预测报告：稳中求进，经济走势整体平稳

——蔡含篇 B0011-20251030 北京大学国民经济研究中心宏观经济研究课题组 蔡含篇 陈丽娜 联系人：蔡含篇 联系方式：010-62767607gmjjyj@pku.edu.cn 扫描二维码或发邮件订阅第一时间阅读本中心报告 北京大学国民经济研究中心 要点 政策刺激与高科技支撑，工业产出平稳增长高基数叠加低收入增速，居民消费增速或继续下滑政策调整，投资增速或阶段性下调高基数效应，出口额增速或有下降国内产业结构调整，进口额增速或有下降基数效应叠加果蔬价格上涨，CPI增速或再转正增长过剩产能去化，PPI降幅或有收窄政策宽松支撑但需求疲软，信贷规模同比少增政策加力支撑但需求疲软，M2增速小幅回落美联储宽松货币政策，人民币震荡升值 内容提要 坚持高质量发展，建设现代化产业体系，扩大有效投资，推动经济实现质的有效提升和量的合理增长。治理企业无序竞争，优化企业营商环境，淘汰落后产能，激励企业创新精神。经济阶段性下滑，与高质量发展并存，以新质生产力推动经济长期可持续发展。 供给端 工业增加值：尽管制造业景气收缩、房地产低迷以及出口不确定性加剧，但货币政策宽松、高科技制造业支撑和基数效应有利，因此，预计2025年10月中国规模以上工业增加值同比增长6.0%，较上期下降0.5个百分点。 需求端 消费：一方面，外部环境趋紧，间接对国内居民收入、就业预期产生影响，抑制当前消费；另一方面，8月各地第二批国补启动时间不同，政策效应未完全释放，叠加2024年同期的高基数效应。综合考虑，预计2025年10月社会消费品零售总额同比增长2.1%，较前月下降0.9个百分点。 投资：一方面，政策推动高质量发展，推进“两重”投资建设，利多投资；另一方面，“反内卷”部分行业产能扩张暂停，企业持金观望寻觅投资方向，阶段性抑制投资增速的上行。综合考虑，预计2025年1-10月固定资产投资同比下降0.8%，较前期降幅扩大0.3个百分点。 出口：中国对外出口国别结构改变，对德国、东盟、“一带一路”国家出口增长相对较快，部分抵消了中美博弈导致出口额的下滑，叠加高基数效应。综合考虑，预计2025年10月出口总额同比增长4.1%，较前期下降4.2个百分点。 进口：尽管当前与欧洲等贸易往来增加，对原油、有色金属等大宗商品进口需求依然较大，但国内产业结构调整，部分行业产能去化继续，经济修复放缓，大国博弈，贸易制裁与反制裁频出，抑制了进口增速上行。综合考虑，预计2025年10月进口总额同比增长3.3%，较前期下降4.1个百分点。 价格方面 CPI：一方面，当前居民收入、就业预期并未发生明显改变，居民收入增速持续低迷抑制消费需求扩张，依法治理企业无序竞争，经济短期下行风险增加；另一方面，2024年同期存在低基数效应，叠加本月果蔬价格上涨明显。综合考虑，预计2025年10月CPI同比增长0.1%，较前月上涨0.4个百分点。 PPI：当前外部环境复杂，全球经济下行压力犹存，大宗商品总需求收缩，抑制国际大宗商品价格上涨，国内产业结构调整，房地产等传统产业产能去化继续，减少对钢铁、煤炭的需求，但“反内卷”推动落后产能退出将缓解需求相对过剩问题。综合考虑，预计2025年10月PPI同比下跌2.2%，降幅较前月收窄0.1个百分点。 货币金融方面 人民币贷款：尽管货币政策宽松、财政加码和基数效应有利，但实体经济放缓、房地产低迷以及外部关税风险加剧，因此，预计2025年10月中国新增人民币贷款6000亿元，较去年同期增加1000亿元。 M2：尽管货币政策宽松、财政加力和基数效应有利，但实体经济放缓、房地产低迷以及外部贸易紧张加剧，因此，预计2025年10月中国M2累计同比增长8.3%，较上期下降0.1个百分点。 人民币汇率：中国国际地位的提升，中国资产的吸引力增加，但中国国内经济高质量发展，经济总量或阶段性回调，美联储或进一步实施宽松的货币政策，全球大国博弈，投机机会增加，全球资本市场宽幅波动，综合考虑，预计2025年11月人民币汇率在7.00～7.20区间双向波动震荡升值。 正文 工业增加值部分：政策刺激与高科技支撑，工业产出平稳增长 预计2025年10月中国规模以上工业增加值同比增长6.0%，较上期下降0.5个百分点。 从拉升因素看：第一，货币政策宽松释放流动性。中国人民银行2025年9月宣布加强货币政策调整和财政协调，支持企业投资和基础设施融资需求，进一步传导至10月工业生产。第二，高科技制造业增势强劲。2025年上半年高科技制造业投资增长10.5%，9月增加值同比增长10.3%，新能源汽车等行业突出，将持续拉动整体工业升级和增长。第三，基数效应相对有利。2024年10月规模以上工业增加值同比增长5.3%，基数较低，为2025年10月同比增速提供一定支撑空间，避免过度放缓。 从压低因素看：第一，制造业景气收缩加剧。2025年10月制造业采购经理指数（PMI）为49.0%，较9月下降0.8个百分点，连续六个月低于荣枯线，企业信心不足限制生产扩张。第二，房地产市场低迷影响相关工业。2025年1-9月房地产投资同比下滑13.9%，房价和销售加速回落，进一步拖累建材钢铁等中下游需求。第三，出口增长面临不确定性。2025年9月出口同比增长8.3%，但美国关税冲击全面显现，预计2025-2027年对中国GDP造成0.6个百分点损失，潜在贸易壁垒压制制造业订单。 综合而言，尽管制造业景气收缩、房地产低迷以及出口不确定性加剧，但货币政策宽松、高科技制造业支撑和基数效应有利，因此，预计2025年10月中国规模以上工业增加值同比增长6.0%，较上期下降0.5个百分点。 数据来源：Wind，北大国民经济研究中心 北京大学国民经济研究中心 消费部分：高基数叠加低收入增速，居民消费增速或继续下滑 预计2025年10月社会消费品零售总额同比增长2.1%，较前月下降0.9个百分点。 第一，高基数效应，2024年同期促消费“以旧换新”政策落地，推动相关消费品消费额增速大幅上涨，对本月形成高基数效应。受促消费政策影响，2024年10月，家用电器和音像器材类、体育娱乐用品类、文化办公用品类消费额增速大幅上涨，带动商品零售额增速上涨为2024年内最高值，对本月形成高基数效应。第二，尽管2025年度第二批次国补在7月启动，但由于全国各地启动时间不一致，使得10月的政策效应未能完全释放。第二，外部环境多变，间接对国内居民就业、收入预期产生影响，抑制当前消费增速的上涨。2024年前三季度，全国居民人均可支配收入同比增长5.1%，低于2024年0.2个百分点，较2019年同期下降3.6个百分点，持续低迷的居民收入增速，抑制了居民消费需求扩张。 综合而言，一方面，外部环境趋紧，间接对国内居民收入、就业预期产生影响，抑制当前消费；另一方面，8月各地第二批国补启动时间不同，政策效应未完全释放，叠加2024年同期的高基数效应。综合考虑，预计2025年10月社会消费品零售总额同比增长2.1%，较前月下降0.9个百分点。 投资部分：政策调整，投资增速或阶段性下调 预计2025年1-10月固定资产投资同比下降0.8%，较前期降幅扩大0.3个百分点。 从拉升因素看：7月30日，中央政治局会议召开，分析研究当前经济形势和经济工作，强调“高质量推动‘两重’建设，激发民间投资活动，扩大有效投资”。政治局会议再次强调“两重”投资的重要性，政策推动激发民企投资的积极性，利多固定资产投资。2025年 北京大学国民经济研究中心 “两重”建设共安排8000亿元支持1459个项目，涉及重大水利工程、民生改造等领域。 从压低因素看：“反内卷”企业处于观望状态，部分行业投资增速阶段性放缓。7月1日，中央财经会议强调“依法依规治理企业低价无序竞争，引导企业提升产品品质，推动落后产能有序退出”，随后7月30日，中央政治局会议上再次强调“依法依规治理企业无序竞争”“推进重点行业产能治理”。 综合而言，一方面，政策推动高质量发展，推进“两重”投资建设，利多投资；另一方面，“反内卷”部分行业产能扩张暂停，企业持金观望寻觅投资方向，阶段性抑制投资增速的上行。综合考虑，预计2025年1-10月固定资产投资同比下降0.8%，较前期降幅扩大0.3个百分点。 出口部分：高基数效应，出口额增速或有下降 预计2025年10月出口总额同比增长4.1%，较前期下降4.2个百分点。 从拉升因素看，第一，近期数据显示，中国对外出口国别结构变化明显，尽管对美国的出口额持续大幅下滑，但中国对德国、东盟等国家、组织的出口额增速却明显上行，尤其对“一带一路”共建国家的出口额增速呈上行态势，成为当前推动出口增速上行的主要支撑。从压低因素看，第一，高基数效应，2024年10月出口总额同比增长12.7%，较2024年9月上涨10.3个百分点，是年内最高点，对本月形成明显的高基数效应。第二，中美博弈继续，中国对美国的出口依然处于下降区间。 综合而言，中国对外出口国别结构改变，对德国、东盟、“一带一路”国家出口增长相对较快，部分抵消了中美博弈导致出口额的下滑，叠加高基数效应。综合考虑，预计2025 北京大学国民经济研究中心 年10月出口总额同比增长4.1%，较前期下降4.2个百分点。 进口部分：国内产业结构调整，进口额增速或有下降 预计2025年10月进口总额同比增长3.3%，较前期下降4.1个百分点。 从拉升因素看，第一，近期数据显示，中国与欧洲贸易往来增加，9月中国自欧盟进口额同比增长9.4%，较8月份上涨11.3个百分点，影响进口总额约上涨0.98个百分点，另外自日本进口额增速也是大幅上涨，9月中国自日本进口额同比增长20.9%，是2021年7月以来的最高值，中国与欧日等发达国家的双边贸易关系均有不同程度的改善，利多进口增速的上行；第三，具体商品方面，当前对原油、有色金属、贵金属、大豆等商品的进口需求依然较大。 从压低因素看，第一，中国经济结构调整，推进重点行业产能治理，部分行业产能去化继续，阶段性抑制国内需求的增长，尤其降低了中国对钢铁、煤炭等大宗商品的进口需求。第二，国内经济下行压力犹存，第三季度中国GDP同比增长4.8%，较第二季度下降0.4个百分点。第三，大国博弈，原有贸易平衡被打破，中美、中欧间相互制裁与反制裁，抑制进口增速的上涨。 综合而言，尽管当前与欧洲等贸易往来增加，对原油、有色金属等大宗商品进口需求依然较大，但国内产业结构调整，部分行业产能去化继续，经济修复放缓，大国博弈，贸易制裁与反制裁频出，抑制了进口增速上行。综合考虑，预计2025年10月进口总额同比增长3.3%，较前期下降4.1个百分点。 CPI部分：基数效应叠加果蔬价格上涨，CPI增速或再转正增长 预计2025年10月CPI同比增长0.1%，较前月上涨0.4个百分点。 从拉升因素看，第一，低基数效应。20245年10月受食品价格大幅下滑影响，CPI环比下降0.3%，是历史同期的低值，对本月形成低基数效应。第二，高频数据显示，10月下旬水果、蔬菜价格较历史同期上涨明显，推动本月CPI环比上行。商务部公布的数据显示，10月第四周蔬菜价格较第三周平均环比增长7.3%，而2024年同期是环比下降3.7%。 从拉低因素看：第一居民收入、就业预期并未明显改变，前三季度全国居民人均可支配收入同比增长5.1%，较2024年下降0.2个百分点，较2019年同期下降3.6个百分点，居民收入增速依然底部徘徊，抑制居民消费需求扩张，居民消费价格增速难以明显上涨。第二，政策调整，阶段性抑制CPI增速大幅上行。依法治理企业无序竞争，长期推动经济高质量可持续发展，但短期或阶段性增加经济下行风险，抑制CPI增速上行。 综合而言，一方面，当前居民收入、就业预期并未发生明显改变，居民收入增速持续低迷抑制消费需求扩张，依法治理企业无序竞争，经济短期下行风险增加；另一方面，2024年同期存在低基数效应，叠加本月果蔬价格上涨