短期需求支撑，中期供需缺口有限

短期需求支撑，中期供需缺口有限 焦煤焦炭 2025年9月28日 主要结论 焦煤焦炭：短期高需求支撑，中期供需缺口有限 宏观面，美国当地时间9月17日下午两点（北京时间9月18日凌晨两点），美联储联邦公开市场委员会宣布，决定将联邦基金利率目标区间下调0.25个百分点，至4%—4.25%。这是美联储2025年首次降息，也是继去年12月以来，重启降息步伐。利率点阵图显示，年内美联储有望降息两次25个基点，明年再降息25个基点。内部对降息幅度存在分歧，但降息通道已经开启。国内方面，国家发展改革委9月16日消息，中共国家发展和改革委员会党组在《求是》发表题为《坚定落实纵深推进全国统一大市场建设各项部署》的署名文章。文章指出，要从问题导向出发，坚持长短结合、标本兼治，现阶段最急迫的是聚焦重点难点，围绕“六个着力”集中攻关，清除顽瘴痼疾，解决突出问题，持续激发市场潜力。下半年政策面仍将持续关注“反内卷”题材。 金融数据表现来看，8月CPI同比下降0.4%，较7月的0%明显回落，转为负值状态，创2009年以来同期最低，居民消费水平非常疲软。核心CPI同比小幅升至0.9%，较7月的0.8%小幅抬升0.1%，延续边际改善势头。总体来看，8月价格数据略有恶化，PPI好转但CPI承压。显示目前市场价格下行压力依然存在。信贷社融数据全面下降，除了企业新增短期贷款，其他所有数据全部低于去年同期水平，无论是居民，企业，还是政府，融资都同比下降。从融资结构上来看，政府债券净融资贡献了社会融资超过一半的同比增量，因此，政府债券净融资仍是支撑社会融资规模的重要力量。 国信期货交易咨询业务资格：证监许可〔2012〕116号分析师：邵荟憧从业资格号：F3055550投资咨询号：Z0015224电话：021-55007766-305168邮箱：15219@guosen.com.cn 产业面，进入9月之后，产地方面，山西地区有零星停产情况，多数煤矿维持正常生产，内蒙区域受查超影响部分煤矿已落实停产，当地新增炼焦煤停产产能约270万吨。进口方面，四季度，主要焦煤进口来源国俄罗斯进口量将保持稳定增长，蒙煤方面，为保证达成全年发货量目标，预计未来进口也将有增量。此外，海运煤进口量灵活调节，预计下半年焦煤进口量环比上半年有增长，全年进口量同比2024年微降。需求方面，国庆中秋双节将至，下游焦企陆续开启节前备库，部分中间环节也开始入场采购，煤矿出货顺畅。焦企开工窄幅波动，钢厂铁水产量高位支撑煤焦真实需求。因此十一节前盘面存在反弹动能。中长期来看，国内查超产影响有待观察，进口方面下半年总量或有回升，供给端缺口不大。需求方面，焦钢企业短期保持开工动能，但中长期仍需关注反内卷政策对下游的影响。盘面价格难以突破前高，上方压力存在。 独立性申明： 作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于本人的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 一、国内外宏观解读 1.1美联储降息靴子落地，国内发改委发文稳定市场情绪 美国当地时间9月17日下午两点（北京时间9月18日凌晨两点），美联储联邦公开市场委员会宣布，决定将联邦基金利率目标区间下调0.25个百分点，至4%—4.25%。这是美联储2025年首次降息，也是继去年12月以来，重启降息步伐。利率点阵图显示，年内美联储有望降息两次25个基点，明年再降息25个基点。 联邦公开市场委员会在9月的会议声明中表示，近期指标显示，上半年经济活动增长放缓。就业增长放缓，失业率小幅上升但仍处于低位。通胀率有所上升，并维持在略高的水平。在这样的背景下，此次降息旨在降低企业和个人的借贷成本，激发投资与消费热情，助力企业扩大生产规模、增加就业岗位，从而为经济增长注入活力。 消息发布后，金融市场出现连锁反应。美股市场走势复杂，消息公布瞬间股指短暂上扬，可在鲍威尔讲话期间又集体回撤。债券市场中，降息促使债券收益率下滑，价格上升。汇率市场也产生显著波动，美元相较于其他货币贬值，非美货币普遍上涨。在美元贬值预期下，投资者为实现资产保值增值，往往会加大对黄金的配置，推动其价格上升。 值得关注的是，美联储此次降息也存在诸多不确定性。内部对降息幅度存在分歧，部分官员觉得25个基点不足以解决问题。外部方面，特朗普上台后新一届政府经济政策或有较大转向，可能对通胀和经济产生复杂影响。未来，美联储降息步伐和政策走向充满变数，全球经济也将在这场复杂的棋局中持续博弈。 请务必阅读正文之后的免责条款部分 数据来源：WIND、国信期货 国内方面，国家发展改革委9月16日消息，中共国家发展和改革委员会党组在《求是》发表题为《坚定落实纵深推进全国统一大市场建设各项部署》的署名文章。文章指出，要从问题导向出发，坚持长短结合、标本兼治，现阶段最急迫的是聚焦重点难点，围绕“六个着力”集中攻关，清除顽瘴痼疾，解决突出问题，持续激发市场潜力。 文章指出要加快研究制定全国统一大市场条例，进一步明确全国统一大市场的制度框架，为规制地方政府行为、明确行政行为边界提供法规制度依据。加快制修订社会信用建设法、招标投标法、政府采购法等相关法律法规，强化制度标准的刚性约束。推动深化财税体制改革，健全有利于高质量发展、社会公平、市场统一的税收制度，优化税制体系，推进消费税征收环节后移并稳步下划地方，规范财政补贴和税收优惠政策。提振市场信心。 1.2国内价格压力持续存在 国家统计局发布数据显示，2025年8月份，全国居民消费价格同比下降0.4%。其中，城市下降0.3%，农村下降0.6%；食品价格下降4.3%，非食品价格上涨0.5%；消费品价格下降1.0%，服务价格上涨0.6%。1—8月平均，全国居民消费价格比上年同期下降0.1%。 8月CPI同比下降0.4%，较7月的0%明显回落，转为负值状态，创2009年以来同期最低，居民消费水平非常疲软。核心CPI同比小幅升至0.9%，较7月的0.8%小幅抬升0.1%，延续边际改善势头。 国家统计局发布数据显示，2025年8月份，全国工业生产者出厂价格同比下降2.9%，降幅比上月收窄0.7个百分点，环比由下降0.2%转为持平。工业生产者购进价格同比下降4.0%，环比持平。1—8月平均，工业生产者出厂价格比上年同期下降2.9%，工业生产者购进价格下降3.3%。 供需关系改善影响部分能源和原材料行业价格环比由降转涨，输入性因素影响国内石油和部分有色金属行业价格环比回落。在反内卷等措施下，工业品价格通缩下行压力有所缓解，PPI同比降幅如预期收窄。但消费端乏力导致CPI持续承压，当前价格结构或将挤压中间环节的开工意愿。 总体来看，8月价格数据略有恶化，PPI好转但CPI承压。显示目前市场价格下行压力依然存在。 图：CPI、PPI 数据来源：WIND、国信期货 1.3政府债支撑社融增量，居民消费低迷 中国人民银行发布数据显示，8月末，广义货币(M2)余额331.98万亿元，同比增长8.8%。狭义货币(M1)余额111.23万亿元，同比增长6%。流通中货币(M0)余额13.34万亿元，同比增长11.7%。前八个月净投放现金5208亿元。 8月M2同比增速较上月持平，M1增速较上月从7月的5.6%回升至6%，延续上升趋势，但增速有所放缓。 2025年8月末社会融资规模存量为433.66万亿元，同比增长8.8%。其中，对实体经济发放的人民币贷款余额为265.42万亿元，同比增长6.6%；对实体经济发放的外币贷款折合人民币余额为1.19万亿元，同比下降21%；委托贷款余额为11.15万亿元，同比下降0.6%；信托贷款余额为4.49万亿元，同比增长5.5%；未贴现的银行承兑汇票余额为2.12万亿元，同比下降4.1%；企业债券余额为33.47万亿元，同比增长3.7%；政府债券余额为91.36万亿元，同比增长21.1%；非金融企业境内股票余额为11.99万亿元，同比增长3.4%。 8月新增企业短期贷款700亿元，在去年低基数影响下同比多增2600亿元，企业中长期贷款、居民短期贷款、居民中长期贷款分别同比少增200亿元、611亿元、1000亿元，反映整体信贷需求仍然较弱。信贷社融数据全面下降，除了企业新增短期贷款，其他所有数据全部低于去年同期水平，无论是居民，企业，还是政府，融资都同比下降。从融资结构上来看，政府债券净融资贡献了社会融资超过一半的同比增量，因此，政府债券净融资仍是支撑社会融资规模的重要力量。 图：M1、M2 数据来源：WIND、国信期货 二、近期焦煤行情回顾 2025年三季度，煤焦期现货价格上涨之后维持高位震荡格局，运行重心较年中有所抬升。 基本面来看，6月是煤炭安全生产月，国家生态环境保护督察组入驻影响主产区煤矿开工，此外，由于价格持续下跌，前期因自身原因限停产煤矿也未进行充分复产，因此国内煤炭产量出现下滑。蒙煤由于口岸库存累至高位，通关车数回落至较低位，7月蒙古那达慕会影响蒙煤通关，进口再次下滑。需求方面，焦企开工虽然表现下滑，但淡季背景下钢厂保持合理利润，减产驱动不足，铁水产量维持在高位，支撑炉料真实需求。供需边际改善，盘面低位反弹。叠加政策面“反内卷”带来的市场信心提振，盘面低位持续反弹。7月下旬，部分主产区安全检查力度加强，影响煤炭产量释放，供应收缩预期叠加宏观信心提振，盘面加速上涨。焦化端，焦煤价格上涨带来成本线上移，焦炭现货落地二轮提涨后，焦企保持低利润，开工窄幅波动。而需求端铁水的高位带来日耗支撑，供需相对平稳，焦炭盘面跟随原料价格上涨，整体涨幅低于焦煤。7月，在供需边际好转以及宏观情绪提振共同作用下，煤焦价格大幅上涨。7月25日收盘后，大商所发布限仓通知，市场情绪明显降温，盘面高位回落。而基本面来看，九月阅兵前供应端仍有阶段性扰动，需求表现来看相对平稳，基本面驱动相对有限，盘面回归震荡格局。 8月，煤焦期货盘面回归震荡格局，中旬开始运行重心小幅下移。基本面来看，产地供给回升，但近期煤矿井下原因或者保安全等因素，部分区域因发生井下事故停产整改，叠加当地仍有部分煤矿因井下以及自身因素等产量受限，主产区整体产量回升缓慢。进口方面，那达慕会结束，前期口岸高库存有效去化，蒙煤通关效率回升至年内高位。国内煤炭价格上涨打开内外价差，海运煤询盘增加。需求方面，焦炭现货价格提涨落地，焦企开工积极性增加，开工率稳中有增。钢厂方面，淡季利润尚可，高炉铁水产量维持在高位窄幅波动。真实需求有支撑。临近月末，下游传来限产消息，市场对于原料需求预期走弱，盘面承压小幅回落。 9月，国内煤矿陆续恢复生产，但仍伴有阶段性供应扰动，国内煤炭生产缓慢恢复。进口方面，那达慕会期间，蒙煤通关量下滑，随后通关恢复正常，需求方面，焦钢企业维持正常生产。阅兵前夕，煤矿以及下游企业面临临时性限停产，市场情绪回落，盘面整体承压。伴随阅兵结束，上游到中下游同步复产。发改委发文提振市场情绪，叠加终端旺季需求好转，盘面低位反弹。 数据来源：文华财经、国信期货 三、焦煤市场基本面分析 3.1煤炭产量释放缓慢恢复 国家统计局发布数据显示，8月份，规模以上工业（以下简称规上工业）原煤生产降幅收窄，原油生产增速加快，天然气、电力生产平稳增长。8月份，规上工业原煤产量3.9亿吨，同比下降3.2%，降幅比7月份收窄0.6个百分点；日均产量1260万吨。1—8月份，规上工业原煤产量31.7亿吨，同比增长2.8%。 进入7月之后，国内生态环境保护督察影响减弱，部分前期限停产煤矿开始复产，但同时也有新增停产煤矿，总体来看，上游煤矿开工率低位虽有小幅反弹，供应缓慢恢复。截至9月26日当周，钢联统计523家样本煤矿开工率86.46%，周环比增加2.42%，较年中增加3.98%。 图：焦煤产量及同比（单位：万吨，%） 图：样本洗煤厂开工率（单位：%） 数据来源：WIND、Mysteel、国信期货 数据来源：WIND、Mysteel、国信期货 3.2预计下半年进口环比增加，全年进口量微降 据