盈利能力回升，业绩明显增长

核心观点与关键数据

• 盈利能力回升，业绩明显增长：2025Q3公司实现收入37.15亿元，同比下滑4.7%，归母净利润3.75亿元，同比增长45.5%，扣非归母净利润4.31亿元，同比增长72.2%。2025年前三季度收入102.41亿元，同比下滑5.1%，归母净利润7.46亿元，同比下滑32.5%，扣非归母净利润8.4亿元，同比增长31.4%。
• 市场需求仍偏弱，费用管控良好：受市场需求减弱及战略性退出物业影响，营收下滑4.7%。全服务型酒店/境内有限服务型酒店/境外酒店/食品餐饮业务收入同比分别+5.8%/+2.1%/-18.4%/-15.3%。毛利率下滑2.6pct，但费用端压缩显著，销售费用率/管理费用率/财务费用率同比节约0.7pct/4.4pct/0.6pct，助力净利润增长。
• RevPAR压力延续，拓店速度略有放缓：2025Q3新开业酒店343家，净增212家，中端（麗枫、维也纳）及经济型（白玉兰）为主力。境内全服务型酒店/有限服务型酒店RevPAR分别下滑4.7%/-2.0%，主要压力来自OCC下滑。海外RevPAR同比下滑10.5%，主要因ADR下滑。

研究结论

• 龙头地位稳固+改革势能逐步释放，给予“买入”评级：公司改革动荡阶段已过，会员体系逐步完善，境外压力边际放缓。预计2025-2027年营收分别为135.3/141.9/147.6亿元（同比-3.8%/+4.9%/+4.1%），归母净利润8.3/11.2/12.6亿元（同比-8.6%/+34.1%/+12.8%），PE分别为29/22/19X。
• 风险提示：宏观经济增长放缓、扩张进展不及预期、竞争格局恶化、激励目标未能达成。

财务预测摘要

• 2025-2027年营收增速：-3.8%/+4.9%/+4.1%
• 2025-2027年归母净利润增速：-8.6%/+34.1%/+12.8%
• 2025-2027年PE倍数：29/22/19X