25H1业绩符合预期，后续盈利同比改善

石头科技（688169.SH）小家电 2025年09月23日 证券研究报告/公司点评报告 评级：买入（维持） 分析师：吴嘉敏执业证书编号：S0740524060003Email：wujm@zts.com.cn 总股本(百万股)259.11流通股本(百万股)259.11市价(元)200.22市值(百万元)51,878.28流通市值(百万元)51,878.28 报告摘要 事件：石头科技披露半年报，业绩符合预期，预计后续利润率持续改善 25H1公司营收79亿（+79%），归母净利润6.8亿（-40%），归母扣非净利润5.0亿（-42%）。25Q2公司营收45亿（+74%），归母净利润4.1亿（-43%），归母扣非净利润2.6亿（-50%），收入利润符合预期。25Q2扫地机国补的增量、海外（非北美）新市场市占率提升、洗地机的高速增长均为收入贡献了显著的增量。 扫地机：国补带动高增，海外新市场渗透率提升 扫地机25Q2收入35亿（+50%）。（1）内销：国补带动高速增长，Q2收入同比增长50%，H1同比增长超过60%;（2）外销：新拓地区市占率快速提升，欧洲、亚太区域收入高速增长；美国受关税影响有波动；分地区看，欧洲/亚太/北美25Q2收入分别同比增长50%/50%/30%。 洗地机：收入实现高速增长，Q2开始盈利 洗地机25Q2收入7亿元(+700%)，作为参考25Q1收入仅4亿元。作为公司持续发力的新品类，公司洗地机以内销为主，国内市场25Q2市占率约为25%，稳居第二；海外方面，25Q2在韩国、新加坡、澳洲等市场实现出货并贡献利润。 相关报告 1、《思路更进取、更积极谋求增长》2024-10-31 洗烘一体机：预计H2亏损收窄，择机再出发 公司洗烘一体机业务Q2投放力度较大，对利润产生负面影响；H2随着投放力度减弱，亏损有望收窄。 利润端：利润环比承压但同比向好 25Q2单季度净利率9.2%（同比-19pct、环比+1.4pct），同比承压但环比向好。Q2毛利的负面影响因素主要是北美关税波动，预计Q3将大幅好转。 分产品看，（1）扫地机的内销净利率接近15%；欧洲在规模优势下净利率环比微增至22%，亚太稳定在22%；北美扫地机关税压力下预计净利率为低个位数，预计Q3产能成功切换后大幅好转。（2）洗地机：25Q2实现扭亏，往后预计内外销都贡献利润。（3）洗烘一体机未来预计投入更均衡，实现减亏。 投资建议 公司整体进入利润率改善的拐点，预计扫地机（1）内销：延续增长，但因补贴结束及新品推广费用增加，净利率短期难以回升；（2）外销：持续向好，北美产能转移后收入利润预计环比大幅改善；欧洲亚太利润维持。 预计洗地机和洗烘一体在利润上不再显著负贡献，且公司在欧洲IFA展上推出割草机器人，有望带来新增量。根据半年报，我们调整全年业绩预期，我们预计25-27年归母利润18、26、32亿（前值25-26年为23、27亿），对应PE为28、20、17x，成长性依然显著。 风险提示：景气度不及预期、竞争加剧、研报信息更新不及时风险。 重要声明 中泰证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证券监督管理委员会许可的证券投资咨询业务资格。 本报告基于本公司及其研究人员认为可信的公开资料或实地调研资料，反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响。本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性，且本报告中的资料、意见、预测均反映报告初次公开发布时的判断，可能会随时调整。本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。本报告所载的资料、工具、意见、信息及推测只提供给客户作参考之用，不构成任何投资、法律、会计或税务的最终操作建议，本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。 市场有风险，投资需谨慎。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 投资者应注意，在法律允许的情况下，本公司及其本公司的关联机构可能会持有报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，并可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。本公司及其本公司的关联机构或个人可能在本报告公开发布之前已经使用或了解其中的信息。 中泰证券股份有限公司事先未经本公司书面授权行任何形式的翻版、发布、复制、转载、刊登、篡改，且不得对本报告进行有悖原意的删节或修改。