2025年中报点评：研发密集创新，静待新品新变化

业绩一览

• 2025年上半年公司收入17.90亿元，同比-7.05%；归母净利润1.08亿元，同比-15.16%。
• 毛利率52.3%，同比+0.5pp；净利率7.5%，同比-0.6pp。
• 销售费用率36.0%，管理费用率4.8%，研发费用率4.4%，同比变化分别为-0.4pp、+0.7pp、+1pp。

业务拆分

• 化妆品板块：收入10.94亿元，同比-7.73%。
  • 颐莲：收入5.54亿元，同比+23.78%，主要驱动力为喷雾系列升级及营销活动。
  • 瑷尔博士：收入4.51亿元，同比-29.97%，处于调整期，推出287面膜等新品。
  • 珂谧KeyC：重组胶原蛋白业务亮眼，次抛产品销售额超1400万元。
• 原料业务：收入1.79亿元，同比+4.15%，透明质酸（HA）原料收入1.16亿元，医药级HA增长287.3%，毛利率提升8.5个百分点至47.1%。

科技创新与研发

• 研发费用0.79亿元，同比+20.60%。
• 取得多项研发成果：
  • 推出“穿膜胶原”技术，瑷尔博士精研金致系列上市。
  • 医用重组胶原敷料（II类）取得注册证。

投资建议

• 预计2025-2027年归母净利润分别为2.48、2.94、3.50亿元。
• 给予2026年35倍PE，目标价10.11元，维持“推荐”评级。
• 风险提示：市场竞争加剧、新品推广不及预期、品牌调整不及预期等。