2025Q3 HAZZYS估计收入稳健增长，主品牌仍在调整

2025Q3HAZZYS估计收入稳健增长，主品牌仍在调整 2025Q1~Q3收入同比-2%/归母净利润同比-43%。公司发布2025年三季报：1）2025Q1~Q3公司收入为34.8亿元，同比-2%；归母净利润为2.4亿元，同比-43%；扣非归母净利润为1.8亿元，同比-50%；非经常损益主要系政府补助。2）盈利质量方面，2025Q1~Q3公司毛利率同比-0.2pct至65.6%；销售/管理/财务费用率同比分别+3.7pct/+2.4pct/同比持平至44.7%/10.0%/-0.7%；综合以上，2025Q1~Q3公司净利率同比-5.2pct至7.0%。 买入（维持） 单三季度公司收入同比+3%/归母净利润同比-46%，费用投入使得利润继续承压。1）2025Q3公司收入为10.9亿元，同比+3%；归母净利润为0.4亿元，同比-46%；扣非归母净利润为0.2亿元，同比-68%。2）盈利质量方面，2025Q3公司毛利率同比-0.6pct至62.3%；销售/管理/财务费用率同比分别+3.8/+2.5/-0.2pct至46.0%/11.3%/-0.7%；综合以上，2025Q3净利率同比-3.6pct至3.9%。 分渠道：2025Q3直营估计继续好于加盟，电商估计快速增长。我们根据公司渠道布局及行业情况判断2025Q3公司直营渠道收入稳健增长10%~20%/加盟渠道发货收入下降10%~20%（（我们判断于于同加加盟店流水表现））/电商渠道收入同比快速增长30%左右。 分品牌：2025Q3 HAZZYS品牌估计稳健增长，主品牌仍在调整。分品牌来看：根据行业趋势及品牌业务情况我们估计2025Q3主品牌收入同比下降低个位数/HAZZYS品牌收入同比增长高个位数/宝鸟业务收入同比下降个位数（2025H1 HAZZYS/报喜鸟主品牌/宝鸟/乐飞叶&恺米切&TB品牌销售占比分别40%/30%/17%/11%）。 1、HAZZYS：我们估计2025Q3品牌收入同比增长高个位数（（根据业务结构我们判断水表同比现）相仿）。HAZZYS品牌水表现）优秀，渠道拓展计划顺利推进，2025H1末品牌店流较加初+2家至480家（其中直营341家/加盟139家），我们判断2025年下半年有望保持快速渠道趋势，预计全年店流新开10%~20%、同时优化部分低效店流。 2、报喜鸟主品牌：我们估计2025Q3品牌收入同比略有下降（根据业务结构我们判断，由于加盟渠道拿货意愿较于，主品牌收入现）于于水表）。主品牌持续调整渠道结构及形象，2025H1末品牌店流较加初-4家至817家（其中直营239家/加盟578家）。 作者 分析师杨莹执业证书编号：S0680520070003邮箱：yangying1@gszq.com 3、宝鸟：职业服团购市场竞争加剧，2025H1公司宝鸟品牌接单量同比增长、但发货同比下降，同时在价格压力下盈利性有所降低。我们判断2025Q3宝鸟收入同比下降个位数（（较H1改善）。 分析师侯子夜执业证书编号：S0680523080004邮箱：houziye@gszq.com 存货动销放缓，合理计提资产减值损失。1）库存方面，2025Q3末公司存货同比+8%至14.1亿元（Q1~Q3计提资产减值损失0.80亿元，Q3计提资产减值损失0.17亿元），Q1~Q3公司存货周转天数同比+20.7天至308.5天。2））金水方面，公司Q1~Q3经营性）金水量净额1.0亿元（约为同加归母净利润的0.4倍），应收账款周转天数同比+0.9天至52.1天。 分析师王佳伟执业证书编号：S0680524060004邮箱：wangjiawei@gszq.com 费用投入致使2025年盈利承压，加待后续稳健修复。考虑2025年公司HAZZYS、报喜鸟品牌预计持续优化渠道结构，同时考虑公司销售费用及管理费用压力，我们综合估计2025年公司收入有望同比平稳为主/归母净利润同比下降，加待2026~2027年盈利质量修复。 相关研究 1、《报喜鸟（002154.SZ）：坚持品宣投入与渠道建设，短加业绩承压》2025-08-172、《报喜鸟（002154.SZ）：2024年利润端短加承压，开流情况符合预加》2025-04-193、《报喜鸟（002154.SZ）：收购户外品牌Woolrich，多品牌矩阵再添一员》2025-03-21 投资建议：公司是国内领先的中高端男装集团。我们根据近加实际经营情况调整盈利预测，预计2025~2027年归母净利润分别2.95/3.74/4.49亿元，对应2025年PE为19.5倍，维持“买入”评级。 风险提示：店流扩张不及预加风险；终端消费环境波动风险；行业竞争加剧风险。 财务报现和主要财务比率 免责声明 国盛证券有限责任公司（以下简称“本公司”）具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 本报告的信息均来源于本公司认为可信的公开资料，但本公司及其研究人员对该等信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告中的资料、意见及预测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，可能会随时调整。在不同时加，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息及资料保持在最新状态，对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本公司力求报告内容客观、公正，但本报告所载的资料、工具、意见、信息及推测只提供给客户作参考之用，不构成任何投资、法律、会计或税务的最终操作建议，本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。投资者应当充分考虑自身特定状况，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。 投资者应注意，在法律许可的情况下，本公司及其本公司的关联机构可能会持有本报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，也可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。 本报告版权归“国盛证券有限责任公司”所有。未经事先本公司书面授权，任何机构或个人不得对本报告进行任何形式的发布、复制。任何机构或个人如引用、刊发本报告，需注明出处为“国盛证券研究所”，且不得对本报告进行有悖原意的删节或修改。 分析师声明 本报告署名分析师在此声明：我们具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，本报告所现述的任何观点均精准地反映了我们对标的证券和发行人的个人看法，结论不受任何第三方的授意或影响。我们所得报酬的任何部分无论是在过去、）在及将来均不会与本报告中的具体投资建议或观点有直接或间接联系。 国盛证券研究所 上海地址：上海市浦东新区南洋泾路555号陆家嘴金融街区22栋邮编：200120电话：021-38124100邮箱：gsresearch@gszq.com 北京地址：北京市东城区永定店西滨河路8号院7楼中海地产广场东塔7层邮编：100077邮箱：gsresearch@gszq.com 南昌地址：南昌市红谷滩新区凤凰中大道1115号北京银行大厦地址：深圳市福田区福华三路100号鼎和大厦24楼邮编：330038传真：0791-86281485邮箱：gsresearch@gszq.com 深圳邮编：518033邮箱：gsresearch@gszq.com