固定收益专题报告：政策利好不断，科创债发展正当时

政策利好不断，科创债发展正当时 —固定收益专题报告 投资要点 ▌科创债符合高质量发展的时代诉求 分析师：谭倩S1050521120005tanqian@cfsc.com.cn 10月23日，二十届四中全会明确“十五五”发展目标，目标提出，“高质量发展取得显著成效，科技自立自强水平大幅提高”，“加快高水平科技自立自强，引领发展新质生产力。”。中国经济逐步进入高质量发展阶段，而全要素生产率的提升是其中关键。加快发展高水平科技需要金融体系的系统性支持配合。 2025年5月，债券市场“科技板”创设，相较此前政策主要有五方面改进，包括扩展发行主体、放松资金用途、简化发行流程、引导长期资金投资及改善市场流动性、优化评级及风险分担机制。自此科创债发行规模显著增长，2023-2025年发行规模分别在0.8万亿元、1.3万亿元和1.7万亿元。 相关研究 ▌科创债对于拓展融资渠道、降低融资成本、丰富债市资产有重要意义 1、《联储上调今后三年美国经济增长预估——8月全社会债务数据综述》2025-10-122、《宏微观流动性之辨——7月全社会债务数据综述》2025-09-073、《股市回暖，如何看待债性资产？》2025-08-27 科技进步是提高全要素生产率的重要源泉，大力发展科技金融符合大的时代背景。在宏观层面上，科技金融服务于提高全要素生产率、经济高质量发展的中长期目标；在中观层面上，推动了金融体系优化和产业结构升级；在微观层面上，解决了科创企业融资难、融资贵的痛点。因此，它是连接金融与科技、当下与未来的关键桥梁，对提升产业竞争力、产业安全性和经济增长潜能具有战略意义。 具体来看，有以下几点重要意义：第一，拓宽科创企业融资渠道，推动产业升级与经济转型。第二，提升货币政策传导效率，降低科创企业融资成本。第三，在低利率环境下增加投资选择，丰富债券市场层次。 ▌科创债发展趋势展望 第一，政策支持下，科创债市场发行主体预计进一步扩容。目前科创债发行主体仍以央国企为主，政策支持下未来民企发行规模有望提升。 第二，完善风险分散分担机制，鼓励有条件的地方提供贴息、担保等。随着产品类型的扩充、条款的完善，科创债市场定价或更加精细化，也可能催生出高收益科创债市场。 第三，丰富投资者类型，产品流动性有望提升，市场活力有望增强。 风险提示 科创债发行规模低于预期。 正文目录 1、科创债符合高质量发展的时代诉求.........................................................42、科创债对于拓展融资渠道、降低融资成本、丰富债市资产有重要意义...........................83、科创债发展趋势展望.....................................................................94、风险提示...............................................................................10 图表目录 图表1：中美日德不变价全要素生产率走势（%，五年移动平均）..............................4图表2：科创债政策历史及主要内容.......................................................5图表3：科创债每月发行数量和规模（亿元，只，截至10月17日）...........................7图表4：科创债每季度发行规模按企业性质分类（亿元，截至10月17日）.....................7图表5：科创债每季度发行规模按期限分类（亿元，截至10月17日）.........................7图表6：科创债每季度发行规模按行业分类（亿元，截至10月17日）.........................7图表7：5月以来相同评级科创债收益率持续低于普通债收益率（BP）..........................8 1、科创债符合高质量发展的时代诉求 10月23日，二十届四中全会明确“十五五”发展目标，目标提出，“高质量发展取得显著成效，科技自立自强水平大幅提高”。2016年，中国政府提出了稳定宏观杠杆率、金融让利实体、房住不炒三大政策目标；虽然经历疫情扰动，但始终能够保持政策定力，坚持政策取向合理、稳定。这标志着，中国经济增长模式开始逐步从外延型向内涵型转变，中国经济逐步进入高质量发展阶段，而全要素生产率的提升是其中关键。 党的十九大、二十大报告均明确指出要“提高全要素生产率”。全要素生产率由罗伯特·索洛于1957年提出，通常用来衡量除劳动力、资本、自然资源等各种生产投入要素外，由于技术进步、组织管理等因素导致的产出增加。提高全要素生产率，就是要在给定的要素投入水平下，通过改善技术、人才等要素质量和资源配置效率来增加总产出，具体来看，促进全要素生产率提高的因素包括四个方面，技术创新与研发投入、制度创新与结构性改革、经济全球化与开放效应、人力资本积累。从主要经济体全要素生产率历史走势可以看到，战后各国均经历了全要素生产率高速增长阶段，此后个人计算机普及以及互联网革命均对各国全要素生产率有不同程度推升，除了技术因素，中国加入WTO和城镇化进程对全要素生产率也有显著拉动。 资料来源：Wind，华鑫证券研究 二十届四中全会指出，“加快高水平科技自立自强，引领发展新质生产力。”加快发展高水平科技需要金融体系的系统性支持配合，而科创债是其中重要组成部分。2025年3月至今，2025年3月，国务院办公厅发布《关于做好金融“五篇大文章”的指导意见》（国办发〔2025〕8号）。意见提到要丰富债券产品谱系，发展科技创新债券、碳中和债券、转型债券、乡村振兴债券等特色产品。2025年4月25日，中共中央政治局会议提出“持续用力推进关键核心技术攻关，创新推出债券市场的‘科技板’，加快实施‘人工智能+’行动”。2025年5月，潘功胜行长在国新办发布会上表示，债券市场“科技板”相关政策和准备工作基本完成，并将创设科技创新债券风险分担工具，由央行提供低成本再贷 款资金，可购买科技创新债券。同日，人民银行和证监会联合发布《关于支持发行科技创新债券有关事宜的公告》（以下简称“公告”），公告提出支持金融机构、科技型企业、私募股权投资机构和创业投资机构发行科技创新债券。同日，沪深北三大交易所同步配发《关于进一步支持发行科技创新债券服务新质生产力的通知》，交易商协会发布《关于推出科技创新债券构建债市“科技板”的通知》，进一步细化科技创新债券支持政策。 在此之前，双创债及科创债的探索持续近十年。2015-2021年是双创债及科创债试点阶段，2017年证监会发布《关于开展创新创业公司债券试点的指导意见》，2021年3月交易所启动科创债试点。2022年5月-2025年2月，沪深交易所发布《科技创新公司债券指引》，交易商协会推出“科创票据”，“交易所科创公司债+银行间科创票据”的双市场格局正式形成，科创债试点转常规，创新创业公司债券纳入科创债统筹管理，并进一步完善了发行主体、资金用途、信息披露和配套安排等制度措施。 相较此前政策，《公告》的变化主要体现在发行主体、资金用途、发行流程等方面。第一，扩展发行主体，从传统科技型企业，扩展至商业银行、证券公司等金融机构，以及私募股权和创业投资机构。第二，放松资金用途，从仅限于自身研发，到允许资金用于股权投资、基金出资、贷款等多种方式，直接支持其他科创主体。第三，简化发行流程，建立"绿色通道"，实行"即报即审"，大幅提升发行效率。第四，引导长期资金投资，引导社保、年金等长期资金投资科创债，优化做市与质押机制，减免交易结算费用。第五，优化评级及风险分担机制，鼓励评级机构打破传统思路，创新评级方法；完善通过担保、信用保护工具等构成的风险分散分担机制。 图表2：科创债政策历史及主要内容 2021年3月交易所开展科技创新公司债试点以来，科创债开始陆续发行。2021-2024年发行规模分别在192亿元、2726亿元、8155亿元和13261亿元，发行规模上升受到期间政策推动，2022年5月沪深交易所发布《科技创新公司债券指引》，交易商协会推出“科创票据”；2024年12月交易所修订专项品种公司债券指引。2025年5月7日，中国人民银行与证监会联合发布公告，支持发行科技创新债券，并配套推出债券市场“科创板”。该政策旨在通过拓宽融资渠道、降低融资成本等方式，促进资金流向科技创新领域，2025年5月科创债发行规模创历史新高，自此发行规模显著增长，截至10月17日累计发行规模16951亿元。 按企业性质来划分，科创债发行主体以国央企为主。2021-2024年国央企发行规模占比分别在86.8%、79.8%、91.6%和90.5%，2025年以来（截至10月17日，下同）国央企发行规模占比87.4%，民企发行规模占比12.6%。 按期限来划分，科创债发行期限逐渐拉长。2021年发行规模较小使得期限分布代表性 偏低，2022-2025年，2年及以下发行规模占比自46.5%降至24.1%，3-4年发行规模占比自32.2%升至41.4%，5年级以上发行规模占比自21.3%升至34.5%。 按行业来划分，工业、金融、材料、公用事业和能源行业发行科创债规模最大，2025年发行占比分别在29.5%、23.8%、14.9%、14%和6.1%。 按主体评级来划分，科创债发行主体呈现出AAA级占比较高的特征，2021-2025年AAA评级主体发行规模占比分别在84.5%、81.1%、85.8%、89.1%和88.4%。 资料来源：Wind，华鑫证券研究 资料来源：Wind，华鑫证券研究 资料来源：Wind，华鑫证券研究 资料来源：Wind，华鑫证券研究 2、科创债对于拓展融资渠道、降低融资成本、丰富债市资产有重要意义 科技进步是提高全要素生产率的重要源泉，大力发展科技金融符合大的时代背景。在宏观层面上，科技金融服务于提高全要素生产率、经济高质量发展的中长期目标；在中观层面上，推动了金融体系优化和产业结构升级；在微观层面上，解决了科创企业融资难、融资贵的痛点。因此，它是连接金融与科技、当下与未来的关键桥梁，对提升产业竞争力、产业安全性和经济增长潜能具有战略意义。 具体来看，有以下几点重要意义： 第一，拓宽科创企业融资渠道，推动产业升级与经济转型。根据36氪研究院发布的《2023年中国科技企业融资渠道创新研究》，股权融资、传统银行融资和互联网银行融资是国内科技型企业的主要融资手段。但这些融资手段主要适用于成熟期以及部分成长期科技企业，对于发展相对早期的科创企业，需要更多资金期限较长的融资手段。科创债作为具有明显导向性的直接融资工具，为科创企业提供了重要的中长期资金渠道，有助于形成“股、债、贷”协同发展的多元化融资体系，通过债券市场为关键核心技术攻关、“卡脖子”环节的突破提供大规模、可持续的资金支持，是金融支持科技自立自强的直接体现，有助于提升全要素生产率和产业链供应链的韧性与安全水平。 第二，提升货币政策传导效率，降低科创企业融资成本。在适度宽松的货币政策环境下，央行释放的流动性需要通过有效的信用创造渠道进入实体经济。科创债作为一个明确导向的高效融资工具，能够将金融体系的流动性定向导入到最具创新活力的科创企业中，提升了金融支持实体经济的效率和精准度。相比部分高息贷款或稀释股权的股权融资，发行资质良好的科创债通常能以相对较低的利率募集资金。从科创债和普通信用债对比来看，5月以来相同评级科创债收益率持续低于普通信用债收益率。 图表7：5月以来相同评级科创债收益率持续低于普通债收益率（BP） 资料来源：Wind，华鑫证券研究 第三，在低利率环境下增加投资选择，丰富债券市场层次。今年以来10年期国债收益率持续在2%以下运