提示： 研发新品进展不及预期，AI需求不及预期，大客户项目落地进展不及预期。