国内合成树脂龙头，布局电子材料、多孔碳及生物质强化产业链协同优势

圣泉集团(605589)[Table_Industry]基础化工/原材料 圣泉集团深度报告 本报告导读： 公司作为国内领先的合成树脂企业，以此为基础发展高频高速树脂、新能源材料以及生物质产品，实现全产业链协同发展。 投资要点： 公司合成树脂行业领先，持续发展电子材料、新能源材料、生物质。1994年公司正式成立，自2005年开始进入电子化学品领域，实现了电子级酚醛树脂、特种环氧树脂等CCL/PCB及电子封装上游原材料的国产化替代。2022年大庆圣泉生物质项目建成投产，公司围绕着核心产品，打造出了包括生物质化工原料、合成树脂、复合材料较为完整齐全的产业链。公司依托生物质精炼和树脂合成领域的技术积累，加速推进电池材料业务的产业化进程，重点布局硅碳负极与硬碳负极材料的研发生产。 2015-2025H1公司营业收入与归母净利润整体快速增长。2015-2024年公司营业收入从33.25增长至100.2亿元，复合增速为13.04%；2015-2024年公司归母净利润从3.87增长至8.68亿元，2015-2024年复合增速为9.39%。2025H1公司实现营业收入为53.51亿元，同比增长15.67%，归母净利润为5.01亿元，同比增长51.19%。公司传统业务稳定增长，高端材料快速放量，新兴项目减亏。 扩 产电 子树 脂， 实现 国产 化替 代。公 司 计 划 启 动2000吨/年PPO/OPE树脂项目、1000吨/年碳氢树脂项目、1000吨/年双马树脂项目、1000吨/年PEI树脂项目扩产工作，满足国产化自主供应需求。 2025年公司实施员工持股计划，提高公司核心竞争力。员工持股计划对象范围为公司高级管理人员等，购买股票的价格为13.00元/股，锁定期分别为12个月、24个月、36个月。2025-2027年目标值归母净利润分别为10.85、13.02、17.36亿元；或者扣非归母净利润分别为10.37、12.45、16.59亿元。 电子树脂产能持续释放，关注电池材料的产业化进度2025.04.232024上半年归母扣非净利润同比上升13.54%，看好特种电子树脂聚苯醚项目扩产带来的长期成长性2024.08.3023年归属净利润7.89亿元同比增长，看好聚苯醚项目投产带来的成长性2024.04.24 风险提示：在建产能进度不达预期；产品价格大幅波动。 财务预测表 目录 1.盈利预测与估值..........................................................................................41.1.盈利预测................................................................................................41.2.公司估值................................................................................................42.深耕合成树脂行业，大力发展电子及新能源材料..................................52.1.合成树脂行业领先，发展电子材料、新能源材料、生物质............52.2.2015-2025H1公司营业总收入与归母净利润持续增长.....................72.3.合成树脂类产品营收占比超过一半....................................................82.4.公司实际控制人为唐一林和唐地源父子............................................92.5.实施员工持股计划，提高公司竞争力..............................................103.酚醛树脂行业集中度持续优化，产品价差趋稳....................................113.1.酚醛树脂具备优良的物理化学性能..................................................113.2.国内酚醛树脂价差触底回升至6000元/吨左右...............................113.3.酚醛树脂下游应用范围广泛..............................................................123.4.酚醛树脂供给格局优化，集中度逐步提升......................................124.铸造用树脂是铸造工业中重要的基础性材料........................................134.1.呋喃树脂、冷芯盒树脂是常用的铸造树脂......................................134.2.呋喃树脂需求将会稳步增长..............................................................144.3.环氧树脂下游应用行业广泛，未来需求不断增加..........................145.硅碳负极材料在动力电池领域的应用加速突破....................................155.1.硅基负极被视为下一代理想负极材料..............................................155.2.硅碳负极材料在动力电池领域的应用加速突破..............................165.3.硅沉积多孔碳材料是第三代硅碳负极材料......................................176.高频电子树脂性能优异，应用领域广泛................................................176.1.AI驱动高频高速树脂需求增长.........................................................176.2.树脂成本在覆铜板成本中占比23%..................................................186.3.高频高速覆铜板对基材Dk、Df值要求高.......................................186.4.我国电子树脂生产企业起步较晚，未来发展空间较大..................197.公司加速发展高频高速材料，布局硅碳负极材料................................197.1.公司重点布局硅碳负极材料..............................................................197.2.深耕电子树脂领域，加速实现国产替代化......................................207.3.公司利用生物质精炼一体化技术，实现秸秆高值化利用..............218.风险提示....................................................................................................23 1.盈利预测与估值 1.1.盈利预测 1）主要产品价格假设：a.酚醛树脂：根据百川资讯，自2025年7月酚醛价格触底回升，我们预计2025-2027年酚醛树脂不含税均价分别为0.78、0.80、0.82万元/吨；b.呋喃树脂：我们预计2025-2027年呋喃树脂不含税均价分别为1.20、1.24、1.27万元/吨；c.环氧树脂：我们预计2025-2027年环氧树脂不含税均价分别为2.58、2.65、2.73万元/吨。 2）主要产品销量假设：a.酚醛树脂：我们预计2025-2027年酚醛树脂销量分别为55.13、58.37、61.62万吨；b.呋喃树脂：我们预计2025-2027年呋喃树脂销量分别为13.86、14.55、15.28万吨；c.环氧树脂：我们预计2025-2027年环氧树脂销量分别为2.99、3.14、3.3万吨。 1.2.公司估值 我们选取可比公司中，雅克科技与彤程新材均布局电子材料业务，与公司电子材料相似，东材科技生产电子级树脂材料，是PCB的上游核心材料，应用领域与公司一致，因此作为可比公司。预计2025-2027年EPS分别为1.33、1.64、2.05元，参考可比公司，考虑到公司作为合成树脂龙头，积极布局电子材料，给予公司2025年30倍PE，对应目标价39.9元，维持“增持”评级。 2.深耕合成树脂行业，大力发展电子及新能源材料2.1.合成树脂行业领先，发展电子材料、新能源材料、生物质 公司以合成树脂为基础，发展电子材料及生物质产品。公司主要从事化学新材料和生物质新材料、新能源相关产品的研发、生产、销售。1979年公司前身刁镇糠醛厂成立；1994年完成股份制改造，公司正式成立；2003年公司成为全球最大的呋喃树脂生产基地之一；2012年10万吨/年玉米芯秸秆综合利用工业化装置建成投产；2013年20万吨/年酚醛树脂车间建成投产；2019年“圣泉生物溶剂法”秸秆精炼一体化技术研发成功，大庆项目签约建设；2021年公司主板上市，年产23万吨酚醛树脂项目建成投产；2022年大庆圣泉生物质项目建成投产。2023年，“100万吨/年生物质精炼一体化（一期工程）项目”、6000吨特种环氧树脂以及2万吨/年绿色高性能改性酚醛树脂建成投产。2024年公司1000吨/年PPO树脂产线、100吨/年碳氢树脂、300吨/年多孔碳建成投产。2025年2月1000吨/年多孔碳建成投产，公司计划启动2000吨/年PPO/OPE树脂项目、1000吨/年碳氢树脂项目、1000吨/年双马树脂项目、1000吨/年PEI树脂项目扩产。 资料来源：公司官网，2023-2024年年报，国泰海通证券研究 公司双主业作为基石，全产业链协同发展。公司围绕着核心产品，打造出了包括生物质化工原料（纤维素、半纤维素、木质素等）、合成树脂（呋喃树脂、酚醛树脂、冷芯盒树脂、环氧树脂等）、复合材料（酚醛树脂泡沫板、轻芯钢等）在内的较为完整齐全的产业链。公司将农作物废弃物玉米芯、秸秆中的半纤维素、木质素、纤维素三大成分提纯并高效利用，不仅生产木糖、L-阿拉伯糖、表面活性剂等生物质化工产品，同时可利用木质素、半纤维素制成木质素酚、糠醛等用于生产呋喃和酚醛树脂。 数据来源：公司招股说明书 公司自2005年开始进入电子化学品领域，实现了电子级酚醛树脂、特种环氧树脂等CCL/PCB及电子封装上游原材料的国产化替代。目前产品细分包括电子级酚醛树脂、特种环氧树脂、PPO/OPE、碳氢树脂、苯并噁嗪树脂、双马来酰亚胺树脂等功能型高分子材料。 2.2.2015-2025H1公司营业总收入与归母净利润持续增长 2015-2025H1公司营业收入与归母净利润整体快速增长。2015-2024年公司营业收入从33.25增长至100.2亿元，复合增速为13.04%；2015-2024年公司归母净利润从3.87增长至8.68亿元，2015-2024年复合增速为9.39%。公司通过传统业务优化与新业务突破，实现了营收与净利润的双效增长。2025H1公司实现营业收入为53.51亿元，同比增长15.67%，归母净利润为5.01亿元，同比增长51.19%。公司传统业务稳定增长，高端材料快速放量，新兴项目减亏。 数据来源：Wind，国泰海通证券研究 数据来源：Wind，国泰海通证券研