第三季度流水下滑中单位数，四季度新品有望密集发布

优于大市 第三季度流水下滑中单位数，四季度新品有望密集发布 纺织服饰·服装家纺 投资评级：优于大市（维持） 证券分析师：丁诗洁0755-81981391dingshijie@guosen.com.cn执证编码：S0980520040004 证券分析师：刘佳琪010-88005446liujiaqi@guosen.com.cn 执证编码：S0980523070003 事项： 公司公告：1、零售表现：截至2025年9月30日止第三季度，李宁销售点（不包括李宁YOUNG）于整个平台之零售流水按年录得中单位数下降。就渠道而言，线下渠道（包括零售及批发）录得高单位数下降，其中零售（直接经营）渠道录得中单位数下降，批发（特许经销商）渠道录得高单位数下降；电子商务虚拟店铺业务录得高单位数增长。2、销售点数量：截至2025年9月30日，于中国，李宁销售点数量（不包括李宁YOUNG）共计6132个，较上一季末净增加33个，本年迄今净增加15个，其中零售业务净减少46个，批发业务净增加61个。李宁YOUNG销售点数量共计1480个，较上一季末净增加45个，本年迄今净增加12个。 国信纺服观点：1）2025第三季度：第三季度李宁大货流水下降中单位数，较上半年放缓，其中电商流水增长高单位数；折扣同环比加深，库销比受节日及大促备货影响上升至5-6个月，四季度预计新品密集发布；2）风险提示：消费需求不及预期；品牌形象受损；市场的系统性风险；3）投资建议：短期门店调整企稳、新品发布有望带动销售，中期销售增长提速带动盈利加速复苏。2025年三季度公司在具有挑战的经营环境下，流水整体下滑中单，但电商渠道、跑步品类、童装依然维持增长；在需求疲软、行业促销和竞争压力增加情况下，折扣率承压，库存保持健康，库销比上升主受节日及大促备货影响；四季度预计门店调整企稳，公司维持全年大货直营净关闭10-20家，大货批发净开50家左右，童装净开50-60家左右的指引；同时四季度新品密集发布有望一定程度带动销售，但宏观环境仍有压力。长期我们看好公司专业运动 品 牌 心 智 的 增 强 、 进 而 带 动 规 模 增 长 。 我 们 维 持 盈 利 预 测 ， 预 计 公 司2025-2027年 归 母 净 利润25.1/28.3/30.4亿元，同比-16.6%/+12.5%/+7.7%。看好公司当前健康的运营基础和未来营销发力对品牌增长提速的潜力，维持21.1-22.3港元的合理估值区间，对应2026 PE18-19x，维持“优于大市”评级。 评论： 2025第三季度：第三季度李宁大货流水下降中单位数，较上半年放缓，其中电商流水增长高单位数，折扣同环比加深，库销比受节日及大促备货影响上升至5-6个月，四季度预计新品密集发布 1、流水：第三季度李宁大货流水下降中单位数，电商表现优于线下。李宁大货实现整体流水下降中单位数，其中零售/批发/电商分别实现中单下降/高单下降/高单增长。分品类看，跑步、健身产品增速放缓；篮球和运动生活品类表现较弱，为主要压力来源。 第三季度末李宁大货直营门店环比上季度末净减少27个至1251个，同比-233个；批发门店环比上季度末净增加60个至4881个，同比+84个。 2、零售折扣和库销比：折扣同环比加深，库销比上升至5-6个月。1)零售折扣：三季度线上线下折扣同比加深低单位数，折扣压力较大，线下折扣下探至6折中段水平。2)库销比：截至9月底，全渠道库销比为5-6个月，环比6月末的4个月有所增加，但处于健康可控水平，主要受双节和双十一影响，目标年底控制在4-5个月。 3、产品：四季度密集发布新品。针对多雨天气推出新科技面料“超拒水”跑鞋（如赤兔、越影、绝影、烈骏等经典IP），适用于阴雨天气及户外环境。跑步领域有宝可梦联名二代、新科技跑鞋“超䨻胶囊”（运 用于飞电6、赤兔9全新家族等迭代产品）；篮球领域有韦德之道12、驭帅20；中国李宁有悟道3.0；荣耀和户外新品等。 资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理 资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理 投资建议：短期门店调整企稳、新品发布有望带动销售，中期销售增长提速带动盈利加速复苏 2025年三季度公司在具有挑战的经营环境下，流水整体下滑中单，但电商渠道、跑步品类、童装依然维持增长；在需求疲软、行业促销和竞争压力增加情况下，折扣率承压，库存保持健康，库销比上升主受节日及大促备货影响；四季度预计门店调整企稳，公司维持全年大货直营净关闭10-20家，大货批发净开50家左右，童装净开50-60 家左右的指引；同时四季度新品密集发布有望一定程度带动销售，但宏观环境仍有压力。长期我们看好公司专业运动品牌心智的增强、进而带动规模增长。我们维持盈利预测，预计公司2025-2027年归母净利润25.1/28.3/30.4亿元，同比-16.6%/+12.5%/+7.7%。看好公司当前健康的运营基础和未来营销发力对品牌增长提速的潜力，维持21.1-22.3港元的合理估值区间，对应2026PE18-19x，维持“优于大市”评级。 风险提示 消费需求不及预期；品牌形象受损；市场的系统性风险。 相关研究报告： 《李宁（02331.HK）-上半年收入增长3.3%，经营利润微增而净利润下滑》——2025-08-24《李宁（02331.HK）-第二季度流水增长低单位数，库销比环比改善》——2025-07-15《李宁（02331.HK）-第一季度流水增长低单位数，折扣率同比改善》——2025-04-29《李宁（02331.HK）-全年收入增长4%，品类表现分化》——2025-03-30《李宁（02331.HK）-李宁品牌成为中国奥委会新周期合作伙伴，四季度电商销售增长提速》——2025-01-21 免责声明 分析师声明 作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道；分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求独立、客观、公正，结论不受任何第三方的授意或影响；作者在过去、现在或未来未就其研究报告所提供的具体建议或所表述的意见直接或间接收取任何报酬，特此声明。 重要声明 本报告由国信证券股份有限公司（已具备中国证监会许可的证券投资咨询业务资格）制作；报告版权归国信证券股份有限公司 关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点，一切须以我公司向客户发布的本报告完整版本为准。 本报告基于已公开的资料或信息撰写，但我公司不保证该资料及信息的完整性、准确性。本报告所载的信息、资料、建议及推测仅反映我公司于本报告公开发布当日的判断，在不同时期，我公司可能撰写并发布与本报告所载资料、建议及推测不一致的报告。我公司不保证本报告所含信息及资料处于最新状态；我公司可能随时补充、更新和修订有关信息及资料，投资者应当自行关注相关更新和修订内容。我公司或关联机构可能会持有本报告中所提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行、财务顾问或金融产品等相关服务。本公司的资产管理部门、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中意见或建议不一致的投资决策。 本报告仅供参考之用，不构成出售或购买证券或其他投资标的要约或邀请。在任何情况下，本报告中的信息和意见均不构成对任何个人的投资建议。任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。投资者应结合自己的投资目标和财务状况自行判断是否采用本报告所载内容和信息并自行承担风险，我公司及雇员对投资者使用本报告及其内容而造成的一切后果不承担任何法律责任。 证券投资咨询业务的说明 本公司具备中国证监会核准的证券投资咨询业务资格。证券投资咨询，是指从事证券投资咨询业务的机构及其投资咨询人员以下列形式为证券投资人或者客户提供证券投资分析、预测或者建议等直接或者间接有偿咨询服务的活动：接受投资人或者客户委托，提供证券投资咨询服务；举办有关证券投资咨询的讲座、报告会、分析会等；在报刊上发表证券投资咨询的文章、评论、报告，以及通过电台、电视台等公众传播媒体提供证券投资咨询服务；通过电话、传真、电脑网络等电信设备系统，提供证券投资咨询服务；中国证监会认定的其他形式。 发布证券研究报告是证券投资咨询业务的一种基本形式，指证券公司、证券投资咨询机构对证券及证券相关产品的价值、市场走势或者相关影响因素进行分析，形成证券估值、投资评级等投资分析意见，制作证券研究报告，并向客户发布的行为。 国信证券经济研究所 深圳深圳市福田区福华一路125号国信金融大厦36层邮编：518046总机：0755-82130833 上海上海浦东民生路1199弄证大五道口广场1号楼12层邮编：200135 北京北京西城区金融大街兴盛街6号国信证券9层邮编：100032