贵金属月报：避险溢价推动 贵金属持续冲高

市场要闻与重要数据 贵金属主线逻辑 1.利率方面，2025年9月间，10年期美债收益率走低7.7个基点，而1年期美债收益率则走低23.1个基点。月内美联储降息25BP落地符合预期，市场开始转向交易未来降息路径。美联储主席鲍威尔强调称当前政策风险具有双向性；而后美财长贝森特称其认为利率水平仍然过高，需下调至少100至150个基点；此外多位美联储官员也进一步表明了偏向鸽派的货币政策立场。但整体看未来降息路径仍不确定，由于美国政府停摆，导致9月美国非农失业率等重磅数据并未按时发布，数据“真空”加剧了美联储利率决议不确定性；但市场更倾向于定价美联储连续降息，Fedwatch显示10月降息继续降息概率约为92.5%，暂停降息概率仅为7.5%。 2.通胀方面，2025年9月间，反映通胀预期的breakeven inflation rate环比下滑5BP至2.36%，现阶段通胀仍是限制美联储降息的重要因素之一，多为美联储官员曾表示担忧并认为进一步降息可能会重新引发通胀；堪萨斯城联储主席施密德称，截至到8月，官方通胀数据中近80%的追踪类别物价都出现了上涨，高于年初的70%；不断扩大的通胀上行范围可能暗示了继续降息带来的通胀升温风险，仍需观察9月美国CPI数据变化。 3.汇率方面，2025年9月间，美元指数下行0.025。美国政府停摆暴露出的财政问题可能继续压制美元表现，整体汇率环境对贵金属偏利好。 4.在市场风险定价方面，VIX指数于继续维持低位。地缘方面，中东或将迎来和平希望：当地时间10月3日晚，哈马斯发表声明，宣布向调解方提交对特朗普“20点计划”的回应，表示愿意通过调解方进行谈判以实施相关计划；并同意将加沙地带的管理权移交给一个独立的巴勒斯坦机构（技术官僚机构）。 5.黄金储备方面，央行连续第11个月增持黄金。央行公布数据显示，9月末黄金储备为7406万盎司（约2303.523吨），环比增加4万盎司（约1.24吨），2025年8月末为7402万盎司。此外，根据彭博社，中国矿产资源集团有限公司本周已要求国内买家暂停购买任何以美元计价的必和必拓（BHP）海运船货。目前，必和必拓仅有少量已抵达中国港口的铁矿石现货可供交易，且这些资源均以人民币计价。此举或将显著提升人民币在国际大宗商品交易中的地位，本质上是对于“去美元化”叙事的强化，进一步巩固了贵金属黄金作为美元资产替代的逻辑。 策略 黄金：谨慎偏多 金价持续冲高，主线或在于交易未来美联储宽松预期与黄金作为美元资产替代的双线逻辑。尽管现阶段美联储降息路径暂不明朗，但市场更偏向于押注美联储连续降息；而美联邦政府停摆所暴露出的财政问题进一步强化了黄金的避险溢价以及其作为美元资产替代品的角色；未来金价或延续偏强震荡走势。 白银：谨慎偏多 目前白银价格基于降息预期表现强劲，同时宽松周期中工业属性凸显，金银比价存在修复的需求，不过由于白银本身波动相对较大，因此操作上虽然仍可继续逢低买入套保，但对于仓位的控制以及止损的严格执行需要更多关注。 套利：逢高做空金银比价 期权：暂缓 风险 获利多头了结离场 持续加息引发大规模流动性风险（关注SOFR-OIS利差以及ON RRP账户余额） 图表 图1：美联储资产负债表规模丨单位：亿美元........................................................................................................................4图2：VIX指数丨单位：点.......................................................................................................................................................4图3：10年美债实际收益率丨单位：%....................................................................................................................................4图4：欧元区：10年国债：收益率（日）................................................................................................................................4图5：1年期欧美公债利差（美-欧）丨单位：%...................................................................................................................5图6：10年期欧美利差（美-欧）丨单位：%.........................................................................................................................5图7：花旗经济意外指数丨单位：点........................................................................................................................................5图8：美国PMI指数丨单位：点.............................................................................................................................................5图9：全球主要经济体CPI丨单位：%..................................................................................................................................5图10：breakeven inflation rate丨单位：%............................................................................................................................5图11：美国核心PCE当月同比丨单位：%..........................................................................................................................6图12：WTI价格丨单位：美元/桶...........................................................................................................................................6图13：TGA与ON RRP账户丨单位：十亿美元.................................................................................................................6图14：SOFR OIS 1 Month丨单位：%....................................................................................................................................6图15：上期所黄金库存丨单位：千克、元/克.........................................................................................................................6图16：上期所白银库存丨单位：吨、元/千克.........................................................................................................................6图17：Comex黄金库存丨单位：百万盎司、美元/盎司.......................................................................................................7图18：COMEX：白银：期货库存（日）Comex白银库存丨单位：百万盎司、美元/盎司............................................7图19：金银比价与原油价格丨单位：倍、美元/桶.................................................................................................................7图20：CRB指数与金银比价丨单位：倍、点........................................................................................................................7表1：贵金属品种基差变动描述................................................................................................................................................4 资料来源：同花顺，华泰期货研究院 资料来源：钢联大宗，华泰期货研究院 资料来源：同花顺，华泰期货研究院 资料来源：同花顺，华泰期货研究院 资料来源：同花顺，华泰期货研究院 资料来源：同花顺，华泰期货研究院 资料来源：同花顺，华泰期货研究院 资料来源：同花顺，钢联，华泰期货研究院 资料来源：钢联，华泰期货研究院 资料来源：同花顺，华泰期货研究院 资料来源：钢联 资料来源：Bloomberg，华泰期货研究院 资料来源：同花顺，华泰期货研究院 资料来源：钢联，华泰期货研究院 资料来源：钢联，华泰期货研究院 资料来源：钢联，华泰期货研究院 资料来源：钢联，华泰期货研究院 本期分析研究员 王育武从业资格号：F03114162投资咨询号：Z0022466 陈思捷从业资格号：F3080232投资咨询号：Z0016047 师橙 从业资格号：F3046665投资咨询号：Z0014806 封帆 从业资格号：F03139777投资咨询号：Z0021579 联系人 投资咨询业务资格：证监许可【2011】1289号 免责声明 本报告基于本公司认为可靠的、已公开的信息编制，但本公司对该等信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告所载的意见、结论及预测仅反映报告发布当日的观点和判断。在不同时期，本公司可能会发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告。本公司不保证本报告所