多相电源国产龙头，虚拟IDM赋能高端模拟芯片国产替代

多 相 电 源 国 产 龙 头 ， 虚 拟IDM赋 能 高 端模 拟 芯 片国 产 替代 投资要点 西 南证券研究院 分析师：吴奕霖执业证号：S1250525070001电话：0755-23617478邮箱：wuyl@swsc.com.cn 贸易摩擦+政策红利内外共驱，半导体国产替代进程加速。近年来，中美贸易战多次影响我国半导体领域发展，25年4月中美关税政策升级引发全球芯片供应链重构，终端客户国产替代意愿增强。同时，我国先后推出包括并购支持、反倾销调查以及强制重点领域国产化率等政策组合拳支持半导体领域国产替代，在多层级政策红利支持下，模拟芯片行业供给格局将进一步改善。 模拟芯片行业价格战正式结束，行业有望开启结构性复苏。模拟芯片行业由海外龙头企业主导。23年起海外龙头德州仪器在中国市场发起狼性价格战，直接导致国产厂商利润率受到重创。同期，国内未上市中小厂商为回笼现金流大规模抛售低端芯片，模拟芯片市场定价体系严重紊乱。25年6月及8月，德州仪器先后两次宣布全面涨价，总共设计料号超6万个，标志着模拟芯片行业为期两年的价格战周期终结，行业有望进入利润修复与结构性复苏阶段。 虚拟IDM赋能高端模拟芯片国产替代。公司采用虚拟IDM经营模式优势明显，在打入壁垒较高的通信、汽车电子等应用领域方面竞争力较强。目前公司已构建中低压、高压、超高压BCD工艺平台，初步形成系统自研工艺体系，在提升晶圆厂产线性能的同时提高了企业自身上游供应链国产化，在增强自身产品竞争力的同时保证了晶圆厂产能利用率，与晶圆厂实现双赢效果。 数据来源：Wind 电源管理+信号链双轮驱动，前瞻性布局多相电源成长空间值得期待。公司深耕模拟芯片行业多年，在电源管理芯片领域形成了多品类、广覆盖、高性价比的供应体系，同时持续丰富信号链芯片产品线，进一步巩固市场地位。公司在多相电源领域前瞻性布局，与大客户合作进行料号开发，产品技术国内领先，目前已实现通信、消费电子和车规全覆盖，服务器领域ASP有望达到450美元。 盈利预测与投资建议。预计未来三年公司营收分别为25.5/34.0/42.2亿元，复合增速为36.0%。公司深耕模拟芯片行业多年，与客户定制化研发的多相电源领域壁垒较高，叠加虚拟IDM经营模式下公司初步形成自有工艺，具有一定优势，给予公司26年9倍PS，对应目标价68.03元，首次覆盖予以“买入”评级。 相 关研究 风险提示：产品研发不及预期、下游需求恶化、价格战反复、政策波动等风险。 投资要件 关键假设 假设1：电源管理芯片：电源管理芯片为公司营收主要来源，产品线齐全，品类丰富，覆盖下游领域广泛。25年公司多相电源产品正式在客户处大规模供货，多相电源壁垒较高，竞争格局较好，有望修复电源管理芯片业务整体毛利率。预计25-27年公司该业务营收增速分别为43.1%/28.1%/21.5%，毛利率分别为32.5%/34.9%/35.8%。 假设2：信号链芯片：公司不断加码研发，在检测产品、接口产品、时钟产品等领域发力，产品广泛应用于通信、计算存储、汽车电子等下游。目前信号链产品占比公司营收仍然较低，但公司已经完成从零到一的布局阶段，未来有望受益于国产替代的进程加速上量。我们 预 计25-27年 ， 公 司该 业 务 营 收 增 速 分 别为534%/150%/50%， 毛 利 率 分 别 为34.6%/38.0%/39.0%。 假设3：功率产品。预计25-27年公司该业务营收增速分别为-/20%/20%，毛利率分别为7%/8%/9%。 我们区别于市场的观点 市场认为目前模拟芯片行业仍受价格战影响、行业整体处于底部震荡，复苏信号不明显。 我们认为当前模拟芯片行业格局逐渐向好，政策红利+贸易摩擦有望推进国产替代整体进程。在国际政策不稳定的背景下，终端客户国产替代意愿较强，叠加我国多项政策支持，半导体领域国产替代有望加速。25年海外龙头德州仪器多次对产品料号进行大规模涨价表明长达2年的价格战正式结束，行业有望逐步进入良性竞争，模拟芯片厂商利润率有望修复。公司电源管理基本盘稳定，同时不断扩充信号链产品品类；前瞻性布局壁垒较高的多相电源领域，与大客户定制开发多款产品竞争力较强，且多相电源价格受价格战影响不大，公司发展有望持续向好。 股价上涨的催化因素 模拟芯片行业价格战结束逐步进入修复期、半导体国产替代进程加速、公司多相电源产品在客户处大规模出货，且未来份额有望进一步提升。 估值和目标价格 我们选取了行业内3家主流可比公司，分别是圣邦股份、艾为电子和思瑞浦。由于近几年我国模拟芯片上市公司受海外价格战影响，盈利表现波动较大，我们采取PS估值法。2026年3家公司平均PS为7倍。考虑到公司深耕模拟芯片行业多年，与客户定制化研发布局多相电源等高端料号，壁垒较高，叠加虚拟IDM经营模式下公司在国内主要晶圆厂初步形成自有工艺，具有一定优势；给予公司2026年9倍PS，对应目标价68.03元，首次覆盖予以“买入”评级。 投资风险 产品研发不及预期风险；下游需求恶化风险；行业价格战反复风险；政策波动风险。 目录 1公司概况：本土模拟芯片龙头，成长空间广阔..................................................................................................................................1 1.1发展历程：深耕模拟芯片，国内虚拟IDM模拟芯片龙头地位稳健.....................................................................................11.2股权结构：股权分散，子公司众多................................................................................................................................................1 2.1模拟芯片行业由海外龙头主导，中国企业后来居上自给率逐年提升..................................................................................32.2德州仪器多次涨价，25年行业有望进入结构性复苏...............................................................................................................42.3贸易摩擦+政策红利内外共驱，半导体国产替代进程加速......................................................................................................6 3公司分析：电源管理+信号链双轮驱动，虚拟IDM赋能高端模拟芯片国产替代....................................................................9 3.1电源管理芯片为主，信号链产品有望逐步放量........................................................................................................................103.2虚拟IDM模式赋能高端模拟芯片国产替代...............................................................................................................................143.3多相电源蓝海市场成长空间客观，公司为国产龙头...............................................................................................................153.4财务分析：25H1需求回暖营收增长亮眼...................................................................................................................................193.5可比公司分析......................................................................................................................................................................................22 4.1盈利预测...............................................................................................................................................................................................244.2相对估值...............................................................................................................................................................................................25 5风险提示.......................................................................................................................................................................................................25 图目录 图1：公司主要发展历程................................................................................................................................................................................1图2：公司股权结构.........................................................................................................................................................................................2图3：2017-2026E年全球模拟芯片市场规模............................................................................................................................