沪锡2025年四季度投资策略：矿端逐渐转松，上行空间有限

矿端逐渐转松，上行空间有限 ——沪锡2025年四季度投资策略 投资要点： 分析师： 彭亚勇从业资格证号：F03142221投资咨询证号：Z0021750电话：021-68757827邮箱：pengyy@qh168.com.cn 宏观：美国进口平均有效关税税率达18%，处80年来高位。当前美国经济受关税与移民两大因素冲击，虽软着陆是基准预期，但不确定性犹存。在此情形下，企业与居民信心不足。而美联储降息预期虽从估值上提振锡价，但如今美国衰退概率增加，且历史上降息时锡价多因经济基本面偏差而下挫。 供给：我国锡精矿进口量仍处于近年同期低位，缅甸佤邦已经下发采矿许可证，完全达产仍需要一定周期；非洲受电力和运输影响，进口不及预期，影响偏短期，预计后期发运回升。9月锡冶炼企业开工率大幅下降，连续三周仅为30%水平，但10月云南冶炼企业检修结束，预计开工率将回升。至于进口端，进口窗口关闭，处于大幅亏损状态，预计四季度进口量不高。 需求：国内光伏电池产量增长，组件出口显著增加，光伏玻璃开工率维持低位。光伏是锡焊料重要下游，前期抢装透支后期装机需求，6月、7月、8月国内新增光伏装机分别同比降低38%、45%、55%。全球半导体销售额保持增长，国内半导体产销上升，手机、计算机等终端电子产品表现尚可。锡化工方面，PVC产量处于高位。整体来看，终端需求疲软，目前处于季节性旺季，订单回升幅度有限，下游恐高情绪依然浓厚，现货市场成交冷清，刚需采购为主，价格下跌刺激采购。 库存：社会库存方面，截止9月26日，三地（上海、江苏和广东）库存总量为7890吨，较8月底的9161吨下降1271吨，9月以来先累库后去库，主要是由于矿端现实偏紧，以及云南大型冶炼厂检修，导致冶炼开工率处于低位，供应端收紧，加上下游终端节前补库。LME锡库存持续下降，截止10月8日库存为2505吨，较6月底的2175吨增加330吨。展望10月，冶炼开工回升，而需求虽有回升，但力度有限，预计库存将增加。 结论：宏观方面，关税整体缓和，但仍远高于4月2日前的水平，不利于全球经济增长；美国经济虽有韧性，但仍处于放缓过程中，且美国经济存在衰退风险；国内政策难再大幅超预期。缅甸复产，矿端逐渐转松，云南冶炼检修结束，开工回升，而终端需求不佳，库存将缓慢增加。综上，近期锡价大幅上涨，预计向上空间有限。 正文目录 1.行情回顾.........................................................................................4 2.宏观................................................................................................5 3.供应端............................................................................................5 3.1.矿端：关注缅甸复产进度.............................................................................53.2.精炼锡：矿端现实偏紧，冶炼开工将回升....................................................63.3.供应小结......................................................................................................7 4.需求端............................................................................................7 4.1.锡焊料：焊料消费不佳...............................................................................74.2.锡化工：产量维持高位...............................................................................94.3.需求小结...................................................................................................10 5.库存：伦锡库存增加.....................................................................10 图表目录 图1沪锡价格走势.........................................................................................................................4图2伦锡价格走势.........................................................................................................................4图3锡锭现货升贴水......................................................................................................................4图4沪锡月差结构.........................................................................................................................4图5锡精矿进口量.........................................................................................................................6图6锡精矿加工费.........................................................................................................................6图7炼厂周度开工率......................................................................................................................6图8锡锭产量.................................................................................................................................6图9锡锭现货进口盈亏..................................................................................................................7图10锡锭进口情况........................................................................................................................7图11锡焊料企业开工率................................................................................................................8图12全球半导体销售周期.............................................................................................................8图13费城半导体指数（SOX）.......................................................................................................8图14集成电路产量........................................................................................................................8图15集成电路出口量....................................................................................................................8图16手机产量...............................................................................................................................8图17微型计算机设备产量.............................................................................................................9图18光电子器件产量....................................................................................................................9图19光伏电池产量........................................................................................................................9图20光伏组件出口量....................................................................................................................9图21光伏玻璃周度开工率.............................................................................................................9图22光伏玻璃企业库存天数.........................................................................................................9图23PVC周度综合开工率............................................................................................................10图24P