亚马逊(AMAZON)25Q3财报点评：电商稳健增长，云收入加速，上修CAPEX积极扩张产能

优于大市 25Q3财报点评：电商稳健增长，云收入加速，上修CAPEX积极扩张产能 核心观点 公司研究·海外公司财报点评 整体表现：电商&云均表现亮眼。25Q3亚马逊营业收入1802亿美元，同比+13%，经营利润174亿美元，同比持平，剔除25亿美元的联邦贸易委员会和解费用以及18亿美元的裁员相关支出，经营利润为217亿美元，同比+25%。本季度净利润212亿美元，同比+38%，主要是与Anthropic投资相关的税前收益95亿美元带动。25Q4指引：预计下季度收入2060亿美元至2130亿美元（同比+10%-13%），包括外汇汇率正面影响190bps。经营利润210-260亿美元（24年同期为212亿美元），计算营业利润率中位数约11%。 互联网·互联网Ⅱ 证券分析师：张伦可证券分析师：张昊晨0755-81982651zhanglunke@guosen.com.cnzhanghaochen1@guosen.com.cnS0980521120004S0980525010001 基础数据 投资评级优于大市(维持)合理估值收盘价244.22美元总市值/流通市值2610/2610十亿美元52周最高价/最低价250.5/161.38美元近3个月日均成交额10298百万美元 零售及其他业务：广告收入加速增长，剔除一次性影响利润率延续提升趋势。25Q3亚马逊零售及其他业务收入1472亿美元，同比+12%。供给端，持续丰富品类结构，日常必需品今年以来增速为整体的2倍，食品杂货过去12个月GMV1000亿+美元。履约侧，已开始在美国部分城市推出3小时达服务，同时持续优化履约效率，区域化网络已形成规模效应。本季度广告收入加速增长至177亿美元（同比+24%），预计未来依靠零售业线上化率持续提升、视频广告的增长潜力以及AmazonDSP的贡献将实现持续增长。 云业务：收入加速增长，上修CAPEX积极扩张产能。25Q3AWS收入330亿美元（同比+20%），23年以来首次增速达到20%。OPM34.6%（同比-3.4pcts，环比+1.7pcts）。未完成订单增长至2000亿美元，同比+22%，环比+3%。公司积极扩张产能，过去12个月新增3.8GW电容，当前电容是22年的2倍，计划到27年翻一番，25Q4预计还将新增至少1GW。全年资本开支上修至1250亿美元（上季度后预计为1100-1200亿美元），且预计26年将进一步增加。AI方面，硬件端持续发力，近期启动Rainier项目，搭载近50万块Trainium2芯片，年底预计达到100万块。Trainium2的采用率持续攀升，目前已完全售罄，成为价值数十亿美元的业务。Trainium3将于今年年底发布预览版，预计性能比2提升40%，2026年初将实现大规模供货。应用端，公司积极布局Agent，AI购物助手Rufus今年的活跃用户已达2.5亿，月活用户同比增长140%，有望带来每年超100亿美元的增量年化销售额。 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 相关研究报告 《亚马逊(AMAZON)（AMZN.O）-25Q2财报点评：广告增长强劲，履约效率优化，云业务延续Q1势头》——2025-08-02《亚马逊(AMAZON)（AMZN.O）-25Q1财报点评：业绩符合预期，AWS利润率续创新高》——2025-05-04《亚马逊(AMAZON)（AMZN.O）-北美电商与云计算龙头，AI开启新增长周期》——2025-03-11《亚马逊(AMAZON)（AMZN.O）-Q4利润表现出色，25Q1云指引受供应紧缺限制，继续加大AI投入》——2025-02-09《亚马逊(AMAZON)（AMZN.O）24Q3财报点评-零售稳健，云业务营业利润显著提升，资本开支持续增加》——2024-11-01 投资建议：考虑到公司零售业务稳健增长，云业务积极扩张产能，收入有望加速增长，我们小幅调整公司25-27年收入至7142/7977/8845亿美元，上调幅度为+1%/+3%/+3%，调整25-27年净利润预测至774/895/1082亿美元，调整幅度为+9%/+8%/+9%，对应25-27年PE为34x/29x/24x。维持“优于大市”评级。 风险提示：宏观波动风险；云与AI竞争加剧；电商竞争加剧等。 整体表现：电商&云均表现亮眼 25Q3亚马逊营业收入1802亿美元，同比+13%，经营利润174亿美元，同比持平，剔除25亿美元的联邦贸易委员会和解费用以及18亿美元的裁员相关支出，经营利润为217亿美元，同比+25%。本季度净利润212亿美元，同比+38%，主要是与Anthropic投资相关的税前收益95亿美元带动。 业绩指引：预计下季度收入2060亿美元至2130亿美元（同比+10%-13%），包括外汇汇率正面影响190bps。经营利润210-260亿美元（24年同期为212亿美元），计算营业利润率中位数约11%。 资料来源：公司财报、国信证券经济研究所整理 资料来源：公司财报、国信证券经济研究所整理 资料来源：公司财报、国信证券经济研究所整理 资料来源：公司财报、国信证券经济研究所整理 零售及其他业务：广告收入加速增长，剔除一次性影响利润率延续提升趋势 25Q3亚马逊零售及其他业务收入1472亿美元，同比+12%。 供给端，持续丰富品类结构，环比增加14%的热门品牌商品选择。日常必需品今 年以来增速为整体的2倍。公司持续优化生鲜零售的订购体验，目前已有超过1000个城镇的客户可在购买数百万种亚马逊商品的同时，选购新鲜食品，并享受免费当日达服务。食品杂货过去12个月GMV1000亿+美元（不含线下的全食超市和AmazonFresh），包括日用品、罐头食品、宠物食品、健康与美容产品等。食品杂货的当日达已扩展至美国1000个城市，年底将达到2300个 履约侧，1）已开始在美国部分城市推出3小时达服务，同时承诺投资超40亿美元扩大美国农村配送网络，已将可享受当日达和次日达服务的农村社区数量增加了60%，预计年底将覆盖计划扩容社区总数的约一半。2）持续优化履约效率，区域化网络已形成规模效应。入库流程改进带来了多项效益，例如美国地区入库交付周期较去年缩短近四天。 分地区来看： 1）北美业务收入1063亿美元（同比+11%），OPM4.5%，剔除联邦委员会的和解费用同比+0.9pcts。 2）国际业务收入409亿美元（同比+14%），OPM2.9%（同比-1.1pcts）。剔除遣散费用后利润率同比提升。 分业务来看： 1）网上商店收入674亿美元（同比+10%），BBG一致预期+9% 2）实体店收入56亿美元（同比+7%），BBG一致预期+6%3）第三方卖家服务收入425亿美元（同比+12%），BBG一致预期+11%4）订阅服务收入126亿美元（同比+11%），BBG一致预期+11%5）广告服务收入177亿美元（同比+24%），BBG一致预期+21%。预计未来公司广告业务的持续增长将来自零售业线上化率持续提升、视频广告的增长潜力以及AmazonDSP的贡献（本季度的亮眼增长来自于补齐了之前的功能短板）。 6）其他收入14亿美元（同比+8%），BBG一致预期+9%。 云业务：收入加速增长，上修CAPEX积极扩张产能 25Q3AWS收入330亿美元（同比+20%，BBG一致预期18%），23年以来首次增速达到20%。OPM34.6%（同比-3.4pcts，环比+1.7pcts）。未完成订单增长至2000亿美元，同比+22%，环比+3%，且10月新交易的总规模已经超过了Q3的交易总量。过去12个月新增3.8GW电容，当前电容是22年的2倍，计划到27年翻一番，25Q4预计还将新增至少1GW，这些容量包括电力、数据中心及芯片（主要是自研定制芯片Trainium和英伟达芯片）。目前行业的瓶颈可能是电力供应，未来可能会转向芯片。 资本开支：25Q3资本支出（净额）342亿美元（预期315亿），同比+61%，25年 全年CAPEX上修至1250亿美元（上季度后预计为1100-1200亿美元），且预计26年将进一步增加。 资料来源：公司财报、国信证券经济研究所整理 资料来源：公司财报、国信证券经济研究所整理 资料来源：公司财报、国信证券经济研究所整理 资料来源：公司财报、国信证券经济研究所整理 AI布局： 底层： 芯片：近期启动Rainier项目，横跨美国多个数据中心的大型AI计算集群，搭载 近50万 块Trainium2芯 片 。Anthropic目 前 正 利 用 该 集 群 开 发 和 部署Claude，预计到年底，Claude将运行在超过100万块Trainium2芯片上。Trainium2的采用率持续攀升，目前已完全售罄，成为价值数十亿美元的业务，季度营收环比增长150%。Trainium3将于今年年底发布预览版，预计性能比2提升40%，2026年初将实现大规模供货。 中间层： Bedrock：正将Bedrock打造为全球最大的推理引擎。目前，AmazonBedrock中 绝大多数token使用量已运行在Trainium芯片上。长期来看，Bedrock有望成为AWS与弹性计算云（EC2）同等重要的业务 应用层： 1）AI购物助手Rufus今年的活跃用户已达2.5亿，月活用户同比增长140%，互动量同比增长210%，使用Rufus的购物者完成购买的概率高出60%。Rufus有望带来每年超100亿美元的增量年化销售额。 2）Agent：①AgentCore的软件开发工具包（SDK）下载量已超过100万次；②在编程领域，近期推出了智能编程集成开发环境（IDE）Kiro，预览版上线前几天就有超过10万名开发者加入，目前这一数字已翻倍，已处理万亿级令牌；③在迁移与转型领域，推出了Transform智能体，今年以来已帮助客户节省70万小时的人工工作；④针对企业客户，近期推出了Quick Suite，将消费级AI体验引入工作场景，方便用户挖掘洞察、深入研究、自动化任务、可视化数据并采取行动，已帮助用户将数月级项目缩短至数天完成，复杂任务节省80%以上时间，成本节省90%以上；⑤呼叫中心领域，AmazonConnect年化营收突破10亿美元。 3）Alexa+：用户在Fire TV上使用Alexa+的频率是经典版本的2.5倍，通过自然对话发现音频内容的频次是4倍，照片互动频次是4倍，完成购物对话并达成购买的频次也是4倍。 投资建议 考虑到公司零售业务稳健增长，云业务积极扩张产能，收入有望加速增长，我们小幅调整公司25-27年收入至7142/7977/8845亿美元，上调幅度为+1%/+3%/+3%，调整25-27年净利润预测至774/895/1082亿美元，调整幅度为+9%/+8%/+9%，对应25-27年PE为34x/29x/24x。维持“优于大市”评级。 风险提示 宏观波动风险；关税风险；IT支出放缓；云与AI竞争加剧；电商竞争加剧；监管风险；订阅业务发展低于预期。 财务预测与估值 免责声明 分析师声明 作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道；分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求独立、客观、公正，结论不受任何第三方的授意或影响；作者在过去、现在或未来未就其研究报告所提供的具体建议或所表述的意见直接或间接收取任何报酬，特此声明。 重要声明 本报告由国信证券股份有限公司（已具备中国证监会许可的证券投资咨询业务资格）制作；报告版权归国信证券股份有限公司（以下简称“我公司”）所有。本报告仅供我公司客户使用，本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式使用、复制或传播。任何有关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点，一切须以我公司向客户发布的本报告完整版本为准。 本报告基于已公开的资料或信息撰写，但我公司不保证该资料及信息的完整性、准确性