转债 | 左端掘低位底仓，右端看股性轮动
证券研究报告 固收专题报告/2025.11.09 核心观点 强赎预期充分压缩溢价，关注负溢价及末日轮机会：近期市场对个券赎回条款关注度仍较高，转债溢价在赎回条款触发前充分压缩，10月以来暂无转债超预期强赎（我们将触发强赎交易日溢价率>3%定义为超预期），溢价率压缩后转债弹性较强，正股趋势性行情或未结束，部分标的出现持续负溢价率，短期抛压后可能存在负溢价率套利空间或末日轮机会。对应的，转债价格在130-140元有强赎预期的高溢价平衡型转债溢价压缩压力或较大，自上而下考虑短期性价比或不高。 分析师孙彬彬SAC证书编号：S0160525020001sunbb@ctsec.com 分析师隋修平SAC证书编号：S0160525020003suixp@ctsec.com 联系人郑惠文zhenghw01@ctsec.com 底仓择券范围压缩，近期大额转债估值历史低位：今年以来转债强赎/到期数量高增，20亿元以上大额转债规模缩量最显著，从年初69只4375.73亿元，缩减至59只3168.12亿元（截至2025.11.9），近期如恒邦、中金、升24转债等陆续公告强赎，底仓择券范围越来越小。从估值来看，近期大额券种平均转股溢价率为37.12%，处于2024年以来3.3%历史低分位。 相关报告 1.《利率｜再论中期经济增速与合意利率水平》2025-11-092.《 期 货 ｜ 关 注 支 撑 表 现 》2025-11-093.《流动性|宽松正在兑现，资金价格愈发乐观》2025-11-08 底仓供需矛盾尚未凸显，建议提前关注低位布局机会：临近年末投资者止盈意向较强，市场资金流入较弱，博时可转债ETF份额震荡缩量，10月保险仓位持续下降，年金仓位大幅下降至历史低点，底仓供需矛盾尚不明显，其估值或在相对低位，但若年末资金展望2026年配置，中低价大规模高评级底仓品种或有较强的资金驱动β行情，建议提前关注低价底仓筹码机会。 展望后市：权益市场虽突破4000点，但转债整体估值不低，全年来看转债指数表现强势，投资机构绝对收益或表现可观，年末止盈保收益倾向可能较强，大规模参与配置积极性或不高，中低价转债估值向下空间或不大；而相对属性资金可能更活跃，低溢价偏股转债具备交易轮动弹性，因此策略上我们建议杠铃型策略配置，关注低价底仓券和偏股权益轮动交易机会。 ❖具体方向上建议：低价偏债关注1）调整后的红利高股息如银行转债；2）化债策略-中低价化债诉求和化债能力较强标的一揽子配置，详见10月29日报告《化债策略-如何深度挖掘中低价转债做类底仓？》；高价弹性关注1）季报绩优标的/行业；2）主题概念较多的核心偏股转债，尤其是AI、光伏、有色等方向。 风险提示：历史统计规律失效风险；宏观经济变化超预期风险；超预期信用事件风险。 内容目录 1左端掘低位底仓，右端看股性轮动.............................................................................42市场一周走势........................................................................................................53重要股东转债减持情况............................................................................................74转债发行进展........................................................................................................75私募EB项目更新..................................................................................................86风格&策略：大额高评级偏债占优..............................................................................87一周转债估值表现：转债估值分化.............................................................................98风险提示.............................................................................................................12 图表目录 图1：转债赎回数量..................................................................................................4图2：转债超预期/符合预期强赎数量...........................................................................4图3：转债赎回公告日前后转债价格净值走势................................................................4图4：超预期/符合预期转债溢价率走势........................................................................4图5：分余额转债平均溢价率.....................................................................................5图6：分余额转债合计规模........................................................................................5图7：转债ETF份额走势..........................................................................................5图8：上交所与深交所转债投资者结构.........................................................................5图9：转债与权益市场表现........................................................................................6图10：申万行业指数一周涨跌幅...............................................................................6图11：转债一周涨跌幅...........................................................................................6图12：转债一周成交额...........................................................................................6图13：中证转债指数与成交额..................................................................................7图14：转债估值情况..............................................................................................7图15：近一年来转债分评级回测结果.........................................................................9图16：高评级相对低评级转债收益率净值曲线.............................................................9图17：近一年来转债分余额回测结果.........................................................................9 图18：大额相对小额转债超额收益净值曲线................................................................9图19：近一年来转债分风格回测结果.........................................................................9图20：偏股转债相对偏债转债超额收益净值曲线..........................................................9图21：分平价溢价率.............................................................................................10图22：全口径溢价率.............................................................................................10图23：偏债转债纯债溢价率中位数...........................................................................10图24：偏股转债转股溢价率中位数...........................................................................10图25：YTM>3、YTM>0转债个数..........................................................................11图26：跌破债底、跌破面值转债个数........................................................................11图27：银行转债YTM中位数与企业债AAA3年YTM.................................................11图28：AA-至AA+偏债转债YTM中位数与企业债AA3年YTM...................................11图29：AA-至AA+存量转债穿透信用主体发行人属性分布...........................................11图30：AA-至AA+存量企业债穿透信用主体发行人属性分布........................................11图31：调整百元溢价率表现....................................................................................12 表1：大股东转债持有比例较高的发行人......................................................................7表2：本周转债减持.......