请仔细阅读本报告末页声明 证券研究报告 | 季报点评 2020年10月25日 恩华药业（002262.SZ） 业绩符合预期，收入端Q3呈现回暖趋势，后续品种获批值得期待 恩华药业发布2020年三季报。2020前三季度公司实现营业收入23.75亿元，同比下降25.74%；归母净利润5.71亿元，同比增长9.73%；归母扣非净利润5.74亿元，同比增长10.15%；EPS 0.56元。Q3单季度公司实现营业收入8.92亿元，同比下降18.92%；归母净利润2.19亿元，同比增长9.87%；归母扣非净利润2.20亿元，同比增长10.37%；EPS 0.21元。 公司同时发布2020年全年预告。2020年全年预计公司归母净利润7.30亿元至8.62亿元，同比增长10%-30%。单独Q4公司归母净利润1.59亿元至2.91亿元，同比增长11%-103%。 观点：业绩符合预期，收入端Q3呈现回暖趋势，后续品种获批值得期待。 公司收入端下滑较多，主要是去年公司剥离了恩华和润，今年恩华和润收入不再并表导致。而Q3单季度收入下滑已经大幅度收窄，我们推测工业板块已经恢复正增长。整体业绩符合预期（之前预告的10-30%，表观稍微略低一点），公司今年研发投入力度大，上半年研发费用增速高达37%，所以影响了整体的利润增速。但是因为剥离了商业，所以整体毛利率由去年同期的60.53%提升至当前的76.13%，提升15.6pp。 当前医院门诊手术量已恢复9成左右。我们预计前三季度工业收入增速个位数，其中麻醉下滑10-15%，精神线增速5-10%，神经线增速10-15%，原料药增速15-20%。展望全年：公司预告全年增速区间10-30%，业绩稳健符合预期，明年品种获批后公司有望提速。 财务指标方面：由于剥离商业，各项财务指标变动较大，与去年同期不可比。 公司研发推进加速，有7个项目已申报生产并获CDE受理（地佐辛注射液、枸橼酸舒芬太尼注射液、盐酸羟考酮注射液、普瑞巴林胶囊、盐酸阿芬太尼注射液、盐酸度洛西汀肠溶胶囊、盐酸咪达唑仑糖浆），预计今年下半年到明年都将陆续获批。 当前公司估值已经调整到明年17X。17X的估值反映了市场集采的过分悲观预期，而公司管制类产品的获批和未来的成长性未在估值中体现。我们预计今年整体平稳，而地佐辛、羟考酮、舒芬太尼等管制品种获批后，公司明年又将进入新一轮增长，增长的可持续性是可期的。且当前麻醉和精神的集采影响均可控。 盈利预测与投资建议。预计2020-2022年归母净利润分别为7.65亿元、9.43亿元、11.66亿元，增长分别为15.4%、23.2%、23.7%。EPS分别为0.75元、0.92元、1.14元，对应PE分别为21x，17x，14x。我们认为公司未来受益于地佐辛、戊乙奎醚、羟考酮、舒芬太尼等品种放量，明年开始有望恢复20%以上较快增速。我们看好公司长期发展，维持“买入”评级。 风险提示：产品获批进度低于预期；创新药研发失败风险；仿制药集中采购预期 财务指标 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 营业收入（百万元） 3,858 4,149 3,370 4,181 5,203 增长率yoy（%） 13.7 7.5 -18.8 24.1 24.4 归母净利润（百万元） 525 663 765 943 1,166 增长率yoy（%） 33.0 26.4 15.4 23.2 23.7 EPS最新摊薄（元/股） 0.51 0.65 0.75 0.92 1.14 净资产收益率（%） 17.6 18.2 17.9 18.3 18.7 P/E（倍） 30.5 24.1 20.9 17.0 13.7 P/B（倍） 5.4 4.4 3.7 3.1 2.6 资料来源：贝格数据，国盛证券研究所 买入（维持） 股票信息 行业 化学制药 前次评级 买入 最新收盘价 15.71 总市值(百万元) 16,009.98 总股本(百万股) 1,019.10 其中自由流通股(%) 87.32 30日日均成交量(百万股) 4.43 股价走势 作者 分析师 张金洋 执业证书编号：S0680519010001 邮箱：zhangjy@gszq.com 分析师 胡偌碧 执业证书编号：S0680519010003 邮箱：huruobi@gszq.com 相关研究 1、《恩华药业（002262.SZ）：TRV130获FDA批准，管制类大品种未来国内市场可期》2020-08-10 2、《恩华药业（002262.SZ）：整体业绩符合预期，研发投入力度明显加大，静待新品获批》2020-07-31 3、《恩华药业（002262.SZ）：复工延迟影响收入端情况，利润端略超预期，毛利率有所提高》2020-04-26 -16%0%16%32%48%64%80%96%2019-102020-022020-062020-10恩华药业 沪深300 2020年10月25日 P.2 请仔细阅读本报告末页声明 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 会计年度 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 会计年度 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 流动资产 2911 3003 3581 4658 5375 营业收入 3858 4149 3370 4181 5203 现金 972 1821 2649 3198 3967 营业成本 1692 1551 498 621 768 应收票据及应收账款 911 554 636 840 996 营业税金及附加 49 48 39 49 62 其他应收款 39 25 27 38 43 营业费用 1193 1470 1523 1881 2352 预付账款 73 39 52 61 80 管理费用 152 180 246 318 395 存货 410 345 0 303 71 研发费用 172 189 226 284 359 其他流动资产 507 219 219 219 219 财务费用 -15 -10 -65 -85 -105 非流动资产 1119 1198 953 1068 1215 资产减值损失 34 -10 0 0 0 长期投资 18 21 22 22 22 其他收益 27 32 0 0 0 固定资产 766 838 647 736 865 公允价值变动收益 0 0 0 0 0 无形资产 111 106 104 102 101 投资净收益 -5 47 -2 -3 -3 其他非流动资产 224 233 180 208 227 资产处臵收益 6 -0 0 0 0 资产总计 4030 4202 4534 5726 6591 营业利润 610 771 900 1109 1369 流动负债 984 516 185 504 273 营业外收入 2 2 5 3 3 短期借款 317 38 38 38 38 营业外支出 4 6 3 4 4 应付票据及应付账款 353 128 27 166 72 利润总额 608 767 902 1108 1368 其他流动负债 314 350 120 300 163 所得税 89 110 136 166 202 非流动负债 91 81 81 81 81 净利润 519 657 765 943 1166 长期借款 0 0 0 0 0 少数股东损益 -6 -6 0 0 0 其他非流动负债 91 81 81 81 81 归属母公司净利润 525 663 765 943 1166 负债合计 1075 597 266 584 353 EBITDA 713 805 908 1100 1355 少数股东权益 -1 -16 -16 -16 -16 EPS（元） 0.51 0.65 0.75 0.92 1.14 股本 1020 1019 1019 1019 1019 资本公积 128 155 155 155 155 主要财务比率 留存收益 1907 2509 3174 3992 5003 会计年度 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 归属母公司股东权益 2956 3621 4284 5158 6253 成长能力 负债和股东权益 4030 4202 4534 5726 6591 营业收入(%) 13.7 7.5 -18.8 24.1 24.4 营业利润(%) 36.8 26.4 16.7 23.3 23.4 归属于母公司净利润(%) 33.0 26.4 15.4 23.2 23.7 获利能力 毛利率(%) 56.1 62.6 85.2 85.1 85.2 现金流量表（百万元） 净利率(%) 13.6 16.0 22.7 22.5 22.4 会计年度 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E ROE(%) 17.6 18.2 17.9 18.3 18.7 经营活动现金流 405 306 693 728 978 ROIC(%) 15.2 16.4 16.1 16.5 16.9 净利润 519 657 765 943 1166 偿债能力 折旧摊销 115 90 71 77 92 资产负债率(%) 26.7 14.2 5.9 10.2 5.4 财务费用 -15 -10 -65 -85 -105 净负债比率(%) -19.1 -47.2 -59.3 -59.9 -61.7 投资损失 5 -47 2 3 3 流动比率 3.0 5.8 19.3 9.3 19.7 营运资金变动 -267 -464 -81 -209 -178 速动比率 2.0 4.8 18.3 8.2 18.6 其他经营现金流 49 81 0 0 0 营运能力 投资活动现金流 -344 185 172 -195 -243 总资产周转率 1.1 1.0 0.8 0.8 0.8 资本支出 171 160 -246 115 148 应收账款周转率 4.8 5.7 5.7 5.7 5.7 长期投资 0 0 -1 -0 0 应付账款周转率 5.0 6.5 6.5 6.5 6.5 其他投资现金流 -173 345 -75 -81 -95 每股指标（元） 筹资活动现金流 117 -56 -37 17 34 每股收益(最新摊薄) 0.51 0.65 0.75 0.92 1.14 短期借款 85 -279 0 0 0 每股经营现金流(最新摊薄) 0.40 0.30 0.68 0.71 0.96 长期借款 0 0 -0 -0 -0 每股净资产(最新摊薄) 2.90 3.55 4.20 5.06 6.14 普通股增加 11 -1 0 0 0 估值比率 资本公积增加 116 27 0 0 0 P/E 30.5 24.1 20.9 17.0 13.7 其他筹资现金流 -96 196 -37 17 34 P/B 5.4 4.4 3.7 3.1 2.6 现金净增加额 177 435 828 549 769 EV/EBITDA 21.7 17.7 14.8 11.7 8.9 资料来源：贝格数据，国盛证券研究所 pOsPnQxOrRsPnQqQoPqPtPaQdNbRnPmMtRoOlOmNrRiNtRoQbRpOqQwMoNwPvPpOmP 2020年10月25日 P.3 请仔细阅读本报告末页声明 免责声明 国盛证