全球投资组合经理摘要：繁荣还是萧条

繁荣或萧条 签名 我们提供跨地区和资产类别的背景和视角，本周重点介绍我们对油市、欧洲股票和行业偏好的最新观点，以及日本大选后日元利率和外汇前景。 股权产品管理组 特伦斯·马龙*+ 1 212 526 7578 terence.malone@barclays.com BCI, US 罗布·贝特*+44 (0)20 7773 3576 rob.bate@barclays.com 巴克莱，英国 •石油市场更新：尽管对俄罗斯炼油厂和出口基础设施的攻击，截至目前俄罗斯的总石油出口量基本保持不变。因此，我们感觉到石油市场参与者中存在一些自满情绪。潜在地，俄罗斯政府的支持措施、进口增加以及几座现代化石油炼厂的规划启动可能会抵消正在进行的攻击的影响。同样地，虽然较低的油价和增加的能源限制减少了石油和天然气收入对俄罗斯联邦预算的贡献，但过热的 экономики、税收变化和各种一次性措施支持了非石油收入流，使赤字保持在GDP的3%以下。 *+1 212 526 8351FICC产品管理组詹妮弗·卡迪利jennifer.cardilli@barclays.comBCI，美国 •欧洲股票与行业偏好：我们看到股息动能在推高，因为：1）美联储在经济衰退之外启动降息周期通常都是风险偏好，这次也不例外；2）仓位仍然接近中性，有上涨空间；3）在美国、欧盟/德国和日本实行再通胀政策背景下，以及人工智能资本开支蓬勃发展的同时，共识GDP增长预期在小幅上涨，而美国消费者表现稳健；4）盈利动能稳定，全球每股收益修订为正面；5）估值偏高，但在欧洲并非极端，并由强劲的信用基本面和回购活动支撑。在行业方面，我们仍然周期性倾斜，呈哑铃形，包括国内股如金融、A&D，以及出口股如奢侈、资本品和科技。考虑到这一点，我们通过医疗保健（OW）增加了对优质/出口滞涨股的投资，因为药品定价的悬而未决正在缓解，并削减了电信（MW）。 吉尔·内特维格*+ 1 212 526 5129 jillian.nentwig@barclays.com BCI, US 本文件面向机构投资者，不适用适用于为零售投资者准备的债务研究报告的全部独立性和信息披露标准，这些报告依据美国FINRA规则2242。巴克莱银行以自有账户和代表某些客户的非约束性方式交易本报告涵盖的证券。此类交易利益可能与本报告提供的建议相悖。 巴克莱资本有限公司及其附属公司之一进行和寻求与其研究报告涵盖的公司进行业务往来。因此，投资者应注意该机构可能存在利益冲突，这可能影响本报告的客观性。投资者应将本报告视为其投资决策中的单一因素。 * 该人员是产品管理小组的成员，不是研究分析师 此处引用的所有研究均已预先发表。您可以通过点击本出版物中的超链接查看完整报告，包括分析师资质和其他重要披露信息，或访问巴克莱生活中的研究门户。 用于分析师认证，请见第 34 页。对于重要股权研究披露，请参阅第34页。对于重要的固定收益研究披露，请见第35页。完成：2025-10-11，01:38格林威治标准时间 发布：2025-10-12，13:00格林威治标准时间 限制 - 外部 •日本大选后展望：田池三枝于10月4日当选自由民主党（LDP）第29任总裁，与基于预选民调的预测相悖。我们注意到，田池支持一些财政刺激措施，包括汽油/轻油税削减，以及支持中小企业工资上涨和可退还税收抵免。然而，由于执政的LDP-公明党联合政权在两院都失去了多数席位，她政府的实际政策方向将取决于与其他党的谈判。因此，我们认为，在田池意外赢得LDP总裁选举后，日元疲软和日本政府债券收益率曲线扭曲加剧的现象在短期内可能会持续。即使她的政策立场软化，一旦出现财政主导权担忧，非线性的市场反应也不得不考虑。 事件 华美银行最佳 石油与冲突 不安的平静 阿马尔普里特·辛格BCI，美国 |扎莉娜·阿尔博罗娃巴克莱，英国 |瑟瑞莎·陈，CFA BCI，美国 |凯瑟琳·金BCI，美国 |利迪亚·雷恩福斯，CFA巴克莱，英国 |崔乃生，CFA巴克莱，英国 |西奥·拉克罗瓦巴克莱，英国 |拉马钱德拉·卡玛特巴克莱，英国 FICC研究商品EM经济 股票研究 北美中游和炼油 中性 欧洲综合能源 积极 摘自《石油与冲突：不安的平静》，发表于2025年10月6日 似乎油价市场存在一种令人不安的平静，随着地缘政治紧张局势持续升级、过剩产能持续下降，而资金流保持弹性，市场参与者情绪乐观。 •商品：乌克兰对俄罗斯炼油厂和出口基础设施的攻击，在近几个月俄罗斯加强攻势后有所加剧。但到目前为止，俄罗斯的原油出口总量基本保持不变。另一方面，在联合国重新实施制裁后，对伊朗大幅削减核项目的压力进一步加大。然而，尽管六月发生了“12天战争”，美国和联合国最近的额外制裁压力，伊朗的原油出口至今仍保持韧性。与此同时，OPEC+的闲置产能正快速萎缩，市场参与者仍然关注广泛预期的过剩。因此，我们感觉到石油市场参与者在地缘政治环境日益动荡的背景下存在一定程度的自满情绪。 •经济学：随着对炼油厂站攻击的增加，俄罗斯当地市场参与者估计汽油供应与正常时期相比存在20%的缺口。汽油价格正在加速上涨，全国燃料市场面临不均衡的压力。但话说回来，政府支持措施、进口增加以及数家现代化炼油厂的规划启动可能会抵消正在进行的攻击的影响。同样，油价降低和能源限制增加减少了石油和天然气收入对联邦预算的贡献，但过热的 экономики、税收变化和各种一次性措施支持了非石油收入流，使赤字保持在GDP的3%以下。 •股票：在我们的炼油覆盖范围内，我们注意到基准裂解价差由于俄罗斯炼油基础设施持续受到攻击，正获得较少俄罗斯炼油产品的市场支持。除炼油外，持续努力逐步取消俄罗斯天然气进口可能会使美国LNG运营商（例如切尼尔）的现货利润率受益。但鉴于切尼尔的绝大部分量均为合约量，且其大部分短期现货敞口已对冲，现货敞口可能有限。在欧洲市场，对炼油敞口较大的公司（如雷普索尔、Neste和Galp）在第三季度可能表现出更稳健的表现。虽然第三季度的炼油利润率好于第二季度，但预计公司将上调2025年第四季度的炼油利润率指引。 欧洲股票策略 流动性泛滥 & AI繁荣 – 十月图表套装 埃马纽埃尔·考，CFA巴克莱，英国 |马格斯·库马尔·钱德拉塞卡兰，CFA巴克莱，英国 |埃马纽埃尔·马孔加巴克莱，英国 |阿里汉特·波拉·贾因巴克莱，英国 摘自欧洲股票策略：流动性泛滥 & 人工智能热潮 – 十月图表包, 2025年10月8日发布 流动性过剩和AI繁荣让股市持续上涨。警惕强劲反弹后的泡沫和地缘政治尾部风险，我们仍认为第四季度股价将推高。欧洲有追赶潜力，尽管日本有新的催化剂。我们保持周期性观点，并通过医疗保健（OW）增加对出口落后股的配置。 流动性泛滥和人工智能热潮支撑着股票持续上涨，并继续压过地缘政治噪音。鉴于如此强劲的反弹后的泡沫，我们仍然看到上涨势头，因为：1）美联储在衰退之外重启削减周期通常是有利于风险的。此次也不例外，不断增长的全球货币供应有助于经济和市场；2）仓位仍然接近中性，有进一步上升的空间，因为酌情指令投资不足。第四季度季节性因素最为积极；3）在美国、欧盟/德国和日本实施再通胀政策的背景下，以及人工智能资本支出激增，同时美国消费者保持稳定，市场普遍预期的国内生产总值增长估算正在温和上浮；4）盈利势头稳定，全球每股收益修订为正面。下调的第三季度估算为超预期提供了空间；5）估值高企，但在欧洲并非极端，并由强劲的信用基本面和回购活动支撑。可以说，很多已经反映在价格中，许多风险可能成为我们观点的障碍：不是太热也不是太冷的数据是一种脆弱的平衡；人工智能支出狂热和循环融资引发了泡沫担忧；财政纪律松弛让债券市场保持紧张；美国停摆通常不会对股票产生重大影响，但持续时间越长，可能越会打击增长；法国政治剧变虽然局部化，但削弱了对欧洲的情绪，可能持续一段时间。鉴于跨资产波动率低迷和高度集中，对冲和多元化似乎是合理的，但总体而言，随着增长/政策背景仍然有利，我们预计股票将规避这些风险并继续稳步上涨。虽然人工智能领导地位继续有利于美国，但欧洲终于设法突破其6个月区间，得益于出口滞后因素。我们看到更多追赶潜力，因为仓位更干净，相对估值回到低位，德国的泡沫已消除，欧元已稳定，外围基本面持续改善。但法国政治阴影，尽管不是新消息，意味着再通胀交易可能仍有利于日本。从行业来看，我们仍然倾向于周期性板块，并在国内板块如金融、航空航天与国防以及出口板块如奢侈品、资本商品和技术之间形成两端格局。我们通过医疗保健（OW）增加对优质/出口滞后的增持，鉴于药物定价风险缓解，并削减电信（MW）。 日本利率及外汇观点 日元汇率及泰凯奇胜利的汇市展望 FICC研究报告 宏观 日本外汇与利率 嘉田俊一郎BSJL，日本 |喇嘛苏仁·沙拉瓦德门贝尔BSJL。日本 |阿야오 Ehara BSJL，日本 摘自日本利率和外汇观点：高桥胜利的日元汇率和外汇前景,发布于2025年10月6日 日元疲软和日债收益率曲线陡峭化在近期能够持续，这是由于高桥纪世子在自民党总裁选举中的意外获胜。即使她的政策立场软化，如果出现财政支配担忧，非线性的市场反应也不能排除。 高市奈奈恵当选为第29th 10月4日，自民党（LDP）总裁宣布，这与基于大选前民调的预测相悖。 高桥倡导一些财政刺激措施，包括汽油/轻油税削减、支持中小企业工资上涨和可退还税收抵免。然而，她内阁的实际政策路径将取决于与其他政党的谈判，因为执政的自民党-公明党联合联盟在两院都失去了多数席位。 市场将警惕日本“特拉斯时刻”的风险。尽管她这次提出的政策提议较为温和，但如果她表现出任何倾向于财政主导（对BoJ的压力）或基于其对安倍经济学强烈信念而增加赤字融资日本国债发行的倾向，市场可能会对此做出更多非线性的JGB陡峭化和JPY走弱的反应。 在日元汇率中，牛平现象预示着财政风险定价已经消退，为期限溢价扩张留下了一些空间。评估日元利率曲线影响时，日本央行加息预期也很重要。 全球战略与经济展望 股权策略 全球 巴克莱股票因子洞察：2025年10月 美国：Venu Krishna，CFA BCI，美国 |马杜雷什·拉伊，CFA BCI，美国 |Riddhiman Dass BCI，美国 |雷克斯·冯BCI，美国 |贾平德，CFA BCI，美国欧洲：埃马纽埃尔·考，CFA巴克莱，英国 |埃马纽埃尔·马孔加巴克莱，英国 |马格斯·库马尔·钱德拉塞卡兰，CFA巴克莱，英国 摘自全球股票策略：巴克莱股票因子洞察：2025年10月, 发布于2025年10月7日 人工智能繁荣 & 美联储降息持续推动风险偏好上行。我们看好美国 & 欧洲的小盘股 (+美国科技)；我们青睐美国的成长股，以及欧洲的价值股。我们对美国动量/质量保持看空，在技术面压力下将波动率评级下调至中性。在欧洲，我们转为看空波动率，但维持其他观点 美国和欧盟因子篮子构建背后的方法论可以查看全球股票策略——更新巴克莱股票因子篮子流动性权重, 2025年4月2日. 在美国，我们对成长胜过价值持乐观态度，因为技术主导的收益、宏观不确定性以及适度美联储减码有利于长期限资产。价值股的深度折扣和粘性通胀提供支撑，但狭窄的广度和技术股每股收益上调使我们继续看好成长股，并对价值股持中性态度在欧洲，我们将Value升级为Positive，并将Growth保持为Neutral，因为粘性收益率和不太 dovish 的 ECB 支持仍然便宜、较少拥有的风格。 我们保持中立，美国大型企业 vs. 小型企业，并倾向于小写字母（以及更广泛的科技领域），这得到了政策、盈利能力和估值的支撑。杠杆和增长风险依然存在。我们对欧洲小盘股仍持乐观态度在宏观改善、EPS动能增强以及估值仍有吸引力的背景下。 在美国，我们对动量持看空态度尽管九月强劲，但狭窄的投机领导、估值被拉高和过度延展的技术面临反转风险。在欧洲，我们对Momentum仍持中立态度但请关注第三季度盈利的中期下行风险，原