舜宇光学(2382 HK)：产品结构优化带动盈利能力提升

18 September 2025 舜宇光學(2382 HK) 產品結構優化帶動盈利能力提升 受毛利率改善帶動，2025年上半年收入與純利按年分別增長4%／53%舜宇光學2025年上半年收入同比增長4.2%至人民幣196.5億元，主要驅動因素包括：i)手機業務（手機鏡頭/手機攝像模組）收入同比增長1.7%至人民幣132億元，受益於產品結構優化及平均售價（ASP）提升；ii)車載業務（車載鏡頭/車載模組）收入同比增長18.2%至人民幣34億元，因ADAS滲透率提升推動車載鏡頭出貨量同比增長21.7%；iii)XR業務收入同比增長21.1%，因智能眼鏡產品需求增長。整體毛利率同比提升2.6個百分點至19.8%，主要因手機鏡頭/模組毛利率改善及高毛利車載業務增速更快。成本方面，研發費用同比增長11.3%，因加大車載、XR、泛物聯網及智能手機相關研發投入；銷售費用因市場活動減少同比下降18.5%，管理費用同比增長5.2%，與收入增速持平。上半年淨利潤同比大幅增長52.6%至人民幣16.5億元，淨利率同比提升2.7個百分點至8.4%。未宣派中期股息（2024年同期：無）。 手機業務——預期2025年下半年收入環比增長2025年前8個月，手機鏡頭出貨量同比下降7.6%，手機攝像模組出貨量同比下 降16.0%。儘管出貨量下滑，但產品結構持續優化：手機鏡頭及模組ASP均同比提升20%，推動毛利率擴張。其中，6片及以上手機鏡頭收入同比增長超9%，玻璃塑料混合鏡頭收入同比增長超100%，大像面模組銷售額同比增長20%。管理層預計2025年全年手機業務收入將增長5%-10%，意味著下半年收入將顯著環比增長，因多品牌高端新機集中發布帶動銷售量、ASP及毛利率同步提升。 車載業務——受益於ADAS滲透率提升2025年前8個月車載鏡頭出貨量同比增長22.3%，管理層預計全年收入增速將超 20%，主要受ADAS滲透率及像素升級驅動。公司持續深化與地平線、高通、Mobileye及英偉達等智能駕駛平台合作，擴充車載模組產品線，並加速海外市場拓展，期內新獲歐洲頭部車企800萬像素車載模組定點項目。舜宇維持車載鏡頭全球第一地位（市佔率超30%），充分受益於智能駕駛技術普及。隨激光雷達（LiDAR）在L3及以上級別智能駕駛系統中重要性提升，公司已獲得超人民幣15億元激光雷達定點項目。 維持「買入」評級，目標價上調至105港元AR/VR業務收入佔比從2024年同期的5.1%提升至2025年上半年的6.3%。舜宇 在智能眼鏡成像模組市場穩居全球第一，管理層維持全年XR業務收入持平指引（VR增 長 與AR下 滑 抵 消 ） 。 我 們 微 調2025/2026/2027年 淨 利 潤 預 測+2.2%/+0.5%/+1.0%，以反映優於預期的ASP及毛利率表現。維持「買入」評級，目標價從100港元上調至105港元。 來源: Bloomberg 葉偉焯Raymond Ipraymond.ip@crosby.com+852 3476 2928 陳儀雯E Wuen TanEwuen.tan@crosby.com+852 3476 2720 來源:公司資料,Crosby Securities 來源:公司資料, Crosby Securities 來源:公司資料,Crosby Securities 來源:公司資料,Crosby Securities 來源:IDC and WellsennXR, Crosby Securities 來源:公司資料,Crosby Securities 來源:Bloomberg, Crosby Securities 來源:Bloomberg, Crosby Securities 信息披露 本研究報告中的資訊和意見由英皇證券有限公司和高誠證券有限公司及／或其聯屬公司（統稱「英皇及高誠」）以及本報告中指定的研究分析師編制。 分析師的保證披露 就研究報告全部或部分的內容，研究報告中提及的個別券商或發行商，每位分析師均有主要責任及保證：（一）所表達的觀點均準確反映了其個別證券或發行商的個人看法，包括關於英皇及高誠的觀點，且以獨立的方式準備；及（二）分析師在研究報告中表達直接或間接的具體建議或觀點，不會與過去或現在報酬的任何部分相關。 就研究報告的內容，每位分析師進一步確認：（一）分析師及／或其聯繫人（根據香港證券及期貨事務監察委員會頒布《操守準則》的定義）均沒有在研究報告發佈日期前的30個公曆日買賣過研究報告提及的股票；（二）分析師及／或其聯繫人均沒有擔任研究報告提及上市公司的的高級人員；及（三）分析師及／或其聯繫人均沒有對研究報告涉及的股票擁有任何財務利益。 股票的評級披露 基本的評級制度 基本的評級制度是根據我們對股票未來12個月潛在總回報率的預估。潛在總回報率是指（1）未來12個月股價上漲或下跌幅度（以百分比表示）及（2）未來12個月的總股利收益率。 買入(BUY)：預計該股票的潛在總回報率（大型股票／中小型股票）將分別超過10% / 15%。 策略性建議的評級系統 策略性建議的評級系統是根據短期的股價催化因素、技術分析因素和／或量化分析，預計持續時間為三個月。策略性建議的評級系統可能針對評級系統未涵蓋的公司，或與我們對同一家公司的基本評級相反的公司。 策略買入（TB）：該股票的潛在總回報預計超過20%。 策略賣出／做空（TS/TSH）：預計該股票的潛在總回報將低於-20%。 平倉／到期策略性建議：策略性建議的評級將在以下情況下被視為結束或過期：（一）股價在策略性建議後達到獲利或止蝕水平；或（二）在策略性建議後起的3個月後（以較早者為準）。 未評級(NR)：沒有基本或策略性建議評級的股票。審查中(UR)：股票的目標價和／或評級的指示會因在短期內發生的變化，通常是因為可能影響投資前景或估值的事件。 我們一般將市值達到或高於50億美元的公司定義為大型股票，而市值低於此水平的公司則定義為中小型股票。 由於每日的價格波動，個別規模類別股票的實際總市值可能會暫時偏離上述門檻及策略性建議的評級涵蓋股票的潛在總回報可能暫時與指定的基本評級相關的定義的潛在總回報不一致。 一般披露與免責聲明 本研究報告是根據我們認為可靠的公開資訊而編寫，但英皇證券有限公司和高誠證券有限公司及／或其聯屬公司（統稱「英皇及高誠」）未對本研究報告的內容進行獨立核實，也不明示或暗示其內容的公正性、準確性、及時性、合理性或完整性，使用者不應以此作為依據。本研究報告所載資訊與觀點僅供投資者參考，並未考慮個別客戶的具體投資目標、財務情況或需求，也不構成買賣證券或其他金融產品的要約、邀請或任何投資建議或服務。在任何情況下，本研究報告所載資訊或所表達的觀點均不構成對任何人的個人建議。 英皇及高誠可能持有並且可能進行與本研究報告所提及公司相關證券的持倉及交易，也可能為該等公司提供或尋求提供投資銀行或財務顧問服務。投資者應該知悉，相關持倉及交易可能影響本研究報告客觀性的利益衝突。英皇及高誠及其高級職員、董事和員工但不包括股票和信用分析師，可能不時在本研究報告所提及的證券或其他金融產品中持有長倉或空倉，並可能以個人身份進行買賣。投資者應就建議自行獨立評估本研究報告所載資訊，並考慮自身的投資目標、財務狀況及特殊需求，並在參與本研究報告所涉及公司證券相關的任何交易前，應諮詢自己的專業和財務顧問，以了解法律、商業、財務、稅務及其他相關方面的事項。英皇及高誠及其股東或相關聯繫人，概不對因使用或依賴本文件或其內容或相關的任何事項而造成的任何損失或後果承擔任何責任。. 本研究報告所載資訊，以及其中的意見、估值、評級、估算和預測，可能會隨時變更，並且可能在未經通知的情況下進行修正。過去的表現並不能作為未來表現的可靠指標。在若干的時期，英皇及高誠能會發布與本文所載的意見、估值、評級、估算和預測不一致的報告。 英皇及高誠的銷售人員、交易員及其他專業人士可能會提供口頭或書面的市場評論或交易觀點，這些可能與本研究報告中提出的建議和意見不一致，甚至有不同的觀點。此類觀點或建議反映了制定者的不同假設、觀點和分析方法，英皇及高誠沒有義務確保此類其他交易觀點或建議給予研究報告的任何收件人知悉。英皇及高誠的資產管理部門、自營交易台部門及其他投資業務可能會作出與本報告中表達的建議或意見不一致的投資決策。 本文件是嚴格保密僅供收件人使用。此文件僅供您參考，不得複製、再分發或以任何方式（直接或間接）傳遞給任何其他人士，也不得全部或部分刊登，用於任何目的。此文件或其任何副本不得帶出香港或傳送到香港以外的地區。若在其他司法管轄區分發此文件，可能受到法律限制，持有此文件的人士應自行了解並遵守相關限制。通過接受本研究報告，您即表示同意遵守上述指示。 本研究報告只限於在香港發佈。研究報告未有提供給任何其他法管轄區內的人士或實體，也不得被任何人在提供或使用該等資料違反當地適用的法律、規則或法規、政府當局或監管或自律組織或結算組織的規定的情況下使用。 此報告的版權屬於英皇及高誠，未經英皇及高誠給予書面許可的情況下，嚴禁進行任何形式的未經授權的傳播、複製、出版、發布或引用。