宏观贵金属周报：中美贸易紧张形势出现缓和迹象

类别宏观贵金属周报 2025年10月24日 宏观金融研究团队 研究员：何卓乔(宏观贵金属)020-38909340hezhuoqiao@ccb.ccbfutures.com期货从业资格号：F3008762 研究员：黄雯昕(国债集运)021-60635739huangwenxin@ccb.ccbfutures.com期货从业资格号：F3051589 研究员：聂嘉怡(股指)021-60635735niejiayi@ccb.ccbfutures.com期货从业资格号：F03124070 中美贸易紧张形势出现缓和迹象 一、宏观环境评述 1.1经济：中国经济外稳内弱 2025年三季度中国实际GDP同比增长4.8%，增速较二季度回落0.4个百分点，为2024年四季度以来最低值；名义GDP同比增长3.73%，环比回落0.21个百分点，为2023年一季度以来最低值；GDP平减系数同比萎缩1.02%，萎缩程度较二季度减少0.18个百分点，为连续十个季度同比萎缩，经济社会通缩压力仍然较大。2025年前三个季度中国实际GDP同比增长5.2%，由此计算四季度同比增长4.5%左右即可确保完成年度经济增长目标，因此不存在马上推出新一轮一揽子稳增长措施的迫切需求。9月底发改委在4月份政治局会议政策框架内推出5千亿元新型政策性金融工具，由政策性银行通过股权债权方式补充(新质生产力、绿色转型、消费基础设施等领域)项目资本金、商业银行配套建设资金，预计可撬动新增社融2.8万亿元，10月20日国开行和农发行发布消息显示资金投放规模合计近3000亿元，这对于稳定四季度经济增长动能将起到重要作用。 投资方面，2025年1-9月份固定资产投资累积同比由1-8月份的增长0.5%转为萎缩0.3%，累积同比增速自4月份以来持续放缓，这也是1992年有数据记录以来(除2020年疫情高峰期外)首次出现萎缩情况，关注国际贸易形势恶化与国内房地产下行周期对企业投资意愿的双重抑制作用。其中房地产投资累积同比萎缩13.9%，萎缩程度较1-8月份扩大1个百分点；制造业投资累积同比增长4%，增速较1-8月份放缓1.1个百分点；基建投资累积同比增长3.34%，增速较前值放缓2.08个百分点。消费方面，2025年9月份社会零售消费总额同比增长3%，增速较8月份放缓0.4个百分点，连续四个月回落且为2024年9月份以来最低值；其中餐饮消费同比增速重回低位，家电家具、体育娱乐和办公用品消费增速显著 回落，通讯器材、化妆品和食品衣着消费增速略有反弹。产出方面，2025年9月份工业产出同比增长6.5%，增速较8月份加快1.3个百分点且为近三个月最高值。以2012年至2019年线性趋势外推为基准，9月份产出出超程度与投资和消费萎缩程度均有所扩大，总体供需失衡指数从36.98扩大到37.75，供求严重失衡意味着经济体继续存在较大通缩压力与外贸出口压力。 房地产方面，2025年1-9月份新房销售面积累积同比萎缩5.5%，萎缩程度较1-8月份扩大0.8个百分点但仍小于2024年的12.9%；新房销售额累积同比萎缩7.9%，萎缩程度较1-8月份扩大0.6个百分点但仍小于2024年的17.1%。竣工面积累积同比萎缩15.3%，萎缩程度较1-8月份收窄1.7个百分点且小于2024年的27.7%；新开工面积累积同比萎缩18.9%，萎缩程度较1-8月份收窄0.6个百分点且小于2024年的23%。2025年9月份中国国房景气指数录得92.78，环比回落0.27个点，为连续第六个月环比下滑但仍高于2024年9月份的92.31。整体上看中国房地产尚未企稳但较2022年至2024年的急跌情况有所改善，预计未来一段时间房地产市场仍处于震荡寻底阶段。 数据来源：Wind，建信期货研究发展部 数据来源：Wind，建信期货研究发展部 9月底中国新房待售面积75928万平方米，环比减少312417万平方米，以近12个月滚动平均销售计算的库存去化月数小幅上升至8.99，仅低于2025年2月份的9.08；以“待售面积+施工面积-竣工面积”计算的广义库存去化月数为82.07(去年同期为85.13)，房地产库存压力重新上升且整体上仍处于高水平区间。9月份七十个大中城市新房房价环比萎缩0.4%，萎缩程度较8月份扩大0.1个百分点且为2024年11月份以来最大值；新房房价环比下跌城市数从57个增加至63个，为2024年10月份以来最大值。二手房房价环比萎缩0.6%，萎缩程度持平于8月份，但二手房房价环比下跌城市数从69个增加至70个，这是自2024年5月份以来再次出现七十个大中城市房价均环比回落的情况。 1.2焦点：中美贸易紧张形势出现缓和迹象 2025年2/3月份特朗普以边境安全为由对中国产品加征20%关税，中国坚决反制但力度略有控制。4月份特朗普对中国产品加征34%互惠对等关税，中国坚决反制(关税+稀土出口管制)而中美相互对等税率一度螺旋式上升到125%，中美直接贸易极速冻结。5月份中美瑞士日内瓦经贸磋商决定双方对等税率暂时下降至10%而中国取消稀土出口管制，此后中国稀土出口略有放松但整体上仍然是严格控制对美国的出口，督促企业停止购买英伟达芯片且加大芯片进口限制力度、停止采购美国大豆和能源产品，美国亦加强对中国人工智能芯片、工业设计软件和飞机零部件等产品出口管制，双方多次经贸磋商但严重缺乏互信。 9月份美国工业与安全局BIS显著扩大实体清单名单且实施穿透性规则(50%控制权)和红旗规则，10月9日美国财政部针对中国购买伊朗石油决定对中国独立炼油厂和相关石油终端实施制裁，10月9日美国交通部提议禁止中国航司执飞中美航线时飞跃俄罗斯领空，USTR针对中国海运造船301调查分阶段收取海运服务费用和限制海运服务的措施将于10月17日正式实施。同时美国盟友墨西哥(拟对中国等非自贸国家加征关税)、欧盟(数十项反倾销调查&为中企在欧投资设定技术转让的先决条件)、英国(以援助俄罗斯为由制裁11家中国实体)、荷兰(接管闻泰科技旗下的安世半导体)也都提高对中国产品的关税和非关税壁垒，中国有被国际贸易体系边缘化的风险。 9月9日中国对墨西哥相关涉华措施进行贸易投资壁垒调查，10月10日墨西哥暂缓批准对中国商品加征50%关税的提案。10月9日中国显著加强稀土、人造钻石、锂电池和人造石墨等物项及相关技术出口管制(含中国原产稀土成分≥0.1%的产品需申请出口许可，同步管制17类稀土冶炼技术出口)；10月10日中国宣布自10月14日对美国船舶征收特别港务费，国家市监总局对高通涉嫌垄断立案调查。10月10日特朗普威胁自11月1日起对中国产品加征100%关税并对所有关键软件实施出口管制。10月14日中国制裁航华海洋的五家美国子公司。之后美国以国家安全为由从线上销售平台下架数百万件中国电子产品，特朗普政府威胁驱逐中国留学生和终止食用油等部分对华贸易。以上事件意味着5月份中美瑞士日内瓦会议以来的中美经贸形势缓和阶段告一段落，市场对中美贸易形势的重新认识为贵金属提供新的避险需求。 我们判断中美双方均难以承担非理性高关税导致的贸易急冻对产业链的负面冲击，而目前税率则是双方都可以接受的水平。因此我们判断中美关税税率难回4月高位，中美经贸形势螺旋式恶化可能更多体现在出口管制等非关税壁垒方面 而非关税税率方面(最终可能30-60%)。10月15日美国财长称两国官员每天都在沟通以安排两国元首10月底会晤，10月18日中美经贸牵头人进行视频通话，同意尽快进行新一轮中美经贸磋商；10月23日中国商务部宣布，10月24日至27日中美将在马来西亚举行第五轮经贸磋商，双方将按照近年来两国元首历次通话重要共识，就中美经贸关系中的重要问题进行磋商；10月23日美国白宫发言人证实，中美元首将于10月30日在韩国会面。以上事件说明中美经贸紧张局势出现缓和迹象，我们对周末中美经贸磋商和月底中美元首会晤持谨慎乐观态度，预计双方就放松出口管制、商品购买和再次延长高额关税暂停期达成一致。 1.3政策：中共召开二十届四中全会 中共二十届四中全会于2025年10月20日至23日在北京胜利举行，审议通过了《中共中央关于制定国民经济和社会发展第十五个五年规划的建议》。 全会指出，“十五五”时期是基本实现社会主义现代化夯实基础、全面发力的关键时期，在基本实现社会主义现代化进程中具有承前启后的重要地位。“十五五”时期我国发展环境面临深刻复杂变化，我国发展处于战略机遇和风险挑战并存、不确定难预料因素增多的时期。但我国经济基础稳、优势多、韧性强、潜能大，长期向好的支撑条件和基本趋势没有变，中国特色社会主义制度优势、超大规模市场优势、完整产业体系优势、丰富人才资源优势更加彰显。全党要保持战略定力，增强必胜信心，积极识变应变求变，敢于斗争、善于斗争，勇于面对风高浪急甚至惊涛骇浪的重大考验，以历史主动精神克难关、战风险、迎挑战，集中力量办好自己的事，续写经济快速发展和社会长期稳定两大奇迹新篇章，奋力开创中国式现代化建设新局面。 全会提出了“十五五”时期经济社会发展的主要目标：高质量发展取得显著成效，科技自立自强水平大幅提高，进一步全面深化改革取得新突破，社会文明程度明显提升，人民生活品质不断提高，美丽中国建设取得新的重大进展，国家安全屏障更加巩固。在此基础上再奋斗五年，到二〇三五年实现我国经济实力、科技实力、国防实力、综合国力和国际影响力大幅跃升，人均国内生产总值达到中等发达国家水平，人民生活更加幸福美好，基本实现社会主义现代化。 全会提出，建设现代化产业体系，巩固壮大实体经济根基。坚持把发展经济的着力点放在实体经济上，坚持智能化、绿色化、融合化方向，加快建设制造强国、质量强国、航天强国、交通强国、网络强国，保持制造业合理比重，构建以先进制造业为骨干的现代化产业体系。要优化提升传统产业，培育壮大新兴产业和未来产业，促进服务业优质高效发展，构建现代化基础设施体系。 全会提出，加快高水平科技自立自强，引领发展新质生产力。抓住新一轮科技革命和产业变革历史机遇，统筹教育强国、科技强国、人才强国建设，提升国家创新体系整体效能，全面增强自主创新能力，抢占科技发展制高点，不断催生新质生产力。要加强原始创新和关键核心技术攻关，推动科技创新和产业创新深度融合，一体推进教育科技人才发展，深入推进数字中国建设。 全会提出，建设强大国内市场，加快构建新发展格局。坚持扩大内需这个战略基点，坚持惠民生和促消费、投资于物和投资于人紧密结合，以新需求引领新供给，以新供给创造新需求，促进消费和投资、供给和需求良性互动，增强国内大循环内生动力和可靠性。要大力提振消费，扩大有效投资，坚决破除阻碍全国统一大市场建设卡点堵点。 二、贵金属市场分析 2.1美债利率与美元汇率 2024年10月份至2025年1月中旬美元指数从100.2上升到110.2，驱动力先是美联储开启降息进程改善美国经济增长前景，然后是特朗普再次当选美国总统引发追逐美国资产的“特朗普交易”热潮；2025年1月中旬至6月份美元指数显著调整至96.4，因为特朗普2.0新政在扰乱美国社会经济正常秩序的同时也削弱了美国经济增长动能，特朗普恃强凌弱蛮横无理反复无常损害了美元信用和美国软实力并加剧全球范围内的去美元化趋势，特朗普政府持续施压美联储大幅度降息引发市场对美国财政可持续性的担忧，与此同时欧洲央行累积大幅度降息以及欧洲再军事化和财政扩张前景则提振了欧洲经济增长动能。往前看我们判断美元多空因素可能相对均衡，其一是有利于美国的贸易协议的达成有利于减少美国贸易赤字并增强美国经济增长动能，其二是欧元大幅度升值以及美欧贸易纷争可能损害欧洲贸易优势和经济增长动能，这些利多美元因素的边际增强，可能与前述利空美元的因素达到相对均衡。总体上看我们判断2025年下半年美元指数低位震荡，核心波动区间为95-102，技术上看6月份至今美元指数有构筑双底企稳可能性但上升动能依然偏弱。 特朗普2.0关税武器化恶化中国外贸形势并施压人民币汇率指数，但抢出口抢转口带来的贸