一脉阳光（02522.HK）整体业务稳定发展，加速发掘影像数据价值

优于大市 整体业务稳定发展，加速发掘影像数据价值 核心观点 公司研究·财报点评 医药生物·医疗服务 2025年上半年收入增长13%，实现扭亏为盈。2025年上半年公司实现营收4.67亿元（+12.9%），环比增长34.6%；归母净利润0.16亿元，相较2024年实现扭亏为盈。上半年收入增长主要是由于影像中心服务及影像解决方案服务的客户快速扩张，公司优化资源配置，减少不必要的开支，提升产出和运营效率，带动盈利能力改善。上半年公司完成1.82亿的配售融资，并完成高脉健康70%股权收购。 证券分析师：陈曦炳证券分析师：彭思宇0755-819829390755-81982723chenxibing@guosen.com.cnpengsiyu@guosen.com.cnS0980521120001S0980521060003 证券分析师：张超0755-81982940zhangchao4@guosen.com.cnS0980522080001 影像中心服务下半年有望恢复稳定增长，公司所积累的影像数据价值不断凸显。2025年上半年影像中心服务收入3.0亿（-6.1%），主要由于国内宏观环境波动及检查收费价格调整等政策影像。上半年公司新增开发11个影像中心，开始运营12个影像中心，并有11个在建中的影像中心。新的影像中心项目预计在下半年逐步交付投入运营，影像中心收入有望恢复稳定增长。影像解决方案服务收入约为1.61亿（+88.9%），主要由于医疗新基建政策红利持续释放和医疗设备更新需求逐步恢复。一脉云服务收入约0.07亿（-31.9%），主要是由于一次性软件销售收入的减少。2025年4月，公司在上海数据交易所上架“CT胸部病变标注数据”，同时获得数据供需方认证证书；8月数据集正式通过北京国际大数据交易所合规审核并成功上架；9月与数据使用方完成首批数据的交易。此外，公司所孵化的影禾医脉联合阿里云正式发布了“医学影像大模型智算一体机MIIA-X1”，公司所积累的庞大影像数据库正在为AI医学影像发展赋能，凸显数据价值。 基础数据 投资评级优于大市(维持)合理估值收盘价16.75港元总市值/流通市值6718/4927百万港元52周最高价/最低价72.80/12.58港元近3个月日均成交额369.71百万港元 净利率同比改善，销售及管理费用率显著下降。2025年上半年公司毛利率为29.4%（-9.2pp），主要由于影像检查收费调整导致部分影像中心的毛利下滑，解决方案服务也面对行业竞争压力加剧的影响。管理费用率16.1%（-10.4pp），主要是由于上市开支减少；销售费用率5.8%（-2.1pp），财务费用率2.5%（+0.1pp），净利率为3.4%，盈利能力改善明显。 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 相关研究报告 《一脉阳光（02522.HK）-国内医学影像服务龙头，AI赋能深挖影像数据价值》——2025-05-25 风险提示：放射和超声检查收费降价风险；市场竞争加剧风险；政策风险；扩张不及预期的风险；财务风险。 投资建议：一脉阳光是国内医学影像服务龙头，扩张步伐稳健。AI时代下公司打造智慧影像综合解决方案，正在打通数据变现和应用的通路。维持盈利预测，预计2025-27年归母净利润分别为0.49/0.81/1.13亿元，同比扭亏为盈/65.3%/39.5%，维持“优于大市”评级。 2025年上半年收入增长13%，实现扭亏为盈。2025年上半年公司实现营收4.67亿元（+12.9%），环比增长34.6%；归母净利润0.16亿元，相较2024年实现扭亏为盈。上半年收入增长主要是由于影像中心服务及影像解决方案服务的客户快速扩张，公司优化资源配置，减少不必要的开支，提升产出和运营效率，带动盈利能力改善。上半年公司完成1.82亿的配售融资，并完成高脉健康70%股权收购。 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 影像中心服务下半年有望恢复稳定增长，公司所积累的影像数据价值不断凸显。2025年上半年影像中心服务收入3.0亿（-6.1%），主要由于国内宏观环境波动及检查收费价格调整等政策影像。上半年公司新增开发11个影像中心，开始运营12个影像中心，并有11个在建中的影像中心。新的影像中心项目预计在下半年逐步交付投入运营，影像中心收入有望恢复稳定增长。影像解决方案服务收入约为1.61亿（+88.9%），主要由于医疗新基建政策红利持续释放和医疗设备更新需求逐步恢复。一脉云服务收入约0.07亿（-31.9%），主要是由于一次性软件销售收入的减少。2025年4月，公司在上海数据交易所上架“CT胸部病变标注数据”，同时获得数据供需方认证证书；8月数据集正式通过北京国际大数据交易所合规审核并成功上架；9月与数据使用方完成首批数据的交易。此外，公司所孵化的影禾医脉联合阿里云正式发布了“医学影像大模型智算一体机MIIA-X1”，公司所积累的庞大影像数据库正在为AI医学影像发展赋能，凸显数据价值。 资料来源：公司招股书、公司年报、国信证券经济研究所整理 净利率同比改善，销售及管理费用率显著下降。2025年上半年公司毛利率为29.4%（-9.2pp），主要由于影像检查收费调整导致部分影像中心的毛利下滑，解决方案服务也面对行业竞争压力加剧的影响。管理费用率16.1%（-10.4pp），主要是由于上市开支减少；销售费用率5.8%（-2.1pp），财务费用率2.5%（+0.1pp），净利率为3.4%，盈利能力改善明显。 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 经营性现金流同比优化。2025年上半年公司经营性现金流净额为0.93亿，同比大幅改善，主要是由于公司加强应收款项的管理、优化现金流。 资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理 投资建议：一脉阳光是国内医学影像服务的龙头，形成了“医学影像中心服务+影像解决方案服务＋一脉云服务”三部分业务的服务能力输出，扩张步伐稳健。AI时代下公司打造智慧影像综合解决方案，正在打通数据变现和应用的通路。维持盈利预测，预计2025-27年归母净利润分别为0.49/0.81/1.13亿元，同比扭亏为盈/65.3%/39.5%，维持“优于大市”评级。 免责声明 分析师声明 作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道；分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求独立、客观、公正，结论不受任何第三方的授意或影响；作者在过去、现在或未来未就其研究报告所提供的具体建议或所表述的意见直接或间接收取任何报酬，特此声明。 重要声明 本报告由国信证券股份有限公司（已具备中国证监会许可的证券投资咨询业务资格）制作；报告版权归国信证券股份有限公司（以下简称“我公司”）所有。本报告仅供我公司客户使用，本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式使用、复制或传播。任何有关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点，一切须以我公司向客户发布的本报告完整版本为准。 本报告基于已公开的资料或信息撰写，但我公司不保证该资料及信息的完整性、准确性。本报告所载的信息、资料、建议及推测仅反映我公司于本报告公开发布当日的判断，在不同时期，我公司可能撰写并发布与本报告所载资料、建议及推测不一致的报告。我公司不保证本报告所含信息及资料处于最新状态；我公司可能随时补充、更新和修订有关信息及资料，投资者应当自行关注相关更新和修订内容。我公司或关联机构可能会持有本报告中所提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行、财务顾问或金融产品等相关服务。本公司的资产管理部门、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中意见或建议不一致的投资决策。 本报告仅供参考之用，不构成出售或购买证券或其他投资标的要约或邀请。在任何情况下，本报告中的信息和意见均不构成对任何个人的投资建议。任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。投资者应结合自己的投资目标和财务状况自行判断是否采用本报告所载内容和信息并自行承担风险，我公司及雇员对投资者使用本报告及其内容而造成的一切后果不承担任何法律责任。 证券投资咨询业务的说明 本公司具备中国证监会核准的证券投资咨询业务资格。证券投资咨询，是指从事证券投资咨询业务的机构及其投资咨询人员以下列形式为证券投资人或者客户提供证券投资分析、预测或者建议等直接或者间接有偿咨询服务的活动：接受投资人或者客户委托，提供证券投资咨询服务；举办有关证券投资咨询的讲座、报告会、分析会等；在报刊上发表证券投资咨询的文章、评论、报告，以及通过电台、电视台等公众传播媒体提供证券投资咨询服务；通过电话、传真、电脑网络等电信设备系统，提供证券投资咨询服务；中国证监会认定的其他形式。 发布证券研究报告是证券投资咨询业务的一种基本形式，指证券公司、证券投资咨询机构对证券及证券相关产品的价值、市场走势或者相关影响因素进行分析，形成证券估值、投资评级等投资分析意见，制作证券研究报告，并向客户发布的行为。 国信证券经济研究所 深圳深圳市福田区福华一路125号国信金融大厦36层邮编：518046总机：0755-82130833 上海上海浦东民生路1199弄证大五道口广场1号楼12层邮编：200135 北京北京西城区金融大街兴盛街6号国信证券9层邮编：100032