短期经营承压，新财年稳健恢复可期

公司单三季度实现营业收入17.49亿元，同比-5.91%；归母净利润7935.99万元，同比-72.58%。公司前三季度实现营业收入45.01亿元，同比-5.38%；归母净利润1.68亿元，同比-73.17%。 分析判断: ►短期需求承压，新品铺货值得期待 Q3公司收入增速转负，我们判断主要系终端需求疲软，商超等核心渠道增长承压以及行业竞争加剧所致。分产品来看，我们判断葵花子业务因需求偏弱承压，坚果受中秋礼赠以及全坚果产品放量表现优于公司整体水平。分渠道来看，我们判断公司传统渠道持续承压，量贩零食、会员超市、即时零售等新兴渠道表现较好。 为应对行业变化，公司在新品端加速布局，今年以来上新全坚果产品、喀吱脆鲜切薯条、魔芋、瓜子冰淇淋等产品，加大新品资源投放和推广力度，铺货放量值得期待， ►原料成本上涨+费用率提升使得短期利润端承压 成本端来看，Q3公司毛利率同比下降8.6pct至24.5%，我们判断主要受葵花籽、巴旦木等核心原材料价格上 涨 影 响 。费 用 端 来 看，Q3销 售/管 理/研 发/财 务 费 用 率 分 别 为10.15%/4.53%/1.28%/1.55%， 同 比+2.3/+0.6/+0.4/+0.7pct，为应对外部市场的竞争，公司主动调整产品结构、渠道结构，加大在产品研发和生产制造方面的投入，同时在新产品、新渠道拓展方面投入费用增加，费用端短期投入加大；所得税率提升对净利润亦有所拖累。综合来看，Q3公司经营受多重因素压制，净利率同比下降11.99pct至4.57%，相应的归母净利润同比下降72.58%至0.79亿元。 ►新财年收入稳健增长可期，利润端静待成本压力缓解新财年公司不断推进产品创新和拥抱渠道变化，有望维持稳健增长，产品端多味打手瓜子、葵珍、茶衣瓜子 等不断创新，推出山野系列瓜子、瓜子仁冰淇淋等新品;坚果品类推出全坚果、白坚果、风味坚果等系列产品;同时推出蜂蜜黄油味鲜切薯条以及魔芋等休闲食品，丰富产品矩阵；渠道端不断完善，加大推进零食量贩渠道、会员店、即时零售、O2O等新渠道新场景的拓展，提升公司产品渠道渗透率。成本端虽然短期承压，但公司正积极应对成本波动，新财年成本影响有望进一步减弱，进而推动盈利改善可期 投资建议 参考三季报，我们下调公司25-27年营业收入72.03/78.15/83.46亿元的预测至69.45/75.35/79.87亿元的预测；调整25-27年EPS 0.85/1.12/1.33元的预测至0.74/1.43/1.61元，对应2025年10月24日收盘价21.98元的估值分别为30/15/14倍，维持“买入”评级。 风险提示 成本改善不及预期，行业竞争加剧 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 评级说明 行业评级标准 华西证券研究所： 地址：北京市西城区太平桥大街丰汇园11号丰汇时代大厦南座5层网址：http://www.hx168.com.cn/hxzq/hxindex.html 华西证券免责声明 华西证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具备证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司签约客户使用。本公司不会因接收人收到或者经由其他渠道转发收到本报告而直接视其为本公司客户。 本报告基于本公司研究所及其研究人员认为的已经公开的资料或者研究人员的实地调研资料，但本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载资料、意见以及推测仅于本报告发布当日的判断，且这种判断受到研究方法、研究依据等多方面的制约。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及预测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息始终保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者需自行关注相应更新或修改。 在任何情况下，本报告仅提供给签约客户参考使用，任何信息或所表述的意见绝不构成对任何人的投资建议。市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告视为做出投资决策的惟一参考因素，亦不应认为本报告可以取代自己的判断。在任何情况下，本报告均未考虑到个别客户的特殊投资目标、财务状况或需求，不能作为客户进行客户买卖、认购证券或者其他金融工具的保证或邀请。在任何情况下，本公司、本公司员工或者其他关联方均不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告而导致的任何可能损失负有任何责任。投资者因使用本公司研究报告做出的任何投资决策均是独立行为，与本公司、本公司员工及其他关联方无关。本公司建立起信息隔离墙制度、跨墙制度来规范管理跨部门、跨关联机构之间的信息流动。务 请投资者注意，在法律许可的前提下，本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。在法律许可的前提下，本公司的董事、高级职员或员工可能担任本报告所提到的公司的董事。 所有报告版权均归本公司所有。未经本公司事先书面授权，任何机构或个人不得以任何形式复制、转发或公开传播本报告的全部或部分内容，如需引用、刊发或转载本报告，需注明出处为华西证券研究所，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。