转债月报：四季度转债与权益市场或有节奏异步

债券月报2025年10月10日 【债券月报】 四季度转债与权益市场或有节奏异步——转债月报20251010 权益市场10月日历效应显著，但转债存在差异。从过往情况来看，节前避险情绪通常会导致节前出现融资净卖出以及成交降温，而节后的风偏修复以及资金逐步返场则形成了显著的日历效应动力。而另一方面，在权益市场主导驱动的行情下，转债亦有同样的日历效应，除了转债本身的Delta小于1的属性导致弹性较正股有所偏弱之外，另一方面或来自于资金表现差异化，部分资金年底流出导致转债支撑弱化，2015-2024年间，10月转债涨幅平均仅0.31%，而权益市场为1.20%。 华创证券研究所 证券分析师：周冠南邮箱：zhouguannan@hcyjs.com执业编号：S0360517090002 证券分析师：张文星邮箱：zhangwenxing@hcyjs.com执业编号：S0360523110001 四季度转债需求侧支撑或有所减弱。从资金变动角度来看，2015-2024年间，10月份通常在年底临近的避险情绪下，险资及一般机构存在一定降低转债资产的诉求，尤其在2024年“924”后权益市场大幅升温，险资作为典型绝对收益类资金，止盈动作较明显，单月持仓环比-4.2%；券商或在显著的年初配置&年底减配的行为下亦有减仓，2024年10月自营及资管分别-5.8%、-4.0%，与险资合计减持59.41亿元，占当月机构投资者（不含一般机构及自然人投资者）减持比例为66.29%。2025年而言，在前期权益市场持续驱动下，转债估值及累计收益率均处于相对高位，与2024年行情或存在一定相似性。 联系人：李宗阳邮箱：lizongyang@hcyjs.com 相关研究报告 《【华创固收】买断式前置投放，呵护思路延续——10月流动性月报》2025-10-09《【华创固收】违约率持续下降，债务重整推升偿还率——2025年三季度信用观察季报》2025-09-30《【华创固收】信用债继续做防守还是反攻？——10月信用债策略月报》2025-09-29《【华创固收】存单周报（0922-0928）：季末理财回表有限，跨季存单行情或小幅修复》2025-09-28《【华创固收】配置情绪偏弱，长信用、二永债领跌——信用周报20250927》2025-09-27 资金偏好扰动下，转债表现结构性分化。往年10月机构减持中，约三成规模为保险类资金，且同时由于其配置相对集中于高信用资质转债个券，险资减配或带来高评级转债出清的压力，进而在2015-2024年的平均表现来看，10月AAA及AA+评级转债或面临一定回调，估值亦有压缩；在高资质转债与大盘转债存在一定重合的条件下，10月转债市场大盘品种同样面临一定压力，但相对较弱，正股市值或不构成明显扰动。 性价比重要性提升，关注低价或偏债品种。从策略配置角度而言，不仅是各类机构偏好行为产生差距，市场整体对于年内止盈以及年底风偏转向同样延伸出不同个券组合表现差异，整体来看10月通常双高个券相对脆弱（相较于其他月份跌幅加深），且高价相比于高估值对于个券的负面影响或更大，但另一角度来看，机会或存在于前期位置尚有性价比的低价、偏债品种（非纯债替代类型），或可关注在三季度行情中相对滞后表现且位于双高象限以外的转债个券。 估值展望：估值高位震荡，性价比有所提升 9月转债市场月初受到二级债基赎回扰动，叠加权益市场高位震荡，整体向上动力有限，估值在8月底触及历史高位后已有所回调，修复指数回落至正向区间，后续关注点或在于转债性价比修复后的择券： （1）主线相对分化，仍围绕TMT及科技展开。9月中报业绩披露告一段落，权益市场转化为高位震荡，转债估值8月底回调后表现分化，TMT及科技板块估值仍有所抬升，半年报披露期扰动结束后，或可关注业绩预期驱动下的转债板块轮动。 （2）当前估值水平较8月底高位有所回落，性价比提升。8月份公募基金以及ETF均有明显增持，进入9月后两只转债ETF份额均不同程度净流出，转债资金面存在阶段性扰动，在赎回扰动逐步缓解后，回落的估值水平或有助于修复转债性价比。 市场回顾：转债与正股均上涨，估值月末显著提升，估值整体环比抬升2.56pct。小盘表现延续偏弱，行业板块表现分化，TMT及制造板块延续强势。 供需情况：新券发行季节性清淡，预案节奏放缓，从需求端看，沪深两所持有者整体规模仍减少，险资减持较为明显。 我们将“华创可转债”10月重点关注组合调整如下：星球、铭利、纽泰、章鼓、华医、泰福、南药、紫银、青农、重银、兴业。 风险提示： 转债估值压缩，国内经济恢复不及预期，政策落地不及预期，外围市场扰动等 目录 四、市场回顾：转债与正股均上涨，估值月末抬升...................................................10 （一）行情表现：转债板块上涨居多，科技相关概念大幅升温...............................11（二）资金表现：转债及权益市场成交量表现分化...................................................12 五、供需情况：新券发行季节性清淡，预案节奏放缓...............................................13 （一）9月份2只转债发行，无导转债新券上市........................................................131、2只新券发行，无转债新券上市..........................................................................132、待发规模约1,061.69亿元，9家新发预案融资..................................................143、16只转债公告赎回，7只转债公告下修.............................................................15 六、风险提示...................................................................................................................19 图表目录 图表1国庆节前后融资融券余额（万亿元）.....................................................................5图表2转债市场十月涨幅通常小于全A指数（%）.........................................................5图表3 10月份险资、一般机构、券商资金通常减持转债（%）.....................................6图表4 AAA/AA+评级转债10月承压明显（%）..............................................................6图表5 AAA/AA+评级转债10月估值环比压缩（pct）.....................................................6图表6大盘转债10月跌幅居前（%）................................................................................7图表7 10月大中小盘转债估值均有压缩（pct）...............................................................7图表8各策略组合回测净值阅读涨跌幅情况（%）..........................................................7图表9转债市场平均价格9月回调（元）.........................................................................8图表10 9月百元平价拟合转股溢价率压缩（%）.............................................................8图表11家电、食饮、传媒行业转股溢价率抬升居前（%）............................................8图表12通信、电力设备、钢铁行业转股溢价率压缩居前（%）....................................8图表13多数评级转债估值整月抬升（%）........................................................................9图表14多数规模转债估值整月抬升（%）........................................................................9图表15重点关注转债组合历史回报...................................................................................9图表16个券区间回报率情况...............................................................................................9图表17 10月重点关注组合信息........................................................................................10图表18主要指数累计涨跌幅（%）..................................................................................11图表19 9月份主要指数涨跌幅情况（%）.......................................................................11图表20各行业正股和转债涨跌幅.....................................................................................11图表21热门概念指数月度涨跌幅（%）..........................................................................11图表22 9月板块热点主要集中于科技及先进制造（%）...............................................12图表23转债及权益市场成交量表现分化（亿元）.........................................................12图表24 9月两融余额快速增长（万亿元）......................................................................13图表25 9月两融资金多数买入（亿元）..........................................................................13图表26 9月新券发行规模环比增加（亿元）....................................................