2025年中报点评：静待外延并购与新品驱动增长拐点

医疗器械2025年10月09日 推荐（维持）目标价：215.56元当前价：181.55元 爱美客（300896）2025年中报点评 静待外延并购与新品驱动增长拐点 事项： 华创证券研究所 业绩一览：市场竞争加剧业绩承压，盈利韧性凸显。2025H1总营收12.99亿（同比-21.6%），归母净利7.89亿（同比-29.6%），扣非净利7.22亿（同比-33.7%）。毛利率同比-1.48pp至93.4%，净利率60.9%（同比-6.8pp），毛/净利率略下滑但仍处行业高位；销售/管理/研发费用率分别为11.1%/5.3%/12.0%（同比分别+2.6pp/+1.3pp/+4.5pp）,持续加大创新投入，研发费用率显著提升。单季度看，25Q2实现营收6.36亿元(同比-25.1%)，归母净利润3.46亿元(同比-41.8%)，扣非归母净利润3.20亿元(同比-42.8%)。业绩下滑主要系宏观环境影响下医美消费疲软，以及行业竞争加剧所致。 证券分析师：汤秀洁邮箱：tangxiujie@hcyjs.com执业编号：S0360525080008 联系人：王笑飞邮箱：wangxiaofei@hcyjs.com 按产品拆分收入：受市场竞争及需求结构变化影响，嗨体和濡白天使两大核心产品线业绩承压。1）溶液类注射产品：收入7.44亿（同比-23.8%），占比57.3%；2）凝胶类注射产品：收入4.93亿（同比-24.0%）；3）冻干粉类注射产品：收入1947万元；4）面部埋植线产品：收入332万元（同比-4.6%）。 公司基本数据 总股本(万股)30,259.21已上市流通股(万股)20,859.16总市值(亿元)549.36流通市值(亿元)378.70资产负债率(%)8.34每股净资产(元)24.6412个月内最高/最低价282.72/166.34 评论： 外延并购落地，国际化战略开启新篇章：面对国内市场的挑战，公司积极向外寻求突破。2025年上半年，公司完成对韩国REGEN公司85%股权的收购并实现并表。此举收购是公司从产品型公司向平台型公司、从本土龙头向全球产业链参与者迈进的关键一步，该并购的战略意义体现在两个层面：1）短期贡献业绩增量与产能解锁：REGEN及其核心产品AestheFill和PowerFill本身具备良好的盈利能力，上半年控股REGEN的子公司爱美客国际已为公司贡献归母净利润479.95万元。而REGEN原州新工厂投产后，预期扩张产能从而提振业绩，解决了长期困扰其全球扩张的产能瓶颈问题。2）长期搭建出海平台，打开成长天花板：REGEN的AestheFill和PowerFill已分别获得35个和23个国家和地区的注册批准，拥有成熟的国际注册经验和分销网络。这将成为爱美客自有产品（如嗨体、濡白天使）走向国际市场的“桥头堡”，为公司打开长期的全球增长空间。 研发“硬核投入”，在研项目储备丰富。在研项目覆盖肉毒素、重组蛋白等前沿领域，2025H1研发费用率同比+4.5pp至12.0%，包括A型肉毒毒素、第二代面部埋植线、司美格鲁肽注射液和注射用透明质酸酶等。公司丰富的产品管线及研发储备，为公司业务可持续发展提供保障。 相关研究报告 《爱美客（300896）2024年报点评：内生增速放缓，收并购加快》2025-03-23《爱美客（300896）2024年三季报点评：Q3增速 放缓，期待新管线接力》2024-10-28《爱美客（300896）2024年中报点评：高基数下增速放缓，关注管线落地》2024-08-23 投资建议：爱美客作为医美注射剂龙头，短期业绩承压系消费环境疲弱与竞争加剧所致，长期看“新品迭代+国际化并购+研发壁垒”的协同效应逐步显现。随着REGEN海外渠道贡献增量、肉毒素等新管线落地，业绩有望逐步复苏。我们预计25-27年爱美客归母净利润分别为16.2、20.4、23.5亿元（前值为21.9、24.4、26.8亿元，依据25年中期业绩调整），当前股价分别对应34、27、23倍PE，考虑到未来肉毒素/减肥针/重组蛋白等产品管线落地业绩确定性较高，参考可比公司估值及公司历史PE，给26年业绩32倍PE，对应目标估值652亿元，目标价215.56元，维持“推荐”评级。 风险提示：市场竞争加剧/新品推广不及预期/并购整合不及预期/重大仲裁等。 附录：财务预测表 零售及美护组团队介绍 零售及美护首席研究员、组长：汤秀洁 山东大学金融硕士，曾任职于浙商证券，2025年加入华创证券研究所。 研究员：方逸涵 北京大学金融硕士，曾任职于浙商证券，2025年加入华创证券研究所。研究领域聚焦黄金珠宝、商超百货板块。 研究员：王笑飞 山东大学金融学硕士，曾任职于浙商证券，2025年加入华创证券研究所。研究领域聚焦医美、化妆品行业。 华创证券机构销售通讯录 华创行业公司投资评级体系 基准指数说明： A股市场基准为沪深300指数，香港市场基准为恒生指数，美国市场基准为标普500/纳斯达克指数。 公司投资评级说明： 强推：预期未来6个月内超越基准指数20%以上；推荐：预期未来6个月内超越基准指数10%－20%；中性：预期未来6个月内相对基准指数变动幅度在-10%－10%之间；回避：预期未来6个月内相对基准指数跌幅在10%－20%之间。 行业投资评级说明： 推荐：预期未来3-6个月内该行业指数涨幅超过基准指数5%以上；中性：预期未来3-6个月内该行业指数变动幅度相对基准指数-5%－5%；回避：预期未来3-6个月内该行业指数跌幅超过基准指数5%以上。 分析师声明 每位负责撰写本研究报告全部或部分内容的分析师在此作以下声明： 分析师在本报告中对所提及的证券或发行人发表的任何建议和观点均准确地反映了其个人对该证券或发行人的看法和判断；分析师对任何其他券商发布的所有可能存在雷同的研究报告不负有任何直接或者间接的可能责任。 免责声明 本报告仅供华创证券有限责任公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。 本报告所载资料的来源被认为是可靠的，但本公司不保证其准确性或完整性。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司在知晓范围内履行披露义务。 报告中的内容和意见仅供参考，并不构成本公司对具体证券买卖的出价或询价。本报告所载信息不构成对所涉及证券的个人投资建议，也未考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需求。客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况，自主作出投资决策并自行承担投资风险，任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。本报告中提及的投资价格和价值以及这些投资带来的预期收入可能会波动。 本报告版权仅为本公司所有，本公司对本报告保留一切权利。未经本公司事先书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表、转发或引用本报告的任何部分。如征得本公司许可进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“华创证券研究”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。 证券市场是一个风险无时不在的市场，请您务必对盈亏风险有清醒的认识，认真考虑是否进行证券交易。市场有风险，投资需谨慎。 华创证券研究所