南华期货白糖产业周报：原糖14美分足够支撑吗？

——原糖14美分足够支撑吗？ 边舒扬（投资咨询资格证号：Z0012647）交易咨询业务资格：证监许可【2011】1290号2025年11月2日 第一章核心矛盾及策略建议 1.1核心矛盾 我们认为市场交易的重点来自于海内外的供求差异问题，这也是当前内强外弱格局存在的原因所在。当前影响白糖价走势的核心矛盾有以下几点： 1、9-10月的连续台风“桦加沙”、“麦德姆”对广东湛江、广西崇左、南宁、来宾、北海、防城港等蔗区造成较大影响，部分甘蔗倒伏、折断、水淹等，最终导致国内25/26榨季增产预期转为减产预期，这也是近期海外市场下跌而国内糖价维持盘整的原因所在。 2、国内01合约如何定价。根据历史情况看，01合约最终会回归广西现货价格，主要因01合约到期后市场主流供应为广西新糖。不过当前广西尚未开榨，因此以陈糖价格去对标是极不合理的，当前陈糖供应有限，价格大幅升水盘面，导致巨大落差。当前进口糖供应远大于陈糖，因此在新糖尚未上市前，市场定价仍被进口糖左右。 3、巴西增产仍对盘面构成压力。随着巴西维持高制糖比的存在，在甘蔗产量低于去年的情况下，近期巴西中南部总产量已经超过去年同期，也导致国际糖价从开始的缓慢上涨转为持续承压，每次巴西中南部双周报的公布都是对盘面的一次预期转为现实的打压。 3、印度和泰国开榨对全球供应的压力出现。当前印度和泰国进入开榨期，这意味着这两个国家的供应也从预期转为现实。由于市场较一致的供应过剩，导致原糖价格的压力在近期明显增大，尽管过低的糖价将使得出口亏损，但如若相比国内售卖亏损更小，两国也可能会出口，如若两个国内过剩明显，也可能会通过补贴形式扩大出口。 ∗近端交易逻辑 SR2501合约还有2个月进入交割月，目前出现一波升水03合约的结构走势，整体走势也明显强于外盘。主要原因有几个。其一，24/25榨季剩余陈糖的价格依旧较高，整体基本也处于5700元/吨左右，因此盘面较陈糖有明显贴水。其二，当前期价已经跌破国内成本价，短期价格下方存在一定的支撑；其三，由于海外增产，年后有进口增加的预期在，后期供应压力更大，导致近强远弱格局呈现。 ∗远端交易逻辑 无论是SR2603还是SR2605合约，市场暂时出现相对近月贴水的结构，主要还是25/26榨季还是增产的，但整体远月贴水幅度不大，根据历史经验看，随着压榨的深入，贴水幅度扩大的可能性较大。此外，由于海外远期价格已经跌至14美分左右，进口利润增加后进口压力也有所增加，除非配额减少发放或者限制进口。 1.2投机型策略建议 【行情定位】 下跌动量减弱但未来有进一步增强可能 当前郑糖K线价格处于所有的下方，形成空头排列，上周K线修复了与10日均线的偏离问题，但周五夜盘低开后重新被10日均线压制，中长期结构仍然向下。 【基差、月差及对冲套利策略建议】 ∗基差策略：买01空现货 ∗月差策略：多01空05，多01空03 【近期策略回顾】 1、单边做多SR2511（已止损），2025年8月31日提出（9月5日夜盘入场）2、卖现货+买入SR2511（已入场），2025年8月31日提出（9月8日入场）3、多SR2511，空SR2601（已离场），2025年8月31日提出（9月8日入场）3、多SR2601，空SR2605（已入场），2025年8月31日提出（10月28日入场） 1.3产业客户操作建议 第二章本周重要信息及下周关注事件 2.1本周重要信息 【利多信息】 1、巴西对外贸易秘书处（Secex）公布的出口数据显示，巴西10月第四周出口糖和糖蜜320.13万吨，较去年同期的329.49万吨减少9.36万吨，降幅2.84%；日均出口量为17.78万吨。 【利空信息】 1、沐甜科技10月估产数据显示，广西10月甘蔗总体长势恢复良好，平均株高略矮一些，有效茎南宁下降，柳州、来宾、崇左株数略微增加，10月单产基本持平，锤度下降较多。在面积增加的基础上预估25/26榨季广西甘蔗产量较为乐观。预计今年入榨来那个在5300-5650万吨，产糖量预计在670万吨上下30万吨。 2、11月1日-2日成都糖会，中糖协对25/26榨季进行了预估，预估25/26榨季全国糖产量在1170万吨，增产4.8%。其中广西680万吨、云南260万吨、广东60万吨、内蒙70万吨、新疆75万吨。 3、Unica数据显示，巴西中南部10月上半月甘蔗压榨量3403.7万吨，同比微增0.3%，产糖248.4万吨，同比增长1.25%，制糖比48.2%，去年同期为47.33%。巴西中南部累计甘蔗压榨量5.24957亿吨，同比下降2.78%，产糖3601.6万吨，同比增长0.89%，制糖比52.36%，去年同期是48.74%。 4、印度马邦与卡邦已经于11月1日开始压榨作业。考虑到压榨前期良好，行业已请求政府宣布榨季出口200万吨白糖，政府正在考虑允许出口。 2.2下周重要事件关注 1、巴西港口周度待运食糖数量及船只数（北京时间周四）。 2、巴西11月第一周糖出口数据（北京时间周二）。 第三章盘面解读 3.1价量及资金解读 【内盘】 ∗单边走势 回顾当周价格走势，期价出现了一波小幅反弹，整体涨幅不足100点，重心上移50点左右，作为主力合约SR2601合约持仓近期出现明显回落，白糖中最大得利席位即空头套保席位近期持仓增加至3.2万手，外资席位在本周空头减持，净空单减至4万手。技术上，目前看5500一线得失依旧非常关键。 ∗基差月差结构 基差结构：关注01合约的基差表现，当前最便宜可交割品升水维持在147元/吨的结构，近期将进一步回归的可能性增加，因近期盘面相对坚挺。 月差结构：当前市场表现为现货价格最强，远月合约最弱的back结构，01-05价差上周上周开始持续升水。考虑到远期供应逐步增大影响。 【外盘】 ∗单边走势 回顾当周价格走势，原糖价格上周继续下跌，期价一度逼近14美分大关。目前海外原糖价格进一步下跌，主因印度泰国开榨全球供应增加压力凸显（CFTC持仓上因美国政府停摆，CFTC持仓暂停公布）。 source：同花顺,南华研究 ∗月差结构 当前原糖期货呈现近强远弱的back结构，泰国和印度市场增产的压力还是非常大。由于远月有明显贴水，对于糖厂套保极为不利，但即便如此未来糖厂也不得不找合适时机去套保。 【内外价差跟踪】 由于配额制度的存在，糖的内外盘价格本身就存在的藕断丝连的关系，郑糖的价格波动幅度远小于原糖价格的波动幅度，和导致在研究内外价格套利上，需要更多的考虑波动率的问题。 当前受国内成本支撑与海外增产预期影响，国内价格预期走势稍强于海外，近期配额外进口利润明显回升。 第四章估值和利润分析 4.1进口利润跟踪 我国是食糖的净进口国，且种植成本较高的情况下导致生产成本远高于国际市场。因此我国实行配额制度，当前的配额制度是进口配额关税为15%，配额外关税是50%。6月以来进口巴西糖的配额外利润持续走高，导致近两个月进口量明显增加，不过在7月份以后，配额外的进口利润持续收缩，目前配额外进口窗口持续扩大，后期进口压力增大。 此外，除了食糖进口，还可以通过糖浆以及预混粉进口来补充供应。去年年底开始我国关闭了从泰国和越南等国的进口窗口，不过随着进口利润的扩大，我国从马来西亚等其他亚洲国家的进口量有明显增加。而8月的进口数据显示，泰国的预混粉又有抬头势头，近期内盘价格压力依旧偏大。 第五章供应及库存推演 5.1供需平衡表推演 24/25榨季已经结束，截至9月底还剩下64.68万吨国产糖库存，整体销糖率在94.21%，和我们此前预估的接近。 进口看，截至9月底24/25榨季累计进口量达到463万吨，同比减少12万吨。糖浆与预混粉方面，截至9月底累计进口量折算蔗糖达到107.83万吨左右。 对于25/26榨季，我们此前根据种植面积及目前甘蔗生长情况推断，考虑到近期广西产区甘蔗生长恢复情况良好，整体产量相比去年会有小幅增加，即便在华南多个台风的影响下，产量整体依旧保持强势，根据11月中糖协数据，我们对全国产量重新进行了修正，预估产量上升至1170万吨左右，同比增长4.82%。其他数据根据24/25榨季以及当前对应情况进行预估，暂不作为对真实数据的参考依据。