2025年中报点评核心商业有复苏迹象，免税龙头彰显经营韧性

旅游零售2025年09月26日 推荐（维持）目标价：79.31元当前价：70.15元 中国中免（601888）2025年中报点评 核心商业有复苏迹象，免税龙头彰显经营韧性 事项： 华创证券研究所 ❖25年上半年，公司实现营业收入281.51亿元，同比下降9.96%；归属于上市公司股东的净利润为26.0亿元，同比下降20.81%；扣除非经常性损益后的净利润为25.95亿元，同比下降19.84%。二季度来看，25Q2公司主营收入114.05亿元，同比下降8.45%；毛利率为32.77%；单季度归母净利润6.62亿元，同比下降32.21%；单季度扣非净利润6.6亿元，同比下降29.72%。 证券分析师：饶临风邮箱：raolinfeng@hcyjs.com执业编号：S0360525080002 公司基本数据 评论： 总股本(万股)206,885.90已上市流通股(万股)195,247.55总市值(亿元)1,451.30流通市值(亿元)1,369.66资产负债率(%)18.61每股净资产(元)26.6812个月内最高/最低价84.89/56.57 ❖核心免税商业：离岛业务承压，渠道拓展稳步推进。1）海南离岛免税业务面临挑战。据海口海关统计，上半年离岛免税销售额167.6亿元，同比下降9.2%，主要受购物人次下滑26.2%拖累。但客单价逆势增长23.0%至6754元，显示公司在提升客单价值方面成效显著，中高端消费者购买力依然坚挺。2）在渠道拓展方面，公司积极布局机场及口岸免税网络。报告期内，公司成功中标广州白云国际机场T3航站楼出境免税店以及众多口岸免税店经营权，进一步强化在国内大型国际机场及口岸的渠道优势。 ❖多元化布局：境内外项目齐头并进，培育新增量。截至2025年1月，公司已在13个城市拥有市内免税店经营权，较此前7家实现近一倍增长。新中标深圳、广州、西安、福州、成都、天津6家门店，完善核心城市布局。公司在海外扩张也取得突破，今年首次进入越南市场，在河内内排及富国机场的免税店已开业。港澳地区获得香港机场MCM快闪店、澳门M8市内店等经营权，计划下半年陆续开业。这些海外项目不仅有助于分散单一市场风险，更能让公司充分受益于全球旅游零售市场的复苏。 ❖竞争与展望：壁垒坚实，静待消费回暖竞争优势稳固。公司作为国内唯一经国务院授权、在全国范围内开展免税业务的专营企业，在全国28家市内免税店中拥有14家，占比近50%。2025年上半年，海南市场份额同比提升近1个百分点，海南区域引进超60个品牌。数字化转型成效显著，截至目前会员数突破4500万，主营业务线上收入占比达28.5%。我们估计虽然短期业绩仍将承压，但随着消费信心修复、国际航线恢复以及对外免签政策的发布，免税消费需求有望释放。公司多元化渠道布局将驱动长期有质量增长，价值依然稳固。 相关研究报告 《中国中免（601888）2023年报和2024Q1快报点评：分红提升，24Q1毛利率改善》2024-04-08《中国中免（601888）重大事项点评：机场补充协议落地，优化渠道竞争力》2024-01-06《中国中免（601888）2022年三季报点评：疫情持续影响，加练内功》2022-11-01 ❖投资建议：在消费市场整体承压的背景下，我们预计公司25-27年归母净利润为46.88/52.68/59.70亿元。结合市场消费可比公司估值给予25年归母净利润35xPE，对应目标价为79.31元。维持“推荐”评级。 ❖风险提示：1）消费复苏不及预期；2）离岛免税竞争加剧；3）机场口岸国际客流恢复放缓；4）新项目投产及海外扩张带来的资本开支压力。 附录：财务预测表 社服组团队介绍 社服组长、首席研究员：饶临风 南京大学本科，伦敦政治经济学院硕士。曾于东北证券、民生证券、复星集团等机构任职。所在团队获得2023年批零社服行业新财富入围、2022/2023年水晶球社会服务行业第五/第四名、2023年金麒麟社会服务行业第五名等奖项。 华创证券机构销售通讯录 华创行业公司投资评级体系 基准指数说明： A股市场基准为沪深300指数，香港市场基准为恒生指数，美国市场基准为标普500/纳斯达克指数。 公司投资评级说明： 强推：预期未来6个月内超越基准指数20%以上；推荐：预期未来6个月内超越基准指数10%－20%；中性：预期未来6个月内相对基准指数变动幅度在-10%－10%之间；回避：预期未来6个月内相对基准指数跌幅在10%－20%之间。 行业投资评级说明： 推荐：预期未来3-6个月内该行业指数涨幅超过基准指数5%以上；中性：预期未来3-6个月内该行业指数变动幅度相对基准指数-5%－5%；回避：预期未来3-6个月内该行业指数跌幅超过基准指数5%以上。 分析师声明 每位负责撰写本研究报告全部或部分内容的分析师在此作以下声明： 分析师在本报告中对所提及的证券或发行人发表的任何建议和观点均准确地反映了其个人对该证券或发行人的看法和判断；分析师对任何其他券商发布的所有可能存在雷同的研究报告不负有任何直接或者间接的可能责任。 免责声明 本报告仅供华创证券有限责任公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。 本报告所载资料的来源被认为是可靠的，但本公司不保证其准确性或完整性。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司在知晓范围内履行披露义务。 报告中的内容和意见仅供参考，并不构成本公司对具体证券买卖的出价或询价。本报告所载信息不构成对所涉及证券的个人投资建议，也未考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需求。客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况，自主作出投资决策并自行承担投资风险，任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。本报告中提及的投资价格和价值以及这些投资带来的预期收入可能会波动。 本报告版权仅为本公司所有，本公司对本报告保留一切权利。未经本公司事先书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表、转发或引用本报告的任何部分。如征得本公司许可进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“华创证券研究”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。 证券市场是一个风险无时不在的市场，请您务必对盈亏风险有清醒的认识，认真考虑是否进行证券交易。市场有风险，投资需谨慎。 华创证券研究所