可转债周报：高估值制约下，转债性价比回落

高估值制约下，转债性价比回落 可转债周报（9.22-9.26） 投资要点 2025年09月22日 二 级 市 场 跟 踪 。1）转 债市 场下 跌。截至9月19日，上证指数周环比下跌1.3%，收于3820.09点；上证转债周环比下跌1.43%，收于413.76点；中证转债周环比下跌1.55%，收于473.61点；深证转债周环比下跌1.72%，收于343.7点。利 率 债涨 跌 互 现。9月19日，1年期国债到期收益率收于1.39%，周环比下行1BP；10年期国债到期收益率收于1.88%，周环比上行1BP。2）从 转 债 所 属 行 业 来 看 ，通信、轻工制造、家用电器等行业表现相对较好，周涨跌幅分别为2.27%、0.48%、0.32%。3）个 券 表 现 。周涨跌幅排名前五位的转债分别为景兴转债、恒帅转债、崧盛转债、利扬转债和亿田转债，周涨跌幅分别为26.23%、21.84%、12.51%、11.75%和10.24%；周涨跌幅排名末五位的转债分别为海泰转债、东杰转债、鹿山转债、万凯转债和九洲 转2，周 涨跌 幅分 别为-28%、-12.35%、-9.16%、-9.06%和-8.87%。4）转 债 估 值回 落。截至9月19日，全市场转股溢价率的中位数和算术平均数分别为25.29%和38.84%，周环比分别下跌1.33个百分点和下跌0.24个百分点；其中分平价来看，平价低于100、100-110、110-120、120-130、高于130元的转债的转股溢价率均值分别为69.36%、24.98%、18.44%、11.76%、7.25%，周环比分别上涨0.03、下跌2.67、下跌1.5、下跌1.76、下跌1.54个百分点。 刘 文蓉分 析师执业证书编号:S0530523070001liuwenrong@hnchasing.com 相关报告 一 级 市 场 跟 踪 ：上 周（9.15-9.19）共 有1只 转 债 发 行 ，为 应流转债，发行规模为15亿元，所属行业为机械设备；无 转 债 上 市 。截至2025年9月22日，待发新券中证监会同意注册的转债5家，规模共计117.52亿元；已通过上市委的转债7家，规模共计61.76亿元。 核 心 观 点 ：高估值制约下，转债性价比回落。上周转债市场和权益市场同步调整，且转债指数调整幅度大于正股宽基指数，主要是受到转债高估值水平的限制，抗跌性表现较弱；近期可转债ETF规模持续收缩，或表明在权益市场短期震荡和转债高估值制约下，部分资金止盈意愿较强，因此上周转债估值出现主动压缩。展望后市，正股层面，科技板块高景气延续、居民存款搬家或带来股市增量资金、美联储降息周期下全球流动性宽松等利好股市的支撑因素仍存，短期权益市场的震荡调整不改中长期的慢牛趋势。转债估值层面，高估值水平使得转债性价比弱于正股，但在正股中长期向好格局不改的趋势下，转债估值有望温和消化，且短期难以缓解的供需矛盾仍对估值存在一定支撑。总体来看，转债中长期仍存在上行动能，但短期或呈现结构性行情，且估值高位下市场波动或加大，交易难度较大，需注意震荡阶段的风格切换。策略上来看，建议关注以下几条主线：1）中低价、大盘转债，作底仓配置提升组合防御性；2）科技板块，如AI、算力、机器人等方向；3）储能及新能源方向，如固态电池等；4）反内卷相关方向。可关注钢铁、煤炭、光伏等。 风 险提示：转债估值回落风险，股市波动风险。 内容目录 1核心观点..................................................................................................................32重要动态跟踪...........................................................................................................43二级市场..................................................................................................................53.1市场行情..................................................................................................................................................53.2估值分析..................................................................................................................................................74一级市场..................................................................................................................85风险提示..................................................................................................................9 图表目录 图1：上证指数和转债指数走势（点）.........................................................................5图2：上证指数和转债指数周涨跌幅（%）..................................................................5图3：各期限国债到期收益率走势（%）......................................................................5图4：各期限国开债到期收益率走势（%）..................................................................5图5：利率债期限利差（BP）......................................................................................6图6：中美10Y国债利差（%，BP）...........................................................................6图7：权益市场行业周涨跌幅（%）.............................................................................6图8：可转债行业周涨跌幅（%）................................................................................6图9：全市场转债价格中位数和算术平均数（元，%） .................................................7图10：不同价格转债分布情况（只，亿元）................................................................7图11：全市场转股溢价率走势（%）...........................................................................8图12：全市场转股溢价率中位数和算术平均数（%）...................................................8图13：不同平价转债的转股溢价率变动（%）.............................................................8 表1：涨幅前十和跌幅前十的可转债（9.15-9.19）........................................................7表2：转债发行和上市情况（9.15-9.19）......................................................................8表3：证监会同意注册和上市委通过的转债明细...........................................................9 1核心观点 股市：节前市场或以震荡整理为主。近期宏观事件偏向利好市场，但A股指数冲高后有所回落，预示市场在当前点位仍面临一定突破压力。同时，市场逢利好而不涨，尤其是前期抱团的热门科技方向赚钱效应出现消退，或暗示短期市场情绪有所降温。鉴于下周将临近十一长假，市场交投意愿可能逐步回落，宏观层面也缺乏明显催化，预计指数突破行情仍需等待，节前市场大概率仍以震荡为主，交易难度将较8月份有所提升。但需强调，目前A股市场震荡上行的方向仍未发生改变，即使短期出现震荡整理，幅度及时间都将相对有限。 债市：收益率先下后上，期限利差走阔。基本面来看，近期制造业PMI持续运行在荣枯线下方，居民和企业信贷需求相对偏弱，投资和消费亦有待提振，经济基本面的内生动能仍有待继续巩固。资金面来看，上周面临税期扰动，流动性有所收紧，但央行通过增加逆回购投放和开展买断式逆回购等操作来呵护资金面平稳；此外，央行发布公告称将14天逆回购操作调整为“固定数量、利率招标、多重价位中标”，进一步明确了7天期逆回购利率作为政策基准利率的定位。近期债券走势与基本面、资金面存在一定背离，一方面或在消化此前的快速上涨；另一方面主要为股市走强对债市的压制。往后看，股市慢牛行情下债市短期或仍面临扰动，债市能否回到自身基于基本面、资金面等的定价逻辑有待观察，但10年期国债收益率在当前的点位对配置盘仍存在吸引力，短期内债市或仍处于震荡态势。 转债：高估值制约下，转债性价比回落。上周转债市场和权益市场同步调整，且转债指数调整幅度大于正股宽基指数，主要是受到转债高估值水平的限制，抗跌性表现较弱；近期可转债ETF规模持续收缩，或表明在权益市场短期震荡和转债高估值制约下，部分资金止盈意愿较强，因此上周转债估值出现主动压缩。展望后市，正股层面，科技板块高景气延续、居民存款搬家或带来股市增量资金、美联储降息周期下全球流动性宽松等利好股市的支撑因素仍存，短期权益市场的震荡调整不改中长期的慢牛趋势。转债估值层面，高估值水平使得转债性价比弱于正股，但在正股中长期向好格局不改的趋势下，转债估值有望温和消化，且短期难以缓解的供需矛盾仍对估值存在一定支撑。总体来看，转债中长期仍存在上行动能，但短期或呈现结构性行情，且估值高位下市场波动或加大，交易难度较大，需注意震荡阶段的风格切换。策略上来看，建议关注以下几条主线：1）中低价、大盘转债，作底仓配置提升组合防御性；2）科技板块，如AI、算力、机器人等方向；3）储能及新能源方向，如固态电池等；4）反内卷相关方向。可关注钢铁、煤炭、光伏等。 2重要动态跟踪 14天逆回购：9月22日，央行以固定数量、利率招标、多重价位中标方式开展了3000亿元14天期逆回购操作。上次央行开展14天期逆回购操作时间是1月27日，这是央行公开市场时隔近八个月再次启动14天期逆回购操作。 经济数据：2025年8月经济数据陆续发布，1）投资：2025年1—8月份，全国固定