如何布局年底政策窗口期——蓄力新高16

投资策略报告/2025.11.09 核心观点 分析师徐陈翼SAC证书编号：S0160523030003xucy@ctsec.com ❖回顾：2025年3月前瞻提示向大金融+消费切换，对等关税后提示最大利空落地，恐慌后迎反弹窗口；5月继续强调“红5月”积极可为，AH市场均有不错表现。半年度策略《蓄力新高》提示长期机会，至今上证指数涨超10%至3800点以上。四季度策略《三擎拱牛市》强调紧贴三条主线：新经济科技&服务消费+老经济资源品。 分析师王亦奕SAC证书编号：S0160522030002wangyy01@ctsec.com ❖海外避险止盈，国内三季报后轮动加速，年内行情或偏震荡。海外分子端，美国景气走弱、就业担忧增加；分母端，联储关切通胀，降息预期削弱，同时美债发行+政府关门需要囤积资金。叠加美股科技估值高位，资金避险止盈美股，情绪上对A股有传导。对于A股，三季报后+中美协议后，短期新增催化有限，市场可能阶段止盈休息。从涨跌和成交看，市场有观望姿态偏震荡：成交仍然未启动，板块之间重新加速轮动。展望后续，长期视角：政策+产业周期向上明确，且政府支持坚定，中美股市特别科技仍预计向上（美股长期拐点研判详见《美股接近科网泡沫了吗？》）；短期视角，经历持续上涨的美股和A股若有利空催化、或利好有限，存在阶段震荡暂歇可能。其中A股除非强势放量创新高，年内暂歇+观望后续12月政策，预计偏震荡，来年再启动。 分析师张洲驰SAC证书编号：S0160524070004zhangzc@ctsec.com 相关报告 1.《美股接近科网泡沫了吗？——成长行业比较系列一》2025-11-052.《持以恒，等风来--2025年11月投资策略》2025-11-023.《财通策略&多行业——2025年11月金股》2025-10-31 ❖配置方向：行情继续积极应对，结构上重视筹码与盈利预期的变化，围绕景气预期向好的性价比方向配置。筹码拥挤且预期分歧加大的成长方向，等待景气进一步验证。1）短期政策窗口期+低拥挤度+增量险资，关注质量红利及周期赔率胜率向好：地产链博弈政策预期（家电、银行、消费建材、房地产等）、资源品受益涨价（电解铝、煤炭、黄金等）、情绪消费（出行链免税、景区，卖铲人教育、人服，港股等待美股企稳）。2）中期高景气+牛市弹性仍持续看好，节奏等待产业逻辑与业绩共识再度凝聚：首先布局景气拐点的难证伪品种（存储、国产算力、AI端侧、北美液冷&电源，创新药等），然后等待自上而下资金重新树立对连续2~3年高景气细分的信心（光、PCB等）。 ❖资金分析：基金年底可能暂歇，已有减仓趋势；杠杆资金新增催化如果不足，大幅流入动能有限；美股趋弱下，外资新增流入预计有限；汇金等更多在于托底。综合看，主力资金当前仍看杠杆资金，之后可能看险资和汇金托底资金，对应红利预计更占优。1）基金：历史经验：当年至今市场向好，同时基金本身没有过度乐观，年底可能减仓修正，行情也偏震荡。当前：今年行情向好，基金长期没过度乐观，且已开始减仓。2）杠杆资金：融资余额流入时小盘占优；当前融资资金仍在流入但动能已较之前减弱。叠加融资市值占比持续创新高，后续提示关注融资余额流入放缓。3）红利：景气弱复苏下，红利和TMT相互摆动；当前TMT止盈动力下，红利阶段占优。叠加红利相对表现已回到2023年初水平，胜率赔率均向好。 ❖年底如果真的暂歇震荡如何配置？日历效应看，银行红利是观望思路首选。 1）行情走势：11月初行情大多向上，到经济工作会议后（后简称会议）可能调整。2）市值视角：11月初小盘占优，会议前大盘相对占优，会议后大盘显著占优。3）风格视角：11月初成长占优，会议前红利低波占优，会议后红利/质量占优。4）板块+行业视角：11月初TMT占优，会前稳定占优，会后银行家电显著占优。5）综合策略：会议前1月开始配置上证50/红利偏稳定，会议后上证50/红利偏银行。 风险提示：美国经济衰退风险、海外金融风险超预期、历史经验失效等。 内容目录 1回顾与观点...........................................................................................................32核心图表跟踪........................................................................................................63风险提示.............................................................................................................11 图表目录 图1：美国景气：制造业和消费信心较弱.......................................................................6图2：美国就业：担忧增加.........................................................................................6图3：近期A股、港股、美股表现，整体趋同................................................................6图4：市场情绪：整体成交缩量暂歇，结构轮动加速......................................................7图5：资金-基金：之前业绩够好，年末可能减仓休息......................................................7图6：资金-杠杆资金：仍有流入但慢于之前，关注资金流入进一步暂缓..............................8图7：风格-红利：红利回到2023年初水平，当前哑铃中更占优.......................................8图8：年底日历效应分析-行情：11月初上涨，经济工作会议后趋弱..................................8图9：年底日历效应分析-时段：11月初小盘/TMT，经济工作会议前红利/稳定，会议后大盘/红利/金融................................................................................................................9图10：年底日历效应分析-行业：11月初计算机/电子，经济工作会议前银行/食饮，会议后银行/家电/周期 .........................................................................................................10图11：年底日历效应分析-板块：红利/大盘，会前1月到会后1月均占优；稳定会前占优；银行会后占优..........................................................................................................10 1回顾与观点 回顾：2025年3月前瞻提示向大金融+消费切换，对等关税后提示最大利空落地，恐慌后迎反弹窗口；5月继续强调“红5月”积极可为，AH市场均有不错表现。半年度策略《蓄力新高》提示长期机会，至今上证指数涨超15%至3900点以上。四季度策略《三擎拱牛市》强调紧贴三条主线：老经济周期+新经济科技&服务消费。 海外避险止盈，国内三季报后轮动加速，年内行情或偏震荡。海外分子端，美国景气走弱(制造业PMI/消费信心指数不理想)、就业担忧增加(非农虽未公布，但ADP就业和裁员情况不理想)；分母端，联储增加对通胀关切，增加市场对降息预期担忧，同时美债发行+政府关门需要囤积资金。叠加美股科技估值本身在高位，避险担忧下止盈动力增加，对应美股调整。对于A股，本身三季报后+中美协议后，短期新增催化有限，叠加海外下跌传导+A股科技也有止盈动力，市场可能阶段止盈休息。从涨跌和成交看，市场仍有观望姿态偏震荡：成交仍然未启动，板块之间重新加速轮动。 强势放量创新高，年内暂歇+观望后续政策，预计可能偏震荡，来年再启动。长期支撑+市场信心下，大幅调整可能较低。 配置方向：行情继续积极应对，结构上重视筹码与盈利预期的变化，围绕景气预期向好的性价比方向配置。筹码拥挤且预期分歧加大的成长方向，等待景气进一步验证。 1）短期政策窗口期+低拥挤度+增量险资，关注质量红利及周期赔率胜率向好：地产链博弈政策预期（家电、银行、消费建材、房地产等）、资源品受益涨价（电解铝、煤炭、黄金等）、情绪消费（出行链免税、景区，卖铲人教育、人服，港股等待美股企稳）。 2）中期高景气+牛市弹性仍持续看好，节奏等待产业逻辑与业绩共识再度凝 聚：首先布局景气拐点的难证伪品种（存储、国产算力、AI端侧、北美液冷&电源，创新药等），然后等待自上而下资金重新树立对连续2~3年高景气细分的信心（光、PCB等）。 资金分析：基金年底可能暂歇，已有减仓趋势；杠杆资金新增催化如果不足，大幅流入动能有限；美股趋弱下，外资新增流入预计有限；汇金等更多在于托底。综合看，主力资金当前仍看杠杆资金，之后可能看险资和汇金托底资金，对应红利预计更占优。 基金：历史经验：当年1-10月市场表现向好、业绩整体可观，同时基金本身没有过度乐观（上涨行情已开始降仓位），年底可能减仓修正，行情也偏震荡（不 一定跌），如2013/2020/2021年。当前：今年行情向好，基金长期没过度乐观，且已开始减仓。 杠杆资金：融资余额流入时小盘占优；当前融资资金仍在流入但动能已较之前减弱，叠加融资市值占比持续创新高，后续提示关注融资余额流入放缓。 红利：景气弱复苏下，红利和TMT相互摆动；当前TMT止盈动力下，红利阶段占优。叠加红利相对表现已回到2023年初水平，胜率赔率均向好。 年底如果真的暂歇震荡如何配置？日历效应看，银行红利是观望思路首选。 行情走势：11月初行情大多向上，到经济工作会议后（后简称会议）行情可能调整。 市值视角：11月初小盘占优，会议前大盘相对占优，会议后大盘显著占优。 风格视角：11月初成长占优，会议前红利低波占优，会议后红利/质量占优。 板块+行业视角：11月初TMT占优，会议前稳定占优，会议后银行家电显著占优。 对应策略：会议前1月开始配置上证50/红利偏稳定，会议后上证50/红利偏银行。 2核心图表跟踪 数据来源：Wind，财通证券研究所 数据来源：Wind，财通证券研究所 数据来源：Wind，财通证券研究所；取2025/10/29为100来标准化 数据来源：Wind，财通证券研究所 数据来源：Wind，财通证券研究所 数据来源：Wind，财通证券研究所 数据来源：Wind，财通证券研究所 3风险提示 美国经济衰退风险：美国周期下行+关税影响下，美国景气走低，存在软着陆可能，但也存在硬着陆进而衰退的风险，进而影响全球包括中国景气。 海外金融风险超预期：美国潜在的二次通胀风险可能导致降息幅度低于预期，同时叠加美股相对高位，存在美国股市等金融市场波动加大的风险。 历史经验失效：本文结合历史政策效果、经济周期、股市行情等经验对当下进行分析，存在历史经验失效的可能。 信息披露 ⚫分析师承诺 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，并注册为证券分析师，具备专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解。本报告清晰地反映了作者的研究观点，力求