沪锌：旺季未改累库趋势，锌价延续震荡

研究员：潘保龙投资咨询号：Z0019697研究员：王艳红投资咨询号：Z0010675 目录 第一部分：核心观点 第二部分：产业基本面供给端 第三部分：产业基本面消费端 第四部分：其他指标 核心观点 宏观：摩根大通美国经济学家MichaelFeroli预计，美联储下周将降息25个基点。他看到有两三个持不同意见的人赞成更大幅度的降息，但没有人赞成维持利率不变。点阵图预计仍将显示，2025年之后还将有一次降息。 基本面：锌价盘面延续震荡走势。9月旺季来临，但在国内炼厂持续放量的情形下，国内锌锭社会库存继续累库，库存量创近年同期新高，同时内外库存差也在加大，并驱动精炼锌进口亏损扩大。供给端，在利润刺激下，国内炼厂开工率提升，精炼锌产出放量，国内社库加速累库。另一方面，在长协加工费创历史新低的背景下，海外高成本炼厂亏损压力大，出现减产，导致LME库存持续去化。精炼锌进口亏损趋势性扩大亦从侧面反映了内外冶炼境遇分化格局。预计进口亏损将继续扩大，关注精炼锌出口窗口打开的机会。从全球整体视角看，锌矿周期性供给转宽逐步落地，矿端增产到冶炼放量的传导节奏由于海外炼厂减产而被延缓，但考虑到国内存量和新增冶炼产能充足，能够消化矿端的增量，因此全球锌矿产出的增加最终能够落实为精炼锌产量的增加。需求端相对平稳，维持存量为主，供增需稳之下锌供需平衡有过剩倾向。 策略：操作上，整个有色板块波动率进一步下降，锌短中期大幅下行可能性不大，但长期来看锌将由平衡走向过剩的预期未改，策略上仍可逢高布局长线空单，企业可暂正常按需采买。 产业基本面-供给端 2.1锌精矿产量 2025年锌矿国际长协TC价确定为80美元/吨，创历史最低，同比上一年腰斩，海外高成本炼厂可能会面临运营压力。尽管如此，但应注意2024年的长单tc是被严重高估的，从现货tc的变化来看，锌矿供给边际宽松的趋势没有改变。 产业基本面-供给端 2.2锌精矿进口量及加工费 国内1-7月累计进口锌精矿303.65万实物吨，同比增加46.31%，进口矿进口量同比增加，助推加工费上调。截止9月12日，根据SMM，进口矿加工费报98.75美元/吨，国产矿加工费报3850元/吨，国产、进口矿加工费有所分化。 产业基本面-供给端 2.3冶炼厂利润估算 国产矿冶炼利润仍较好，进口矿因内外比价问题，转为亏损。 产业基本面-供给端 2.4精炼锌产量 据ILZSG，2025年6月，全球精炼锌产出115.65万吨，同比减少2.22%。2025年8月国内精炼锌产量为62.46万吨，同比增加28%，国产矿冶炼利润良好、原料充足，炼厂开工积极性高。 产业基本面-供给端 2.5精炼锌进口利润与进口量 2025年1-7月，中国累计净进口精炼锌19.71万吨。精炼锌进口窗口目前处于关闭状态。 产业基本面-消费端 3.1精炼锌初端消费 7月国内镀锌板产量为235万吨，同比增加4.44%。镀锌表观消费量相对低迷，或表明实际需求偏弱及产业链隐性库存主动去库。 产业基本面-消费端 3.2精炼锌终端消费 2025年1-8月基建投资完成额(不含电力)累计同比增速有所走低。地产后端环比低位企稳，但新开工、施工等前端指标仍弱。 产业基本面-消费端 3.3精炼锌终端消费 2025年8月国内汽车产量281.5万辆，同比增加12.95%。消费贷补息、新一轮国补资金下放，料家电消费将维持韧性。 其他指标 4.1库存 库存内增外减。随着国内炼厂持续放量，社库累库趋势还会持续。 其他指标 4.2现货升贴水 截止9月12日，锌LME0-3升贴水报升水30.17美元/吨。社库大幅累库，国内现货升水低迷。 其他指标 4.3交易所持仓 截止9月5日，LME锌投资基金净持仓为26451手多单。沪锌加权持仓量近期企稳。 免责声明 本报告的信息均来源于公开资料，我公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证，也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更。我们力求报告内容的客观、公正，但文中的观点、结论和建议仅供参考，投资者据此做出的任何投资决策与本公司和作者无关。 本报告版权仅为我公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发布。如引用、刊发，需注明出处为正信期货研究院，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。Text 公司地址：湖北省武汉市江汉区ICC大厦A座16楼客服热线：400-700-0068公司网站：www.zxqh.net产业研究中心公众号：“正信期货研究院”