一季报点评：燃料成本下行助推2019Q1业绩超预期，高分红值得期待

1 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 一季报点评：燃料成本下行助推2019Q1业绩超预期，高分红值得期待 ■事件：根据公司披露的一季报，2019年Q1实现营业收入456.52亿元，同比增长5.15%；归母净利润26.56亿元，同比增长114.27%。业绩超预期。 ■燃料成本下降是公司业绩超预期主因。根据公告，2019Q1公司完成发电量1038.4亿千瓦时，同比下降0.45%，上网电价为0.422元/Kwh，同比下降0.40%，但燃料成本方面，受益于电煤供需形势好转及海外煤价低迷，公司的燃料成本改观明显。此外，公司的营业外收入为1.25亿元，同比增长599.5%，主要是山东发电子公司收到担保追偿款所致；其他收益为1.19亿元，同比增加27.1%，主要是子公司供热量增加导致政府供热补贴增加；资产减值损失同比减少6966万元，主要由于油价上升导致本公司之子公司中新电力燃油存货跌价准备转回。 ■顺利完成A股定增，静待大规模风电项目投产驱动业绩增长。公司于2018年10月17日发布公告，顺利完成A股定增，发行4.98亿股并募集资金32.6亿元，主要用于投向广东谢岗燃机项目、江苏大丰海上风电项目、河南渑池凤凰山风电项目、安徽龙池风电项目、海南洋浦热电项目和江西瑞金二期火电项目，新增装机390万千瓦装机，公司的装机规模有望进一步增长。按照公司的经营计划，2019年风电的资本开支计划为240亿元，同比增长240%。公司的陆上风电项目及海上风电项目均位于资源丰富地带，盈利状况良好，随着大规模风电项目的投产，风电运营有望业务成为公司新的利润增长点。 ■煤价走弱叠加利用小时数提升和市场化电价折价缩窄，火电龙头盈利有望持续改善，高分红值得期待。煤炭供给侧改革彰显成效，政策出台系列措施促使煤价逐步回归绿色合理区间。从煤炭供需基本面看，目前六大电厂库存和港口库存仍处于高位，日耗偏低，铁路运价运量均有望改善，煤价步入中长期下行通道。预计2019年全社会用电量保持中速增长，在政府严控火电装机、新能源上网电价下调、来水总体平稳的背景下，存量火电机组的利用效率有望显著提升。公司的火电占比高，对煤价具有高弹性特点，有望直接受益于煤价下行。此外，公司的现金流较好，在政府严控新增装机的背景下，新的资本开支小，持续性分红有保障。根据公告，公司承诺每年现金分红不少于可分配利润的70%且每股派息不低于0.1元，今年的盈利形势向好，凸显其防御功能。 ■投资建议：增持-A投资评级，6个月目标价7.5元。我们预计公司2019年-2021年的收入增速分别为8.0%、6.6%、5.4%，归母净利润Table_Tit le 2019年04月26日 华能国际（600011.SH） Table_BaseI nfo 公司快报 证券研究报告 火电 投资评级 增持-A 维持评级 6个月目标价： 7.5元 股价（2019-04-25） 6.67元 Table_M ar ketInfo 交易数据 总市值（百万元） 104,706.28 流通市值（百万元） 70,035.00 总股本（百万股） 15,698.09 流通股本（百万股） 10,500.00 12个月价格区间 5.97/7.95元 Tabl e_Char t 股价表现 资料来源：Wind资讯 升幅% 1M 3M 12M 相对收益 -0.98 -20.22 11.75 绝对收益 1.68 -0.15 11.94 邵琳琳 分析师 SAC执业证书编号：S1450513080002 shaoll@essence.com.cn 021-35082107 杨光 分析师 SAC执业证书编号：S1450517080001 yangguang1@essence.com.cn 010-83321033 马丁 报告联系人 mading@essence.com.cn 010-83321051 Tabl e_Repor t 相关报告 华能国际：年报点评：多因素致18年业绩承压，静待煤价下行及新能源项目投产/邵琳琳 2019-03-20 华能国际：三季报点评：煤价上涨和投资收益下滑致业绩不及预期，静待盈利改善/邵琳琳 2018-10-26 华能国际：火电龙头触底反弹，关注防御价值/邵琳琳 2018-09-06 -20%-13%-6%1%8%15%22%29%201 8-04201 8-08201 8-12华能国际 火电 上证指数 2 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 分别为49.3亿元、76.3亿元和95.2亿元，看好公司业绩的改善。 ■风险提示：电价下调风险，全社会用电量增速低于预期，煤价持续高位。 (百万元) 2017 2018 2019E 2020E 2021E 主营收入 152,459.4 169,861.2 183,450.1 195,557.8 206,117.9 净利润 1,793.2 1,438.9 4,931.7 7,633.0 9,519.5 每股收益(元) 0.11 0.09 0.31 0.49 0.61 每股净资产(元) 4.81 5.30 5.50 5.61 5.78 盈利和估值 2017 2018 2019E 2020E 2021E 市盈率(倍) 58.4 72.8 21.2 13.7 11.0 市净率(倍) 1.39 1.26 1.21 1.19 1.15 净利润率 1.2% 0.8% 2.7% 3.9% 4.6% 净资产收益率 2.4% 1.7% 5.7% 8.7% 10.5% 股息收益率 1.5% 0.0% 3.3% 5.1% 6.4% ROIC 3.4% 3.3% 4.7% 6.6% 7.2% 数据来源：Wind资讯，安信证券研究中心预测 3 公司快报/华能国际 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 财务报表预测和估值数据汇总 利润表 财务指标 (百万元) 2017 2018 2019E 2020E 2021E (百万元) 2017 2018 2019E 2020E 2021E 营业收入 152,459.4 169,861.2 183,450.1 195,557.8 206,117.9 成长性 减:营业成本 135,209.3 150,659.4 155,932.5 163,290.7 170,665.6 营业收入增长率 34.0% 11.4% 8.0% 6.6% 5.4% 营业税费 1,376.3 1,807.2 1,835.4 1,934.2 2,097.9 营业利润增长率 -71.0% -10.9% 189.6% 53.7% 24.4% 销售费用 17.5 42.2 36.7 36.7 43.7 净利润增长率 -79.7% -19.8% 242.7% 54.8% 24.7% 管理费用 3,968.8 4,233.2 4,908.4 5,065.6 5,330.3 EBIT DA增长率 -10.6% 4.1% 19.7% 11.3% 6.2% 财务费用 9,405.7 10,470.3 9,572.6 8,395.8 7,185.5 EBIT增长率 -38.7% 4.8% 48.9% 22.3% 11.2% 资产减值损失 1,188.5 1,146.2 900.0 900.0 900.0 NOPLAT增长率 -50.7% 27.0% 42.6% 22.3% 11.2% 加:公允价值变动收益 -2.8 -20.0 - - - 投资资本增长率 29.4% 2.0% -13.5% 2.1% -15.5% 投资和汇兑收益 2,212.2 1,572.9 300.0 300.0 300.0 净资产增长率 -4.7% 10.4% 5.4% 4.9% 6.4% 营业利润 4,095.2 3,648.4 10,564.4 16,234.7 20,194.9 加:营业外净收支 -375.2 -212.1 -212.1 -212.1 -212.1 利润率 利润总额 3,720.0 3,436.4 10,352.3 16,022.6 19,982.8 毛利率 11.3% 11.3% 15.0% 16.5% 17.2% 减:所得税 1,573.5 1,028.9 3,099.8 4,797.7 5,983.4 营业利润率 2.7% 2.1% 5.8% 8.3% 9.8% 净利润 1,793.2 1,438.9 4,931.7 7,633.0 9,519.5 净利润率 1.2% 0.8% 2.7% 3.9% 4.6% EBIT DA/营业收入 21.0% 19.6% 21.8% 22.7% 22.9% 资产负债表 EBIT /营业收入 8.5% 8.0% 11.0% 12.6% 13.3% 2017 2018 2019E 2020E 2021E 运营效率 货币资金 9,364.8 15,832.8 14,676.0 15,644.6 16,489.4 固定资产周转天数 520 521 464 400 345 交易性金融资产 - - - - 流动营业资本周转天数 -53 -24 -35 -29 -24 应收帐款 23,344.9 26,144.5 24,066.0 29,397.6 28,208.4 流动资产周转天数 101 117 116 112 114 应收票据 3,610.9 4,621.2 3,135.7 5,363.6 3,857.3 应收帐款周转天数 46 52 49 49 50 预付帐款 564.6 1,256.4 587.7 1,218.4 771.2 存货周转天数 17 18 18 17 17 存货 7,385.4 9,543.7 8,933.6 9,374.6 10,137.2 总资产周转天数 812 829 773 704 652 其他流动资产 4,267.1 4,400.5 4,549.2 4,705.4 4,869.5 投资资本周转天数 620 635 553 487 430 可供出售金融资产 1,655.0 - 1,703.7 1,119.6 941.1 持有至到期投资 - - - - - 投资回报率 长期股权投资 19,317.3 19,370.3 19,370.3 19,370.3 19,370.3 ROE 2.4% 1.7% 5.7% 8.7% 10.5% 投资性房地产 217.4 232.6 232.6 232.6 232.6 ROA 0.6% 0.6% 1.9% 2.9% 3.8% 固定资产 245,082.6 246,317.4 226,826.1 207,334.7 187,843.4 ROIC 3.4% 3.3% 4.7% 6.6% 7.2% 在建工程 26,396.8 23,264.6 23,264.6 23,264.6 23,264.6 费用率 无形资产 13,728.2 13,805.7 14,211.7 14,715.7 14,921.3 销售费用率 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 其他非流动资产 23,758.8 38,651.8 43,252.5 48,778.6 55,415.5 管理费用率 2.6% 2.5% 2.7% 2.6% 2.6% 资产总额 378,693.7 403,441.5 384,809.5 380,520.4 366,321.7 财务费用率 6.2% 6.2% 5.2% 4.3% 3.5% 短期债务 80,251.3 61,038.8 69,724.1 81,147.8 91,986.1 三费/营业收入 8.8% 8.7% 7.9% 6.9% 6.1% 应付帐款 33,640.5 30,64