AI与油气基建新秀，迈入增长快车道

博盈特焊(301468)[Table_Industry]资本货物/工业 本报告导读： 切入HRS G发力AI新基建，布局油气复合管进入油气蓝海，堆焊龙头再启新征程。 投资要点： 发力HRSG与油气复合管，堆焊龙头再启新征程。公司成立于2007年，创始人李海生技术出身，成立之初通过海上钻井平台高端结构件及火电锅炉市场站稳脚跟。此后完成堆焊技术研发，抓住国内“十三五”期间垃圾焚烧发电投建高峰期，公司迅速壮大。与此同时，地缘政治导致的全球供应链重构也带动公司快速开拓海外市场。2023年公司上市募资15.7亿，公司相继前瞻布局HRSG与油气复合管市场，通过对该两大蓝海领域的布局，公司有望再上新台阶。公司现金流良好（近5年维持正值）叠加资产负债表健康（有息负债率极低），为后续增长奠定基础。 AI发展导致缺电，公司凭借HRSG切入AI电力基建。受AI大发展及制造业回流带动，美国电力紧缺。凭借投入低且快等优势，燃气发电成为现时最优解。据EIA数据，25-28年美国联合循环燃气发电项目（CCGT）装机规划分别为1.6/3/3/10.6GW，燃气发电建设呈现高景气。HRSG系CCGT的核心组成部分，公司2025年9月越南工厂投产，有望快速承接当下北美HRSG需求。凭借越南基地投产与HRSG需求高涨，公司HRSG业务未来3-5年有望高增。高壁垒油气蓝海，公司成立合资公司通过油气复合管切入。据QY Research，全球双金属复合管市场2030年有望增至55.09亿美元，其中石油天然气占据约73%份额。油气开采深海化与高酸化趋势带动防腐需求提升，油气复合管应用比例有望持续提升。当前油气复合管市场以日德美企业占据为主，“一带一路”倡议下，国产厂商迎发展机遇。公司依托环保、化工等领域积累的堆焊工艺，通过与威尔汉姆成立合资公司，计划快速开拓中东油气市场。若公司成功切入油气复合管市场，未来油气或成为除HRSG外又一重要增长曲线。 风险提示：垃圾焚烧行业恢复或公司海外拓展不及预期、余热回收行业资本开支或公司市场开拓不及预期、油气市场开拓不及预期。 目录 1.投资建议..........................................................................................41.1.盈利预测....................................................................................41.2.估值...........................................................................................52.特种焊接防腐防磨龙头，积极外延布局............................................52.1.堆焊技术为基，横向开拓新下游，纵向延伸新工序.....................52.2.股权结构相对集中，公司激励到位..............................................82.3.现金流状况良好，盈利能力处修复阶段.......................................93.堆焊广泛应用于防腐防磨行业，市场需求稳步增长..........................113.1.堆焊广泛应用于垃圾焚烧、火电等领域......................................113.2.垃圾焚烧：国内堆焊渗透率仍有提升空间，海外存量锅炉替换市场较大133.2.1.国内垃圾焚烧：政策为推动市场增长的核心因素，城市配套相对饱和、县乡仍有较大空间............................................................143.2.2.海外垃圾焚烧：发达国家进入存量改造周期，发展中国家增量空间巨大........................................................................................173.3.火电：防腐需求迫切，堆焊渗透率有望提升..............................203.4.竞争格局：行业集中度相对较高...............................................214.燃气发电：AI DC与制造业回流驱动北美燃气发电高景气，公司依托越南基地大力布局北美余热回收市场........................................................235.油气复合管：高壁垒蓝海赛道，公司成立合资公司强势切入...........265.1.油气复合管：耐腐蚀的“铠甲”，焊接工艺是核心.....................265.2.市场空间：受益油气资本开支，稳健增长的蓝海市场................285.3.竞争格局：高壁垒下的中外玩家角逐........................................306.风险提示........................................................................................34 1.投资建议 1.1.盈利预测 公司立足堆焊，广泛覆盖垃圾焚烧发电、燃煤发电和生物质发电等行业。自上市以来，公司横向加快拓展下游，纵向完善产品布局。2025年，公司依托越南基地切入燃气轮机的余热回收装置市场，通过成立合资公司博盈威尔汉姆筹划切入油气复合管市场。2024年，公司垃圾焚烧发电/其他业务营收占比分别为68.5%、31.5%。 1）垃圾焚烧发电：公司主要提供垃圾焚烧锅炉中的堆焊组件，覆盖国内与国外两大市场。国内垃圾焚烧发电市场因“十三五”集中投资后，近年来投资趋于下滑。受此影响，公司垃圾焚烧发电业务也有所波动。基于此，公司大力开拓海外垃圾焚烧发电业务，当前东南亚、印度等欠发达国家垃圾焚烧发电新增项目较多，同时欧洲等发达国家垃圾焚烧发电存量项目陆续进入更换周期。2025年以来，公司加力开拓海外垃圾焚烧发电市场，预估未来数年依托海外市场公司该块业务有望迎来量价齐升。基于此，我们预测公司垃圾焚烧发电2025-2027年收入增速分别为25%、15%、15%；毛利率分别为32.5%、33.0%、33.5%。 2）其他业务：该项业务构成相对复杂，包含堆焊和非堆焊（高端结构件等）两大类产品，其中堆焊产品占据主要份额。堆焊产品主要包括燃煤发电和生物质发电两大下游。燃煤发电，公司未来依托越南基地或开拓美国市场。非堆焊产品部分，公司2025Q3投产越南基地，主要发力余热回收装置（HRSG）。HRSG主要用于燃气发电，在北美AI DC快速发展与制造业回流背景下，未来3-5年呈现高景气。公司依托越南基地，未来3-5年该块业务也有望高速增长。此外，公司通过与威尔汉姆成立合资公司筹划切入油气市场，初期以油气复合管产品切入，未来或延伸其他品类产品。油气市场整体规模巨大，公司如成功切入，未来有望成为公司重要增长曲线。基于此，考虑到公司对HRSG以及油气复合管的布局，我们预测公司其他业务2025-2027年收入增速分别为8%、270.09%、99.44%；毛利率分别为22.0%、28.70%、30.40%。 综合来看，我们预计公司2025-2027年营收分别为5.51/10.33/16.78亿元，yoy分别为19.64%/87.63%/62.42%；归母净利润分别为0.80/1.81/3.00亿元，yoy分别为14.9%/126.6%/65.7%；EPS分别为0.60/1.37/2.27元。 1.2.估值 公司当前主营业务为垃圾焚烧发电行业堆焊产品，未来3-5年贡献增长的主要是燃气轮机余热回收装置以及油气复合管两大块业务。基于此，我们选取三峰环境、上海电气、应流股份、联德股份、西子节能和久立特材为公司可比公司。选取依据如下，①垃圾焚烧发电：选取三峰环境作为可比公司。三峰环境主营垃圾焚烧发电项目运营及相关设备制造，与公司垃圾焚烧发电业务契合度较高。②燃气轮机余热回收装置：选取燃气轮机产业链相关公司上海电气、应流股份、联德股份以及余热回收锅炉公司西子节能作为可比公司。公司拟切入的燃气轮机余热回收装置属于燃气轮机后道装置，属同一行业，故选取燃气轮机产业链相关公司。③油气复合管道：选取久立特材作为可比公司，该公司涉及复合管业务。 2025年，公司处于布局燃气轮机余热回收装置和油气复合管道的重要年份，相关费用提前支出，收获期则集中在2026年及之后年份；同时公司垃圾焚烧发电主业也处于触底回升阶段。基于此，我们选择2026年作为公司估值的时间窗口。 PE估值法：2026年可比公司PE均值为27.8倍。根据我们此前预测，公司2026/2027年利润增速分别为126.6%/65.7%，处于高速增长阶段，若以PEG估值考虑公司估值有望高出可比公司PE均值。基于此我们给予公司2026年35倍PE，合理估值为47.95元。 PB估值法：2026年可比公司PB均值为2.61倍，考虑到公司未来数年有望快速增长，我们给予给予公司2026年2.8倍PE，合理估值为51.30元。 综合PE和PS两类估值方法，出于谨慎考虑，我们将公司2026年目标价设定为47.95元，给予公司“增持”评级。 2.特种焊接防腐防磨龙头，积极外延布局 2.1.堆焊技术为基，横向开拓新下游，纵向延伸新工序 堆焊技术为基，横向开拓新下游，纵向延伸新工序。公司主营业务包括防腐防磨堆焊装备、非堆焊锅炉部件、压力容器及高端钢结构件的研发、生产和 销售，可提供工业设备防腐防磨整体解决方案。2007年，博盈特焊成立，以海上钻井平台高强钢支架焊接技术切入市场，凭借攻克焊接变形与 裂纹难题，迅速奠定在高端结构件领域的口碑。2009-2015年，公司不断进行技术和产品研发、积累与总结生产制造经验，成功开发出先进的堆焊技术，为公司工业防腐防磨堆焊装备的规模化生产与产业化应用奠定了基础。2016年开始大力切入垃圾焚烧领域；同期相继进入上海电气、东方电气、哈尔滨电气等国内龙头能源设备供应链。2020年，公司取得国家A级锅炉制造许可证及ASME“S”“U”钢印。2021年，公司堆焊装备在国内新增垃圾焚烧锅炉市场渗透率达40%，累计应用于129座已投运垃圾焚烧发电厂。2022年启动激光堆焊与二次重熔技术研发，布局下一代高能束表面工程解 决方案。2023年7月，公司登陆深交所创业板（301468）。2025年7月，公司与威尔汉姆达成合作，共同开拓油气复合管市场。2025年9月，公司越南基地投产，加力开拓海外尤其是北美燃气锅炉市场。 数据来源：博盈特焊招股说明书，博盈特焊2025年半年报，国泰海通证券研究 公司为环保、电力、能源、化工、冶金等多领域提供高可靠工业设备防护解决方案。公司立足特种焊接材料、工艺与自动化设备的协同研发，产品按形态及功能划分为四大类：1）防腐防磨堆焊装备：含堆焊水冷壁、堆焊集箱、堆焊过热器、堆焊复合管，通过在基材表面冶金熔敷镍基耐蚀合金，使锅炉及压力部件在强腐蚀、高磨损、高温高压工况下安全运行寿命延长一倍以上，是垃圾焚烧的“核心消耗件”。2）非堆焊锅炉部件：包括未做堆焊处理的水冷壁、集箱、过热器及膜式壁，用于中低温区或改造替换市场，可与堆焊部件组合交付。3）压力容器：涵盖反应釜、过滤器、储罐等，采用堆焊+基材复合结构，满足化工强腐蚀介质对设备长周期免维护需求。公司曾与日立高新（HZI）建立了合作关系，为其阿联酋迪拜垃圾焚烧项目提供防腐防磨堆焊装备。4）高端钢结构件：如海上采油平台支架、核电管道支吊架、造纸设备转鼓