首次覆盖：风机盈利改善，绿色甲醇打造新增长曲线

2025年10月24日 ⚫风 机 价 格 企 稳 回 升 ，龙 头 盈 利 改 善 在 途。十 五 五 期 间 受 益 新 能 源 装 机 需 求 增长 及 结 构 占 比 提 升 ，风 电 装 机 有 望 保 持 较 快 增 长 。目 前 陆 风 机 组 大 型 化 放 慢 节奏 ，行 业 共 识 克 制 价 格 内 卷 叠 加 质 量 风 险 意 识 提 升 ，未 来 海 风 机 组 均 价 继 续 下行 空 间 有 限 ， 陆 风 机 组 企 稳 回 升 。BNEF数 据 显 示 ，2024年 金 风 科 技 国 内 市占 率22%， 全 球 市 占 率16%， 连 续14年 排 名 全 国 第 一 ， 连 续3年 全 球 第 一 。20-24年 风 机 销 售 容 量 分 别 为12.93/10.68/13.87/13.77/16.05GW，25H1公司 实 现 对 外 销 售 容 量10.64GW，同 比+106.6%。2025年6月 底 ，公 司在 手 订单 总 量54.8GW。受 益 于 价 格 回 暖 ，技 术 路 线 转 换 降 本 ，供 应 链 优 化 ，叠 加 海上 及 海 外 订 单 放 量 ，25H1公 司营 收285.37亿 元 ，同 比+41.26%，25H1风 机及 零 部 件 销 售 收 入 为218.52亿 元 ，同 比+71.15%，占 总 收 入 的76.58%，毛 利率 提 升 至7.97%。 金风科技（股票代码：002202.SZ） 推荐首次评级 分析师 曾韬：010-8092-7653：zengtao_yj @chinastock.com.cn分析师登记编码：S0130525030001 黄林：010-8092-7627：huanglin_yj@chinastock.com.cn分析师登记编码：S0130524070004 ⚫海 外高 盈 利 高 增 长， 在 手 订 单 充 沛。公 司 海 外 收 入 从2020年 的45.94亿 元增 长 至2024年 的120.08亿 元 ，CAGR超27%，占 总 营 收 比 从2020年8.17%提 升 到2024年 的21.18%，25H1海 外 营 收83.79亿 元 ，同 比+75.34%，占 总营 收 比29.36%。 根 据 公 司 公 告 ，2022、2023、2024、2025年1-8月 金 风 国际 净 利 润 分 别 为5.75亿 元 、6.3亿 元 、15亿 元 、14.53亿 元 ，净 利 率 保 持9%-13%。 截 至2025年6月30日 ，公 司 业 务 已 遍 布 全 球 六 大 洲 、47个 国 家 ， 在亚 洲 （ 除 中 国 ） 、 南 美 洲 装 机 量 均 已 超 过2GW， 在 北 美 洲 、 非 洲 、 大 洋 洲 装机 量 均 已 超 过1GW，海 外 在 手 外 部 订 单 共 计7.36GW。全 球 风 电 高 景 气 ，GWEC预 计2025-2030年 全 球 海 风/陆 风 新 增 总 装 机 分 别 达156GW/826GW，CAGR达27.3%/6.6%，我 们 认 为 公 司 海 外 营 收 持 续 增 长 ，净 利 率 保 持 高 位 ，在 手 订单 充 沛 ， 有 望 支 撑 海 外收 入持 续 增 长， 增 厚 盈 利。 ⚫海 风 深 远 海 趋 势 无 疑 ， 市 占 率 提 升 至19%国 内 第 二 。中 国 海 风 装 机25-30年 成 长 性 强 ，机 组 价 格 维 持 高 位 。截 至2024年 底 ，公 司海 风 累 计 装 机 容 量 超过60.34GW，占 比 超13.8%，仅 次 于 电 气 风 电（27.4%）和 明 阳 智 能（26.2%），2024年 金 风 科 技 新 增 装 机 占 全 国 新 增 海 风 装 机 容 量 约 为18.68%，相 比 较2020年 的8.13%提 升10.55pcts，仅 次 于 明 阳 智 能 的30%。公 司海 风 技 术 领 先 ，供货 最 远 海 风 及 最 大 漂 浮 式 项 目， 未 来 有 望 受 益 于 海 风 深 远 海 趋 势 。 ⚫发 电 业 务 稳 定 发 展 ，运 维 服 务 健 康 成 长 。25H1公 司 风 电 项 目 实 现 发 电 收 入31.72亿 元 ；转 让 风 电 场 项 目 股 权 投 资 收 益 为1.43亿 元 ，同 比+35.89%。风 电场 项 目 开 发 ，公 司 坚 持 以 陆 上 集 中 式 风 电 开 发 为 核 心 ，依 托 属 地 化 深 耕 和 区 域品 牌 影 响 力 ，获 得 多 个 规 模 化 项 目 ，并 通 过 驭 风 行 动 获 取 多 个 分 散 式 指 标 ，强化 了 负 荷 中 心 与 农 村 市 场 的 双 布 局 。截 至2025年6月 底 ，公 司 国 内 外 自 营 风电 场 新 增 权 益 并 网 装 机 容 量709.04MW，转 让 权 益 并 网 容 量100.2MW，全 球累 计 权 益 并 网 装 机 容 量8.65MW， 其 中32%位 于 华 东 地 区 ，28%位 于 西 北 地区 ，22%位 于 华 北 地 区 ，9%在 南 方 地 区 ，4%位 于 东 北 地 区 ，国 际 地 区 占 比5%，在 建 风 电 场 容 量3.71GW， 其 中 西 北 地 区 占 比71%， 华 北 占 比20%， 华 东 占比8%，东 北 占 比1%。截 至2025年6月 底 ，公 司 国 内 外 运 维 服 务 业 务 在 运 项目 容 量45.95GW，同 比+37.0%，收 入28.96亿 元 ，占 比10.14%，同 比+21.99%。 资料来源：中国银河证券研究院 相关研究 ⚫加 速绿 色 甲 醇产 能 扩 张 及 交 付 ， 先 发 优 势 塑 造 核 心 壁 垒 。国 内 外 政 策 驱 动绿 色 甲 醇 加 速 产 业 化 。2030年全 球绿 色甲 醇 需 求 量 有 望 达2000万 吨 ，总 产 能在700万 至1400万 吨 ，我 国 绿 色 甲 醇 占 全 球80%，绿 醇 供 不 应 求。金 风 科 技已 开 始 提 供 生 物 甲 醇 现 货 ， 价 格 为820美 元/吨 （ 约 合 人 民 币5946元/吨 ），未 来价 格 有 望 持 续 提 升。金 风 科 技绿 醇 总 产 能规 划超200万 吨，与 世 界 航 运 巨头 马 士 基 签 订 年 产50万 吨/年 长 期 采 购协 议，与 欧 洲 船 运 巨 头 德 国 赫 伯 罗 特 船舶 公 司 签 署 年 交 付 量 达25万 吨 订 单 。我 们 认 为 公 司 布 局 绿 色 甲 醇 具 有先 发 优势， 可持 续 拓 展 风 电 应 用 场 景 ，同 时 打 造 新 的 增 长 曲 线 。 ⚫投 资 建 议 ：公 司作 为风 机 龙 头 ，风 机 价 格 企 稳 回 升 ，盈 利 改 善 在 途，海 外 及 海上 业 务 具 有 先 发 优 势 ，双 海 订 单 加 速 落 地 ，绿 色 甲 醇 加 速 产 能 扩 张 及 交 付 ，有望 打 造 新 的 增 长 点。我 们 预 计 公 司2025/2026/2027年 营 收778.85亿 元/810.19/876.46亿 元 ，归 母 净 利 润31.22亿 元/38.59亿 元/51.68亿 元 ，EPS为0.74元/0.91元/1.22元 ， 对 应 （2025年10月15日 收 盘 价 ）PE为22.64倍/18.32倍/13.68倍 ， 首 次 覆 盖给 予“ 推 荐 ” 评 级 。 ⚫风 险 提 示 ：产 业 链 价 格 波 动 的 风 险；政 策 变 化 的 风 险 ；行 业 竞 争 加 剧 风 险 ；汇率 波 动 的 风 险 。 目录Catalog （一）风机价格企稳回升，主机龙头盈利修复在途.........................................................................................7（二）境外市场持续突破，高盈利高成长...................................................................................................10（三）海风深远海趋势无疑，市占率提升至19%国内第二.............................................................................13（四）风场电站开发服务增长稳健.............................................................................................................15（五）绿色甲醇打造新增长曲线................................................................................................................16 （一）盈利预测.....................................................................................................................................18（二）相对估值.....................................................................................................................................18（三）绝对估值.....................................................................................................................................19 一、25H1风机盈利改善，海外放量高增 风 机 盈 利 改 善 ，海 外 放 量 高 增 。2025H1实 现 营 收285.37亿 元 ，同 比+41.26%，25Q2单 季 营收190.65亿 元 ， 同 比+44.18%， 环 比+101.28%。分 产 品 看 ，2025H1风 机 及 零 部 件 销 售 收 入 为218.52亿 元 ，同 比+71.15%，占 总 收 入 的76.58%，毛 利 率 提 升 至7.97%；风 电 场 开 发 收 入31.72亿 元 ，同 比-27.93%，总 收 入 占 比11.12%，毛 利 率57.47%；风 电 服 务 收 入28.96亿 元 ，同 比+21.99%，占 比10.15%， 毛 利 率22.48%； 其 他 业 务 收 入6.17亿 元 ， 占 比2.16%， 毛 利 率26.62%。分 地 区看 ，公 司25H1海 外营 收83.79亿 元 ，同 比+75.34%，占 总 营 收 比29.36%；25H1国 内 营 收201.58亿 元 ，同 比+30.70%。截 至 目 前 ，公 司 业 务 已 遍 布 全 球 六 大 洲 、47个 国 家 ，在 亚 洲（ 除 中 国 ）、南美 洲 装 机 量 均 已 超 过2GW， 在 北 美 洲 、 非 洲 、 大 洋 洲 装 机 量 均 已 超 过1GW。 资料来源：iFind，中国银河证券研究院 资料来源：iFind，中国银河