期货研究 第 1 页 6/16/2017 开利财经 【特别关注】 美元拴不住大宗商品“中国价格” 三重传导渠道 【开利综合报道】目前而言，单纯从加息的角度看，市场已经充分定价，此次会议透露出来的美联储对下半年加息和缩表的态度将成为接下来市场关注焦点。此外，大宗商品近期走势与美元相关性走弱，未来也将更多受国内基本面主导，并趋向震荡偏弱。 在美联储利率决议公布前夕的紧张气氛中，黄金屏息以待，本周来持续窄幅震荡。与此同时，原油期货震荡区间也明显收窄。而在此前，黄金、原油期货均出现明显跌幅。南华宏观章睿哲表示，目前美联储加息已被市场充分预期，重点关注美联储对下半年几次议息会议的态度，如果态度不够鹰派，那么美元可能还会下行，黄金短期内还会上涨。 “当前市场的核心焦点在美联储对下半年加息和缩表的态度。”浙商期货研究中心首席宏观分析师洪清源表示，6月美联储加息基本被市场充分预期，议息会议前市场预期的加息概率就已高达99%。加息本身对市场的冲击并不大。从当前美国经济基本面看，补库存周期进入尾声，薪资增长放缓，消费后继增长乏力，经济复苏面临一定压力。特朗普政策是当前美国经济最大的不确定因素，其减税和基建刺激计划有利于提振私人部门投资，但从目前推进的情况看并不是很顺畅，8月前税改能否推出则十分关键。 同时，市场表现中，本次加息是市场反应最不积极的一次加息，以往每次加息前美债收益率和美元均有所上涨，而近期美债收益率不升反降、美元持续疲弱，体现出市场对美国经济持续复苏的担忧。因此来看，近期美联储难以鹰派，对下半年加息和缩表的预期也有望放缓。 值得注意的是，国金宏观边泉水团队认为，本次美联储会议将会公布新的点阵图，其对未来缩表相关细节的披露，以及点阵图蕴含的加息次数，将是影响市场的关键变量。当前市场对9月进一步加息预期不高(联邦基金利率期货蕴含的加息概率不超过50%)，如果相关信息偏鹰，可能推升美国国债收益率，提振美元指数，打压黄金价格。 在美国宏观政策的影响下，大宗商品价格如何受到影响呢？洪清源认为，大宗商品具有多重属性，加息和大宗商品走势间存在多样的传导渠道，主要体现在这三个方面：其一，基本面需求共同主导加息和商品走势，当美国经济强劲并促使美联储加息时，基本面的复苏也有利于提振商品需求，利多商品；但在当前美国经济复苏情况并不是很乐观的情况下，加息对美元利多有限。其二，美联储加 期货研究 第 2 页 6/16/2017 开利财经 息代表着流动性收紧，不利商品的金融属性表现；但在实际情况下往往是“买预期、卖事实”，6月加息既成事实，而对下半年加息和缩表预期的放缓，却对市场呈现利好。其三，商品由美元进行定价，在以往的历次加息当中，美元往往有短期升值趋势，打压大宗商品价格；但近期美元持续疲弱，定价因素对商品的影响并不显著。 “类似的，近期中国也呈现出相似的局面，即经济基本面放缓+货币政策边际好转。在当前国内外环境下，商品受到需求面回落和流动性边际改善两者间综合影响，但是，流动性边际好转程度有限，仅是摆脱了利空而已并不构成利好，从而需求回落主导下商品的大方向依然是震荡下行。”洪清源进一步解释称。 从商品的角度来看，美联储加息主要通过美元涨跌来影响商品价格，但是如果加息未能提振美元，那么对商品的影响就比较有限。章睿哲认为，未来全球商品的基本面仍是主导因素，原油价格受其供需两弱格局的影响，上涨空间有限；而对于国内商品来说，依赖于国际定价的商品会同时受到国内基本面和美元走势的影响，而由国内主导价格的商品如黑色系等则受美元走势影响较小。 从国内经济基本面来看，美尔雅期货宏观分析师李萌表示，今年以来，棚改对三四线城市房地产销售有支撑，经济企稳回升韧性仍强，但房地产限购加码以及房地产利率的上浮，房地产销售未来将大概率回落，销售下滑将向房地产投资传导，同时，金融机构去杠杆预计在年内都将持续，利率短期仍难回落，四季度经济仍有下行风险，需求的下行将对大宗商品价格构成抑制。 此外，从国内资金面来看，国金宏观边泉水团队认为，中国公开市场操作利率上调时间窗口可能延至7月。因6月市场对流动性收紧预期过于强烈，央行维稳市场预期变得更加重要。如果跟随美联储加息提高公开市场操作利率，一方面增加流动性收紧预期，不利于市场稳定，另一方面也容易传递中国货币政策变得更加被动的信号。因此，央行可能在7月份，市场对流动性收紧预期不那么强烈的时候，再择时调升公开市场操作利率，向均衡利率靠拢，抑制金融套利。 未来全球商品基本面仍是主导因素 【开利综合报道】尽管美联储加息在预料之内，但是年内缩表却超过投资者的预期，会对商品带来多大冲击？不少投资者内心再次风雨飘摇。从商品的角度来看，美联储加息主要通过美元涨跌来影响商品价格，但是如果加息未能提振美元，那么对商品的影响就比较有限。 未来全球商品的基本面仍是主导因素，原油价格受其供需两弱格局的影响，上涨空间有限；而对于国内商品来说，依赖于国际定价的商品会同时受到国内基本面和美元走势的影响，而由国内主导价格的商品如黑色系等则受美元走势影响较小。 从国内经济基本面来看，美尔雅期货宏观分析师李萌表示，今年以来，棚改对三四线城市房地产销售有支撑，经济企稳回升韧性仍强，但房地产限购加码以及房地产利率的上浮，房地产销售未来将大概率回落，销售下滑将向房地产投资传导，同时，金融机构去杠杆预计在年内都将持续，利率短期仍难回落，四季度 期货研究 第 3 页 6/16/2017 开利财经 经济仍有下行风险，需求的下行将对大宗商品价格构成抑制。 此外，从国内资金面来看，国金宏观边泉水团队认为，中国公开市场操作利率上调时间窗口可能延至7月。因6月市场对流动性收紧预期过于强烈，央行维稳市场预期变得更加重要。如果跟随美联储加息提高公开市场操作利率：一方面增加流动性收紧预期，不利于市场稳定，另一方面也容易传递中国货币政策变得更加被动的信号。因此，央行可能在7月份，市场对流动性收紧预期不那么强烈的时候，再择时调升公开市场操作利率，向均衡利率靠拢，抑制金融套利。 中大期货副总经理景川表示，FED在本月加息已无悬念，市场已提前经消化了加息影响，按以往经验，加息前市场会有一些压力，但一旦加息价格会从低位回升。鲁证期货刘天宇称，除非6月不加息，或者加息力度大于市场预期的0.25个基点。否则影响不大。目前更应该关注加息后耶伦对于下半年加息节奏的表述。“虽然6月会加息，但是美联储对于未来加息的措辞将不会特别鹰派”光大期货金属研究总监徐迈里预计，加息后美元指数可能偏弱运行，对铜价短期有一定支撑。 对于铜价后期走势，中信期货许勇其认为，交易所库存下降、央行公开市场操作给市场注入流动性等对铜价产生短期利好。但在美联储加息、国内资金成本大幅上升的大宏观环境下，下游消费市场持续性存疑。铜价持续反弹没有大的宽松宏观环境支撑，预计反弹的高度在5800-5850美元/吨，建议关注逢高做空机会，操作上，主力合约沪铜1708在46500元/吨逢高建立空头头寸。 沪期铜隔月基差较前期略有扩大，加之年中资金压力较重，导致持货商急于换月前出货，日内抢跑道出货，积极调价以求成交，现铜快速由升水状态转为贴水状态并一路扩大，而隔月基差的扩大也令下游观望情绪进一步增加，多等待换月后入市，消费疲弱以及供应压力的激增充斥现铜市场，供大于求格局明显。 6月或将成为大宗商品行情分水岭 【开利综合报道】6月商品市场是否会结束前4个月的“四连阴”态势而出现转机？下半年商品市场行情又将如何演绎？业内人士普遍表示，6月或将成为大宗商品行情分水岭，接下来大宗商品将逐渐回归商品属性，部分商品或板块存在转机。 中大期货副总经理景川表示，下半年大宗商品将整体呈现先低后高态势，第四季度商品市场有再度回升的外部因素，预计全年将呈现“中间低两边高”的运行态势。海通证券期货研究主管高上则认为，预计下半年商品期货将逐渐回暖，市场重回商品属性，中期宽幅震荡的可能性较大。其中，钢市走势将震荡偏强，铜市将维持弱势，橡胶中长期有望筑底回暖。 国家统计局公布的数据显示，5月国内经济运行总体平稳、稳中向好。其中，规模以上工业增加值同比增长6.5%，服务业生产指数增长8.1%，社会消费品零售总额增长10.7%。与此同时，供给侧改革深入推进。“目前看来，中国经济表现总体稳中向好，限购、限贷等调控举措给房地产市场成功降温，市场投机情绪得以缓解。”生意社总编刘心田认为，从BPI的止跌企稳以及原油、铁矿石、动 期货研究 第 4 页 6/16/2017 开利财经 力煤等基础商品的筑底迹象看，6月下旬商品市场或现转机，6月底7月初或成大宗商品行情分水岭。 展望下半年商品市场，景川认为，接下来影响大宗商品的因素很多，如国内的经济增长情况、财政政策、货币政策走向以及供给侧改革的推进进展等。国际上，欧美经济复苏进度，美联储加息节奏以及欧洲央行退出宽松的进度、英国脱欧进度等因素都将影响商品。建议投资者接下来重点关注商品五大周期指标，分别是原油周期、贵金属周期、库存周期、产能周期以及天气周期。 上海筑金投资有限公司董事长姜昌武也表示，在整体趋稳的宏观环境下，预计下半年资金面将偏紧，房地产投资需求端后期有见顶下滑风险。预计下半年供给侧无收缩的商品将继续面临较大下行趋势，供给收缩的品种仍将维持震荡行情。工业品方面，对钢铁、煤炭等黑色系商品期货仍表示看好。姜昌武认为，下半年环保政策和运输因素对于焦煤、焦炭、动力煤、铝、钢等品种的影响程度值得关注，容易造成与其他工业品的分化行情。 高上也认为，一方面，“地条钢”专项督查，沪市线螺采购维持高位，终端消费将助推钢市走强；另一方面，6月需求将逐步转淡，叠加金融监管加强及房地产调控升级引发的悲观预期，预计下半年钢材市场将震荡偏强。 农产品方面，善境投资管理有限责任公司总经理吴洪涛表示，预计农产品第三季度将以震荡偏下行情为主。其中，橡胶有望在三季度反复震荡筑底，四季度或现反弹行情。油脂四季度也有望出现一波反弹行情。建议投资者关注橡胶和豆油的底部巩固情况。 【热点聚焦】 沪铜每一次反弹都是做空良机 【开利综合报道】近期，国际铜价接连上破5700美元/吨、5800美元/吨，涨势迅猛。短期沪铜主力合约也上破下跌通道上沿46000元/吨一线。但是，美联储议息会议如达摩克里斯之剑悬在铜价之上，加之国内处于消费淡季、国际大型铜商满负荷生产等一系列利空因素影响，铜价的每一次反弹，都是做空良机。 美联储6月议息会议日期为6月13—14日，本次会后将公布经济预期，美联储主席也将举行新闻发布会。本次美联储是否决定加息，市场尚未达成共识。对于铜价未来走势而言，利空大于利多，铜价或重返下跌通道。从美国宏观经济数据分析，美联储或将推迟加息。最新公布的数据显示，美国新增非农就业人数远低于预期，表明美国就业市场不如预期，也间接表明美国经济发展不如市场预期。如果美联储推迟加息时间，从金融属性分析，利多铜价。但是，特朗普的“万亿基建投资”也将延迟，铜需求会进一步萎缩，不利于铜价走高。从战略角度分析，即使美国开始实施大规模的基建投资，其更倾向于接受低铜价，这样更有利于美国国家利益。 如果美联储强势加息，那么美元指数继续走强的可能性较大。对于国际铜价而言，美元指数走强，以美元标价的所有商品价格都将下跌，包括铜。美国经济 期货研究 第 5 页 6/16/2017 开利财经 数据不佳，美联储逆势加息，目的很明显，就是打压大宗商品价格，以备实施后面的计划。二季度部分宏观经济数据出现下滑。有专家表示，年内经济同比增速的高点大概率已经出现，受投资等多项数据波动影响，下半年的经济增速或将低于上半年，但全年6.5%的经济增幅不会出现问题。 中国需求的阶段性回落，也包括对精炼铜的需求。从统计数据分析，中国对铜需求占世界铜总需求的半壁江山，因此中国铜需求的变化对铜价有着举足轻重的作用。二季度是中国铜消费淡季，和去年相比，本年度铜消费表现为“旺季不旺、淡季更淡”的特征：第一，固定资产投资增幅放缓，房地产增幅放缓明显。有专家预期，5月固定资产投资累计增速为8.7%。房地产企业融资增长