维持全年指引，高分红下期待高弹性
业绩简评 公司于10月22日公布FY2026中期业绩。H1实现营收122.99亿元，同降5.8%，归母净利润7.89亿元，同降9.7%，公司宣告派发中期股息每股0.13元，派息率约102%，分红维持高水平。经营分析 消费环境波动影响流水，渠道优化与全域增长对冲部分压力。H1FY26公 司 主 力 品 牌(耐 克 和 阿 迪)/其 他 品 牌 收 入 同 比 下 降4.8%/12.2%至108.12/14.12亿元，其中Q2集团零售及批发业务销售额同比高单位数下降。分渠道来看，公司持续推进“优选+优化”的门店策略，截至H1末直营门店数为4688家，较期初净减少332家，单店销售面积同比增长6.5%，门店结构持续优化。公司深化用户运营，期末累计用户规模达8910万，会员贡献销售额比例维持在92.9%的高位，其中复购会员对会员消费贡献约60%。线上方面，公司以“一店N开”思路拓展全域渠道，包括公域和私域在内的零售线上业务销售额实现同比双位数增长，有效对冲了线下客流波动的影响。 毛利率表现稳健，费用管控体现韧性。H1公司毛利率为41.0%，同比微降0.1pct，主要得益于零售业务对整体收入的贡献占比提高以及耐克阿迪等品牌方的支持，有效对冲了线上业务占比提升及折扣加深带来的负面影响。销售及管理费用率同比基本保持稳定，体现了公司审慎的费用管控能力和全域零售布局带来的灵活性。期末存货周转天数为150天，同比增加2天，库存水平健康。展望未来：高分红托底，期待耐克复苏带动公司业绩弹性释放。1）公司维持全年业绩持平，净利润率提升的指引，公司将继续聚焦全域零售，线上多平台协同与线下渠道优化有望驱动增长。从主要品牌来看，耐克FY26Q1营收恢复超预期，主力品牌业务有望筑底回升。2）持续提升运营效率，深化数字化赋能。3）新拓品牌布局跑步和户外赛道，如nordaTM、soar、Ciele和Norrøna等，并开设跑步集合店ektos，逐步从传统经销商向品牌运营商转变，拓展能力圈，为长期增长注入新动能，期待公司未来在流水稳健恢复叠加经营提效背景下业绩弹性逐步释放。盈利预测、估值与评级 我们预计FY26公司业绩维持稳定，净利率有所提升。预计FY2026-FY2028年EPS为0.21/0.24/0.28元；PE分别为14/12/10倍，维持买入评级。 风险提示 内需恢复不及预期、行业竞争加剧、耐克阿迪复苏不及预期。 附录：三张报表预测摘要 市场中相关报告评级比率分析说明： 市场中相关报告投资建议为“买入”得1分，为“增持”得2分，为“中性”得3分，为“减持”得4分，之后平均计算得出最终评分，作为市场平均投资建议的参考。 最终评分与平均投资建议对照： 1.00=买入；1.01~2.0=增持；2.01~3.0=中性3.01~4.0=减持 投资评级的说明： 买入：预期未来6－12个月内上涨幅度在15%以上；增持：预期未来6－12个月内上涨幅度在5%－15%；中性：预期未来6－12个月内变动幅度在-5%－5%；减持：预期未来6－12个月内下跌幅度在5%以上。 特别声明： 国金证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。 形式的复制、转发、转载、引用、修改、仿制、刊发，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。经过书面授权的引用、刊发，需注明出处为“国金证券股份有限公司”，且不得对本报告进行任何有悖原意的删节和修改。 本报告的产生基于国金证券及其研究人员认为可信的公开资料或实地调研资料，但国金证券及其研究人员对这些信息的准确性和完整性不作任何保证。本报告反映撰写研究人员的不同设想、见解及分析方法，故本报告所载观点可能与其他类似研究报告的观点及市场实际情况不一致，国金证券不对使用本报告所包含的材料产生的任何直接或间接损失或与此有关的其他任何损失承担任何责任。且本报告中的资料、意见、预测均反映报告初次公开发布时的判断，在不作事先通知的情况下，可能会随时调整，亦可因使用不同假设和标准、采用不同观点和分析方法而与国金证券其它业务部门、单位或附属机构在制作类似的其他材料时所给出的意见不同或者相反。 本报告仅为参考之用，在任何地区均不应被视为买卖任何证券、金融工具的要约或要约邀请。本报告提及的任何证券或金融工具均可能含有重大的风险，可能不易变卖以及不适合所有投资者。本报告所提及的证券或金融工具的价格、价值及收益可能会受汇率影响而波动。过往的业绩并不能代表未来的表现。 客户应当考虑到国金证券存在可能影响本报告客观性的利益冲突，而不应视本报告为作出投资决策的唯一因素。证券研究报告是用于服务具备专业知识的投资者和投资顾问的专业产品，使用时必须经专业人士进行解读。国金证券建议获取报告人员应考虑本报告的任何意见或建议是否符合其特定状况，以及（若有必要）咨询独立投资顾问。报告本身、报告中的信息或所表达意见也不构成投资、法律、会计或税务的最终操作建议，国金证券不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保，在任何时候均不构成对任何人的个人推荐。 在法律允许的情况下，国金证券的关联机构可能会持有报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，并可能为这些公司正在提供或争取提供多种金融服务。 本报告并非意图发送、发布给在当地法律或监管规则下不允许向其发送、发布该研究报告的人员。国金证券并不因收件人收到本报告而视其为国金证券的客户。本报告对于收件人而言属高度机密，只有符合条件的收件人才能使用。根据《证券期货投资者适当性管理办法》，本报告仅供国金证券股份有限公司客户中风险评级高于C3级(含C3级）的投资者使用；本报告所包含的观点及建议并未考虑个别客户的特殊状况、目标或需要，不应被视为对特定客户关于特定证券或金融工具的建议或策略。对于本报告中提及的任何证券或金融工具，本报告的收件人须保持自身的独立判断。使用国金证券研究报告进行投资，遭受任何损失，国金证券不承担相关法律责任。 若国金证券以外的任何机构或个人发送本报告，则由该机构或个人为此发送行为承担全部责任。本报告不构成国金证券向发送本报告机构或个人的收件人提供投资建议，国金证券不为此承担任何责任。 此报告仅限于中国境内使用。国金证券版权所有，保留一切权利。 上海电话：021-80234211邮箱：researchsh@gjzq.com.cn邮编：201204地址：上海浦东新区芳甸路1088号紫竹国际大厦5楼 深圳电话：0755-86695353邮箱：researchsz@gjzq.com.cn邮编：518000地址：深圳市福田区金田路2028号皇岗商务中心18楼1806 北京电话：010-85950438邮箱：researchbj@gjzq.com.cn邮编：100005地址：北京市东城区建内大街26号新闻大厦8层南侧
