医药生物行业2025年9月投资策略：创新药产业链景气度高，器械板块有望估值修复

行业研究·行业投资策略 医药生物 投资评级：优于大市（维持评级） 证券分析师：陈曦炳0755-81982939chenxibing@guosen.com.cnS0980521120001 证券分析师：彭思宇0755-81982723pengsiyu@guosen.com.cnS0980521060003 证券分析师：肖婧舒0755-81982826xiaojingshu@guosen.com.cnS0980525070001联系人：贾瑞祥021-60875137jiaruixiang@guosen.com.cn 证券分析师：陈益凌021-60933167chenyiling@guosen.com.cnS0980519010002 证券分析师：凌珑021-60375401linglong@guosen.com.cnS0980525070003 证券分析师：张超0755-81982940zhangchao4@guosen.com.cnS0980522080001 证券分析师：马千里010-88005445maqianli@guosen.com.cnS0980521070001 9月医药行业投资策略 n关注创新药及创新产业链。创新药板块步入快速放量期，国内外商业化与对外授权齐发力，推动营收增长并加快盈利转折。仿创结合企业创新药占比提升，仿制药业务受益集采规则优化。CXO板块业绩迅速回暖，地缘政治的对股价的影响已经较为充分地体现，伴随着新签订单、在手订单的高增长，头部CDMO公司的业绩有望持续恢复和验证。建议关注拥有差异化创新能力，产品具备全球商业化潜力的创新药公司，以及新签订单、在手订单高增长的头部CDMO公司：科伦博泰生物、康方生物、信达生物、三生制药、康诺亚、泽璟制药、药明康德等。 n器械板块有望迎来“政策优化+景气回升+业绩复苏”下的估值修复机会。25年以来医疗设备招投标持续回暖，随着库存逐步消耗，部分企业25Q3业绩有望反转。高值耗材过往受集采和关税影响压制业绩和估值，集采反内卷和关税缓和背景下估值修复机会大，出海潜力足。体外诊断受医保控费政策冲击较大，集采有望加速进口替代和龙头集中。家用器械中的热门单品国内市场规模快速提升，国产龙头出海布局方兴未艾，业绩呈加速复苏态势。推荐关注：迈瑞医疗、联影医疗、开立医疗、惠泰医疗、春立医疗、新产业、艾德生物、华大智造、福瑞股份、鱼跃医疗。 n投资策略：创新药产业链景气度高，器械板块有望估值修复。2025年9月投资组合：A股：迈瑞医疗、药明康德、爱尔眼科、新产业、惠泰医疗、开立医疗、澳华内镜、艾德生物、爱博医疗、金域医学、鱼跃医疗；H股：康方生物、科伦博泰生物-B、和黄医药、康诺亚-B、三生制药、药明合联、爱康医疗、固生堂。 n风险提示：研发失败风险；商业化不及预期风险；地缘政治风险；政策超预期风险。 目录 医药月度表现回顾01医药行业数据跟踪02细分板块观点03近期重点报告回顾04覆盖公司盈利预测与估值表05 医药宏观数据 n生产端：2025年1-7月规模以上工业增加值同比增长6.3%，其中医药制造业工业增加值累计同比增长1.4%，2025年1-7月累计营业收入14010.7亿元（-1.7%），累计利润总额1948.2亿元（-2.6%）。 n需求端：2025年1-7月的社零总额28.42万亿元（+4.8%），限额以上中西药品类零售总额4161亿元（+1.2%）。 n支付端：2025年1-7月基本医疗保险基金（含生育保险）总收入16846.62亿元，同比增长6.9%；职工医保支出、居民医保支出分别同比增长3.0%与下降5.7%。 8月医药板块表现位于全行业中下游 n医药行业在8月份整体上涨2.61%，跑输沪深300指数7.73%。 资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理注：截至2025-8-29 资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理注：截至2025-8-29 子板块：医疗器械板块涨幅较大，医药商业板块下跌 n分子板块看，医疗器械、医疗服务、生物制品、中药Ⅱ、化学制药板块分别上涨6.27%、4.05%、2.07%、1.30%、1.12%，医药商业板块下跌1.30%。 资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理注：截至2025-8-29 资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理注：截至2025-8-29 医药生物行业估值处于历史高位区间 n医药生物（申万）的整体估值水平已充分回调，当前PE（TTM）为40.20，处于近5年历史分位点83.09%。 n医药板块相对沪深300以及万得全A的溢价率水平处于五年平均位。 资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理注：截至2025-8-29 资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理注：截至2025-8-29 目录 医药月度表现回顾01医药行业数据跟踪02细分板块观点03近期重点报告回顾04覆盖公司盈利预测与估值表05 2025年8月创新药获批上市情况 n2025年8月共有12款创新药或生物类似药获批上市（国产8款/进口4款），包括恒瑞医药的泽美妥司他片、罗氏的利司扑兰片、勃林格殷格翰和中国生物制药的宗艾替尼片、第一三共和阿斯利康的注射用德达博妥单抗等。 2025年8月创新药的NDA、IND申请（1） 2025年8月创新药的NDA、IND申请（2） 2025年8月创新药的NDA、IND申请（3） 重点血制品批签发跟踪 n2025年8月血制品批签发情况： ü人血白蛋白：批签发517批（-9%），其中国产194批（+4%），进口323批（-16%）； ü免疫球蛋白：静丙批签发142批（+22%）、狂免2批（-71%）、破免17批（+42%）； ü凝血因子类：PCC批签发29批（+71%）、凝血因子Ⅷ 87批（+43%）、纤原21批（-46%）； 创新医疗器械：8月份新增4款创新器械获批 n2025年8月，国家药品监督管理局共新增批准4款创新医疗器械的注册申请；截至8月末，国家药监局已批准的创新医疗器械名录中产品数量已提升至368款。 医疗服务：样本城市25H1诊疗量整体稳定，未出现明显同比波动 n以天津市（华北）、重庆市（西南）和南宁市（华南）为样本城市： ü从2025年上半年的情况来看，样本城市的诊疗量均未出现较大幅度同比波动。由于春节错期，样本城市2025年1、2月份诊疗数据与去年同期相比有所差异，但后续3-7月份整体呈现低个位数同比变动。天津市医院门急诊人次数逐月维持同比上升的趋势，基层医疗卫生机构的门急诊人次同比增长较快；南宁市6、7月份诊疗人次增速表现较好。从样本城市的表现来看，整体医疗服务的环境已经呈现趋稳改善的迹象，外部因素冲击的影响已基本出清，期待25年下半年诊疗量持续向好。 医疗服务：各专科诊疗服务量普遍增长，妇产科降幅收窄 n以天津市数据为例，从细化结构分析各专科医院增长情况： ü综合类医院3-6月份诊疗人次及出院人次均出现同比下滑；中西医结合类医院在近几个月的诊疗人次、出院人次实现较高同比增长。 ü从专科医院的诊疗人次数据来看，3-6月各专科医院基本均实现服务量的增长：其中美容类增速转负，连续数月同比高增长后在6月首次出现同比下滑；口腔类和眼科类月度表现有所波动，5、6月份略有增长，期待后续旺季表现。胸科类、肿瘤类、心血管类等偏刚需的严肃医疗领域同比增速维持较高水平。与人口生育相关的妇产类自2024年9月份增速由正转负后，持续显著下滑，但25H1降幅出现收窄的趋势，儿童类连续数月表现低迷。 目录 医药月度表现回顾01医药行业数据跟踪02细分板块观点03近期重点报告回顾04覆盖公司盈利预测与估值表05 创新药：关注WCLC的数据读出 n国产创新药在WCLC上展示临床数据。2025年的世界肺癌大会（WCLC）于9月上旬举行，一系列国产创新药的研究成果在会议中进行展示：康方生物的依沃西展示了HARMONi临床长期随访数据，百利天恒的BL-B01D1展示了单药/联合奥希替尼一线/后线治疗EGFRm NSCLC的临床数据，复宏汉霖的HLX43展示了NSCLC中的1期临床数据。随着国产创新药的临床数据和临床进度在全球范围内的竞争力越来越强，创新药出海的趋势不断加强。建议关注具备高质量创新能力的公司：科伦博泰生物、康方生物、信达生物、三生制药、和黄医药、百济神州、泽璟制药、迪哲医药等。 中药：整体单二季度收入基本持平，关注中药企业的创新转型 n行情回顾：略有上涨。2025年08月01日至08月31日，中药板块整体略有上涨（+1.3%）。达仁堂（23.98%）、太龙药业（9.52%）、步长制药（7.26%）、仁和药业（5.78%）、片仔癀（5.14%）等涨幅领先；康芝药业（-20.38%）、佛慈制药（-13.99%）、悦康药业（-12.16%）、奇正藏药（-11.45%）等跌幅居前。 n2025年单二季度业绩总结：收入基本持平、利润微增。63家主要中药上市公司单二季度实现收入844亿元（-1.6%），实现归母净利润104亿元（+6.8%）。 n中药观点：中成药集采推进，价格风险持续出清。短期维度下，建议关注国企改革主线；长期维度下，从创新引领及消费赋能出发，建议关注“中药创新药/创新转型+中药品牌OTC”两大主线及中药高股息标的。 ü1）国企改革主线。短期维度下，我们建议关注企业在经营治理及业绩上的边际改善，推荐关注国企改革主线（华润三九、天士力、昆药集团等）。 ü2）消费主线。“低价”消费方面，行业整体受宏观环境影响较小，中药OTC龙头企业以其良好的品牌形象、丰富的产品矩阵及深入的渠道布局长期占领消费者（患者）及医生心智，推荐关注中药品牌OTC主线（华润三九等）。“中价”消费方面，消费者（患者）整体健康意识逐步提升，推荐关注平价拓展布局的优秀中药滋补保健企业（东阿阿胶等）。 ü3）创新主线。一方面，中药历经三批全国集采，与化药集采相比，其降幅温和，但进度相对缓慢，中药集采风险尚未完全出清，中药正在经历过去七年化药领域所经历的“腾笼换鸟”，具有明确疗效、格局良好的中药创新药产品有望具备更强的定价权；另一方面，中药企业纷纷进行化药、生物药转型，云南白药、华润三九、康缘药业、济川药业、天士力等均有前瞻布局。推荐关注中药创新药企业及中药企业的创新转型主线（天士力、华润三九、济川药业等）。 CXO及原料药：CXO中期业绩优秀，原料药业绩疲软 nCXO行情回顾：全线上涨。2025年08月01日至08月31日，医药研发外包整体略有上涨（+3.2%）。阳光诺和（35.01%）、皓元医药（23.81%）、百洋医药（19.62%）、毕得医药（14.13%）、成都先导（10.32%）等涨幅领先；ST诺泰（-13.20%）、万邦医药（-11.34%）、药石科技（-9.99%）、诺思格（-7.52%）、泰格医药（-6.75%）、凯莱英（-6.41%）等跌幅居前。 n原料药行情回顾：8月整体有所回调。2025年08月01日至08月31日，原料药板块整体呈现回调（-3.4%）。翰宇药业（31.72%）、向日葵（30.97%）、万泽股份（24.05%）、常山药业（19.20%）、京新药业（14.23%）等涨幅领先，尔康制药（-17.70%）、赛托生物（-13.73%）、昂利康（-13.60%）、新天地（-13.34%）、河化股份（-10.47%）等跌幅居前。 n2025年二季度业绩总结：CXO中期业绩优秀，原料药业绩疲软。 üCXO：二季度收入稳健增长、利润增幅亮眼。24家主要CXO上市公司单二季度实现收入237亿元（+13.6%），实现归母净利润64亿元（+53.9%）； ü原料药：业绩持续调整。40家主要原料药上市公司单二季度实现收入204亿元（-9.6%），实现归母净利润20亿元（-12.2%）。 n投资建议：关注CDMO头部公司。CDMO龙头公司表现持续亮眼，我们认为地缘政治对股价的影响已经较为充分地