类权益周报：震荡期的破局之路

评级及分析师信息 11月3-7日，类权益行情震荡反弹。截至2025年11月7日，万得全A收盘价为6386.56，较10月31日上涨0.63%；中证转债同期上涨0.86%，偏债型转债估值有所拉伸。 分析师：肖金川邮箱：xiaojc@hx168.com.cnSAC NO：S1120524030004 在全球权益市场走弱的情况下，A股却迎来反弹，这与结构风险的改善相关。与全球市场受AI估值泡沫担忧、美元走强、美国政府停摆等宏观因素的影响不同，A股行情掣肘是市场内部的结构风险。11月5日，成交集中度（前5%成交额占全市成交额比例）降至40%附近，明显低于45%。在牛市环境下，结构风险稍有改善，市场则明显反弹，形成亮眼行情。►策略：保持震荡思维，等待增量信号 分析师：董远邮箱：dongyuan1@hx168.com.cnSAC NO：S1120524050003 联系人：黄思源邮箱：huangsy1@hx168.com.cn 今年9月初至11月初的走势，与2014年12月至2015年2月的行情极为相似。两者均为大涨之后的震荡期，且行情节奏都是调整-反弹的循环。而在这段震荡之后，沪指涨超5000点。2014年末那一轮行情可借鉴的经验包括三点：其一，市场处于新旧动能的切换期，此后新兴行业接力传统行业上涨。同时，主线的切换也有效缓释了成交过于集中的结构风险。其二 ，震 荡 区间中， 每次的顶部高于前高，底部同样高于前低， 代 表 资金态度 仍然积极。其三，指数强势突破震荡区后，市场可能FOMO，进而形成2015年3-6月的强势行情。落 脚 当下，权益行情或还有一段震荡期。而如果行情继续上 涨，并强势突破前高，市场有望再次进入FOMO状态，且结构性风险可能被暂时忽视。此外，如果市场出现较强的“新叙事”（如消费、周期等），则更有利于开启一轮强势上涨行情。 转 债 方 面，近期新 券陆续上市，让投资者开始斟酌如何参与。毕竟，随着转债市场供需失衡，新券价格基本高居不下，25H2上市新券大多数价格直逼140元以上。 下半年转债上市之后，新券表现出明显的估值拉伸效应，转债价格涨幅明显超过正股。且上市5日之内，转债市场面对新券的情绪仍以做多为主。从交易层面，追涨新券似乎可行。此外，若新券上市次日表现较差（如跌幅超3%），除非价位结构相对温和，否则不一定要着急“抄底”，这可能意味着 该转债很难凝聚起足够的流动性，短期交易价值较弱。 综合来看，新券凝聚流动性的能力叠加强赎压力较低，使得次新券估值整体处于较高水平。这意味着，新券很难出现特别合意的价位结构，如果强烈看好个券基本面，需要 提高估值容忍度。同时，转债后续供给仍然相对缓慢，新券 乃至次新券的稀缺性或将依然存在。 风险提示 权益市场风格加速轮动；转债市场规则出现超预期调整等。 正文目录 1.回顾：A股行情独树一帜.......................................................................41.1.权益线索：结构风险仍是主要矛盾.............................................................41.2.转债估值：各价位中枢仍处于历史高位.........................................................61.3.海外主线：美联储降息预期小幅降温...........................................................72.策略：保持震荡思维，等待增量信号.............................................................92.1.权益：新叙事出现以前，结构风险仍将是主要矛盾................................................92.2.转债：新券依然具有较强流动性凝聚的能力.....................................................123.附录.......................................................................................163.1.权益风格：中小盘品种占优..................................................................163.2.中观产业：30城商品房成交面积边际回落......................................................183.3.转债观察：高端制造转债表现出色............................................................224.风险提示...................................................................................25 图表目录 图1：11月3-7日，类权益市场震荡反弹.............................................................................................................................................4图2：11月4-7日，全球权益市场走弱，而A股却走出独立行情.................................................................................................5图3：11月以来，成交集中度明显改善，成为A股走强的土壤.....................................................................................................5图4：万得微盘股指数涨幅领先，与4-6月行情相似........................................................................................................................6图5：10月以来，微盘股相对于中证1000超额收益明显回升.......................................................................................................6图6：2025年11月，转债估值窄幅震荡................................................................................................................................................7图7：偏债型转债估值有所拉伸................................................................................................................................................................7图8：ISM服务业PMI指向美国CPI可能攀升.......................................................................................................................................9图9：2014年12月至2015年2月的行情，与今年9月初至11月初的走势极为相似...........................................................9图10：2014年传统行业领涨，2015年新兴行业占优.....................................................................................................................10图11：2015年初，市场成交集中的风险明显缓释...........................................................................................................................10图12：10月底的震荡顶部并未明显超越前高，资金信心比2014-2015年震荡期相对不足.............................................11图13：消费品种在本轮牛市中涨幅并不明显....................................................................................................................................12图14：2020-2021年，美联储降息推升PPI同比.............................................................................................................................12图15：新券上市时，大部分转债价格直逼140元以上...................................................................................................................13图16：转债上市首日参与之后，依然有较为明显的估值拉伸效应.............................................................................................14图17：新券上市之后前五日，仍有较高胜率.....................................................................................................................................14图18：次新券进入转股期之后，转债估值压缩效应并不明显......................................................................................................15图19：新券凝聚流动性的能力叠加强赎压力较低，使得次新券估值整体处于较高水平.....................................................15图20：近期底仓转债表现强势...............................................................................................................................................................16图21：1