研究早观点

2025年11月7日星期五 【今日要点】 【行业评论】非银行金融：行业周报（20251027-20251102）-资本市场投融资改革再深化，券商基本面向好 【行业评论】通信：周跟踪（20251027-20251102）-总结通信行业三季报，把握短期业绩与预期错配的机会 【山证军工】中航西飞（000768.SZ）2025年三季报点评-营收净利稳步增长，持续受益下游景气度 资料来源：最闻 【公司评论】工业富联(601138.SH)：工业富联（601138.SH）：AI服务器需求强劲，收入及净利润持续高增 【公司评论】协创数据(300857.SZ)：协创数据（300857.SZ）：Q3收入持续高增长，算力业务布局持续加码 【公司评论】风神股份(600469.SH)：风神股份-2025Q3轮胎产品量价齐升，2万条巨胎项目打开成长空间 【公司评论】赛轮轮胎(601058.SH)：赛轮轮胎-盈利水平环比改善，海外工厂产能爬坡将贡献增量 分析师： 彭皓辰执业登记编码：S0760525060001邮箱：penghaochen@sxzq.com 【今日要点】 【行业评论】非银行金融：行业周报（20251027-20251102）-资本市场投融资改革再深化，券商基本面向好 彭皓辰penghaochen@sxzq.com 【投资要点】 资本市场投融资改革再深化。10月27日，证监会发布《关于加强资本市场中小投资者保护的若干意见》，从新股发行定价机制，网下配售机制与比例，提升招股说明书信息披露质量，压实上市公司及相关方的信息披露责任，推动上市公司增强投资者回报等方面切实加强了对中小投资者的保护，对于建设投资者友好型市场具有重要意义。同日，金融街2025年论坛上进一步明确资本市场改革未来方向，包括推进板块改革，增强多层次资本市场的包容性和覆盖面，择机推出再融资储架发行制度，支持拓宽并购重组渠道，推动上市公司高质量发展；以及扩大制度型对外开放，为境外投资者提供便利的制度环境，改善资格审批等绿色通道，全面完善资本市场投融资改革，充分发挥枢纽功能，推动资本市场高质量发展。 券商基本面向好。随着政策进一步完善，及各项投融资改革的政策落地，从投资端，加强投资者保护，提升上市公司质量，改善境外投资者制度环境，推动金融业高质量发展，部分券商有望通过外延式和内涵式发展，探索海外业务增量，利用差异化竞争优势，实现业绩的稳步增长，建议关注板块投资机遇。 10月27日至10月31日期间，主要指数表现分化，上证综指上涨0.11%，沪深300上涨-0.43%，创业板指数上涨0.50%。期间A股日均成交额2.32万亿元，环比上涨29.38%。截至10月31日，两融余额2.49万亿元；中债-总全价(总值)指数较年初下跌1.66%;中债国债10年期到期收益率为1.80%,较年初上行18.77bp。 风险提示 宏观经济数据不及预期；资本市场改革不及预期；一二级市场活跃度不及预期；金融市场大幅波动；市场炒作并购风险。 【行业评论】通信：周跟踪（20251027-20251102）-总结通信行业三季报，把握短期业绩与预期错配的机会 张天zhangtian@sxzq.com 【投资要点】 行业动向： 1）英伟达GTC给出Blackwell-Rubin5000亿美元指引，北美CSP25Q3资本开支高增趋势明确。 在上周举办的华盛顿GTC大会上，英伟达预计六家北美CSP2025-2027CAPEX有望达到4430亿/5490亿/6320亿美元，公司2025-2026Blackwell-Rubin系列GPU累计出货有望达到2000万颗GPU（2个GPU封装于一个Package）并且营收有望达到5000亿美元以上。这是英伟达首次对AI基础设施市场和GPU营收给出公开的预期指引，有效稳定了资本市场对于“AI泡沫化算力投资过剩”的担忧预期。同时，英伟达还展示了新一代Vera-Rubin超级芯片，2块Superchip（1个tray）AI算力达到200PFLOPS，配备4TB高速内存，具有14.4TB/sNVLINK6以及800GB/sCX9。在端侧，英伟达还推出了新一代DriveHyperion自动驾驶解决方案以及IGXThor开发套件。新应用方面，英伟达宣布与诺基亚建立战略合作关系推出全新电信加速产品线AerialARC，并推出AVQLink将GPU与QPU高速互联满足量子纠错高速率需求。英伟达给出的Roadmap增强了1.6T光模块、448G铜连接、HVDC、机器人边缘计算等领域的投资确定性，并且有望持续催化6G和量子加速计算的主题投资机会。 海外资本开支方面，根据证券时报报道，北美四家CSP（亚马逊、谷歌、Meta、微软）三季报资本开支合计1133亿美元，同比增长75%，环比增长18%，基本均超出了各CSP年初给出的指引，AI基建加码趋势愈加明显。资本开支预期的提前“锁定”有望将产业链投资逻辑由业绩博弈转向估值重构层面，寻求新技术突破、应用端超预期爆发等预期差。 2）A股通信行业三季报概览：AI算力业绩持续高增，短期预期较高与业绩释放错位的调整不改投资价值。 光模块：扩产还是主旋律，头部公司1.6T优势更明显。头部公司中际旭创、新易盛、天孚通信固定资产+在建工厂同环比增长仍在继续，同时新一代产品出货带来的综合毛利率趋势较为稳定。不同公司短期业绩释放受到客户下单节奏、确收条件、光芯片缺货等影响，总体来看我们对2026年展望仍然乐观。 光器件：核心物料光芯片、FAU、隔离器等瓶颈效应愈发明显。对于海外巨头扩产速率较慢的光芯片硅光方案渗透率有望加速提升，带动国产CW芯片、AWG芯片份额提升。对于FAU、MPO跳线等需要精密人工扩产时间的环节，头部供应商有望保持量价齐升的局面。 铜连接：需求订单仍然十分饱满，2026产能将有较大释放。立讯精密在投资者关系活动中说明，公司在OCP2025上展示的448G铜连接方案表明电连接发展技术路线明确。GTC发布的无线缆方案只是在计算节点合资内部没有线缆不改背板线缆需求同时节点内部连接器价值量大幅提升。目前沃尔、新亚、立讯等公司均积极扩产，配合新一代Rubin、ASIC等2026年产值或有较大提升。 物联网模组：AIOT解决方案类高增，端侧必将在某个时点迎来催化。端侧模组三大公司移远、广和通（剔除锐凌无线影响）、美格前三季度营收均有不同程度增长，我们看到核心驱动力已逐渐从数联走向AIOT类端侧解决方案。我们认为端侧算力市场催化剂还在于芯片能力的提升、端侧模型的升级，如果能看到某个爆款场景出货量飙升趋势将完全确立。虽然市场当前仍处于左侧投资阶段，但我们看到家庭网关类、具身智能类、AI玩具类、AI眼镜类、边缘盒子类已出现确定性市场需求。 卫星互联网和军工通信：环比趋势有所改善，全面改善或仍待2026预算下达后。我们看到上游公司铖 昌科技、臻镭科技、富士达等Q3收入同比增长仍然明显，2026年随新商业火箭&工位投入使用弹性将更大。军工通信方面，上海瀚讯、七一二Q3同环比增长较为明显，或为确收节奏导致，展望2026国防信息化投入增加或继续边际改善。 建议关注：1）1.6T光模块：中际旭创、天孚通信、新易盛、剑桥科技、源杰科技、仕佳光子、光库科技；2）国产算力超节点：中兴通讯、紫光股份、华丰科技、意华股份、华勤技术、汇聚科技、盛科通信；3）商业航天：信科移动、烽火通信、通宇通信、富士达、金信诺、航天动力、超捷股份、高华科技。 市场整体：本周（2025.10.27-2025.10.31）市场涨跌互现，深圳成指涨0.67%，创业板指数涨0.50%，上证综指涨0.11%，沪深300跌0.43%，科创板指数跌3.19%，申万通信指数跌3.59%。细分板块中，周涨幅最高的前三板块为云计算（+22.48%）、IDC（+6.26%）、设备商（+5.42%）。从个股情况看，金山办公、中国卫星、瑞可达、意华股份、亨通光电涨幅领先，涨幅分别为+18.09%、+9.82%、+6.81%、+5.92%、+4.19%。中兴通讯、剑桥科技、博创科技、和而泰、新易盛跌幅居前，跌幅分别为-12.82%、-10.89%、-8.66%、-7.90%、-7.68%。 风险提示： 海外算力需求不及预期，国内运营商和互联网投资不及预期，市场竞争激烈导致价格下降超出预期，外部制裁升级。 【山证军工】中航西飞（000768.SZ）2025年三季报点评-营收净利稳步增长，持续受益下游景气度 骆志伟luozhiwei@sxzq.com 【投资要点】 事件描述 中航西飞公司发布了2025年三季报。2025年前三季度公司营业收入为302.44亿元，同比增长4.94%；归母净利润为9.92亿元，同比上升5.15%；扣非后归母净利润为9.56亿元，同比上升7.94%；负债合计523.07亿元，同比减少6.47%；货币资金83.85亿元，同比增长34.48%；应收账款217.18亿元，同比减少6.16%；存货200.33亿元，同比减少18.62%。 事件点评 三季度营收恢复增长，经营性现金流改善。2025年Q3公司实现营收108.28亿元，同比增长27.51%，实现归母净利润3.03亿元，同比增长5.89%，实现扣非后归母净利润3.04亿元，同比增长15.15%。受益于销售商品收到的现金同比增长，2025年前三季度经营活动产生的现金流量净额同比增长40.04%。 持续受益于国内外民机高景气度。公司在机身、机翼等部件集成制造核心技术上具备显著优势，未来有望持续扩大C909、C919及其他新研型号的民机部件订单储备，持续受益于国内民机产业的高速发展。 公司大力拓展国际转包业务新客户，不断探索新机型业务，国际转包订单储备有望持续扩大，公司在民用航空领域的经营业绩有望持续提升。 投资建议 我们预计公司2025-2027年EPS分别为0.42\0.48\0.57，对应公司11月6日收盘价25.47元，2025-2027年PE分别为60.9\52.9\44.9，维持“增持-A”评级。 风险提示 新装备列装不及预期；民机需求不及预期；产品交付不及预期。 【公司评论】工业富联(601138.SH)：工业富联（601138.SH）：AI服务器需求强劲，收入及净利润持续高增 方闻千fangwenqian@szxq.com 【投资要点】 事件描述 10月29日，公司发布2025年三季报，其中，2025年前三季度公司实现收入6039.31亿元，同比高增38.40%，前三季度实现归母净利润224.87亿元，同比增长48.52%，实现扣非净利润216.57亿元，同比增46.99%。2025年第三季度公司实现收入2431.72亿元，同比增长42.81%，三季度实现归母净利润103.73亿元，同比高增62.04%，实现扣非净利润99.89亿元，同比高增61.11%。 事件点评 AI服务器强劲需求叠加GB200规模化交付推动公司持续高增。与此同时，截至今年9月底，公司合同负债金额达到25.38亿元，较6月底增长26.42%，较24年底增长626.06%，彰显客户订单需求持续强劲，并且公司积极备货，截至今年9月底的存货金额为1646.64亿元，较6月底增长33.93%，较24年底增长93.12%，预计未来随着订单逐步交付将支撑公司收入的确定性增长。2025年前三季度公司毛利率达6.76%，保持基本稳定。在利润端，得益于公司持续优化经营效率，前三季度销售、管理、研发费用率分别较上年同期降低0.02、0.05、0.38个百分点。受益于此，今年前三季度公司净利率达3.73%，较上年同期提高0.26个百分点。 云计算业务表现强劲且结构持续优化，换机需求叠加800G交换机放量推动通信及移动网络设备业务稳健增长。分业务看，1）云计算：2025年前三季度公司云计算业务收入同比增长超65%，Q3单