煤价下跌支撑盈利，电价预期提振静待拐点

煤价下跌支撑盈利，电价预期提振静待拐点 事件：公司发布2025年三季度报告。前三季度公司实现总营业收入377.17亿元，同比减少11.29%；归母净利润5.84亿元，同比减少60.2%；基本每股收益0.11元，同比减少60.71%。单三季度，实现营业收入145.76亿元，同比减少11.33%，环比+15.97%；归母净利润5.51亿元，同比减少2.25%，环比+32.76%。公司业绩下滑主要系上网电价同比显著下行，导致存量发电项目收入降幅超过成本降幅，新投产的部分气电、新能源项目增量收入小于增量成本。 买入（维持） 成本下跌与新能源增量出力驱动业绩修复。成本方面，今年以来煤价显著下行，环渤海港动力煤（5500k）三季度均价下降至672.58元/吨，同比去年降低180元/吨，降幅达21.09%。电量方面，2025年前三季度公司完成上网电量885.72亿千瓦时，同比持平；其中煤电、气电、风电、光伏、水电、生物质上网电量分别为618.7、189.4、38.0、31.1、3.8、4.8亿千瓦时，同比分别-3.61%、0%、+10.83%、+80.57%、+13.51%、+9.40%。单三季度，公司完成上网电量352.06亿千瓦时，环比+19.89%，同比+0.2%；其中煤电、气电、风电、光伏、水电、生物质上网电量分别为245.5、79.2、11.8、11.4、2.4、1.8亿千瓦时，同比分别-3.22%、+0.58%、+41.90%、+67.70%、+8.64%、+9.76%。 电价下滑导致公司营收整体承压，广东省中长期电价有望触底。公司2025前三季度平均上网电价为473.34元/千千瓦时，同比下降59.92元/千瓦时，降幅11.26%。近期广东省发布2026年电力交易机制，交易基准电价和浮动范围保持不变，2026年年度交易成交均价上限暂定为0.554元/千瓦时，下限暂定为0.372元/千瓦时。考虑到2025年年度交易价格为0.392元/千瓦时，距下限价格仅2分，2026年容量电价提升至165元/千瓦/年，即使2026年年度价格签至下限，容量电价有望对冲，广东省中长期电价预计触底。 作者 分析师张津铭执业证书编号：S0680520070001邮箱：zhangjinming@gszq.com 分析师高紫明执业证书编号：S0680524100001邮箱：gaoziming@gszq.com 新能源经营贡献显著提升，公司积极布局能源转型项目。2025前三季度，公司风电控股装机容量389.50万千瓦，占比9.60%，新增风电装机50.00万千瓦；光伏控股装机容量457.45万千瓦，占比11.28%，新增光伏装机69.36万千瓦。公司积极布局能源转型项目，在建新疆克拉玛依等光伏项目合计装机容量91.5万千瓦，在建山西、甘肃等风电项目20万千瓦；完成决策拟建的项目67.2万千瓦。 分析师刘力钰执业证书编号：S0680524070012邮箱：liuliyu@gszq.com 分析师张卓然执业证书编号：S0680525080005邮箱：zhangzhuoran@gszq.com 投资建议。公司作为广东省属电力龙头，煤价下行叠加广东省电价触底，后续业绩有望反弹。预计公司2025-2027年营业收入分别为568.95/632.93/682.80亿元，同比增长-0.5%/+11.2%/+7.9%；归母净利分别为6.84/11.83/14.63亿元，对应2025-2027年EPS分别为0.13/0.23/0.28元/股，PE分别为38.0/22.0/17.8倍，维持“买入”评级。 分析师鲁昊执业证书编号：S0680525080006邮箱：luhao@gszq.com 相关研究 1、《粤电力A（000539.SZ）：电价显著下滑业绩承压，新能源投产贡献增量》2025-08-292、《粤电力A（000539.SZ）：电价下滑拖累业绩，成本下行静待盈利修复》2025-05-013、《粤电力A（000539.SZ）：电价回落业绩承压，清洁能源持续增长》2024-10-31 风险提示：电价下跌风险；装机速度不及预期；上游燃料涨价风险。 财务报表和主要财务比率 免责声明 国盛证券有限责任公司（以下简称“本公司”）具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 本报告的信息均来源于本公司认为可信的公开资料，但本公司及其研究人员对该等信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告中的资料、意见及预测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，可能会随时调整。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息及资料保持在最新状态，对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本公司力求报告内容客观、公正，但本报告所载的资料、工具、意见、信息及推测只提供给客户作参考之用，不构成任何投资、法律、会计或税务的最终操作建议，本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。投资者应当充分考虑自身特定状况，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。 投资者应注意，在法律许可的情况下，本公司及其本公司的关联机构可能会持有本报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，也可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。 本报告版权归“国盛证券有限责任公司”所有。未经事先本公司书面授权，任何机构或个人不得对本报告进行任何形式的发布、复制。任何机构或个人如引用、刊发本报告，需注明出处为“国盛证券研究所”，且不得对本报告进行有悖原意的删节或修改。 分析师声明 本报告署名分析师在此声明：我们具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，本报告所表述的任何观点均精准地反映了我们对标的证券和发行人的个人看法，结论不受任何第三方的授意或影响。我们所得报酬的任何部分无论是在过去、现在及将来均不会与本报告中的具体投资建议或观点有直接或间接联系。 国盛证券研究所 北京上海地址：北京市东城区永定门西滨河路8号院7楼中海地产广场东塔7层地址：上海市浦东新区南洋泾路555号陆家嘴金融街区22栋邮编：100077邮编：200120邮箱：gsresearch@gszq.com电话：021-38124100邮箱：gsresearch@gszq.com南昌深圳地址：南昌市红谷滩新区凤凰中大道1115号北京银行大厦地址：深圳市福田区福华三路100号鼎和大厦24楼邮编：330038邮编：518033传真：0791-86281485邮箱：gsresearch@gszq.com邮箱：gsresearch@gszq.com