核心观点与关键数据
- 事件：天润乳业发布2025年三季报，前三季实现营业收入20.74亿元（同比-3.81%），归母净利润-1062万元（同比-147.66%），扣非归母净利润7654万元（同比+3.12%）。25Q3收入6.78亿元（同比-4.84%），归母净利润1124万元（同比-77.60%），扣非归母净利润1875万元（同比-62.71%）。
- 行业背景：Q3乳制品行业需求疲软，奶价下行，产量下降，公司收入略降。常温乳制品、低温乳制品和畜牧业产品Q3收入分别同比-3.81%、-5.87%和+80.10%。
- 利润下滑原因：毛利率下降5.15pct（推测产品结构影响），费用率略降，信用减值损失增加（学生奶和哺育工程奶坏账准备），政府补助增加，营业外支出增加（淘汰低生产价值牛只）。
- 经营举措：深化渠道拓展（线上线下），研发创新（推出新品），牧业降本增效（优化牛群结构，成母牛占比提升至56%），年产20万吨乳制品加工项目试运营。
研究结论与投资建议
- 短期利润承压：受行业环境影响，公司Q3利润下滑，但作为上下游一体化企业，供需平衡后利润弹性较大。
- 盈利预测：预计2025-2027年EPS为0.14/0.54/0.71元，对应PE为76X/19X/15X，维持“买入”评级。
- 风险因素：食品安全问题、行业竞争加剧、扩产不及预期。
财务数据概览
- 营业收入：2023A 27.14亿元（+12.6%），2024A 28.04亿元（+3.3%），2025E 27.47亿元（-2.0%），2026E 28.94亿元（+5.4%），2027E 31.04亿元（+7.2%）。
- 归母净利润：2023A 1.42亿元（-27.7%），2024A 0.44亿元（-69.3%），2025E 0.17亿元（-0.7%），2026E 1.22亿元（+294.1%），2027E 1.24亿元（+30.9%）。
- EPS：2023A 0.45元，2024A 0.14元，2025E 0.14元，2026E 0.54元，2027E 0.71元。
- PE：2023A 26.05倍，2024A 67.27倍，2025E 75.80倍，2026E 19.24倍，2027E 14.69倍。
