美联储降息与欧美债务可持续性探讨

联合资信主权部|程泽宇 1.美联储9月议息会议降息可能性？ 近期美国通胀、就业及经济数据表明，美国就业市场出现疲态且经济衰退风险走高，预计美联储9月议息会议大概率将继续重启降息通道。一方面，由于加征关税对美国物价的效应还未传导至消费端，叠加能源价格继续低位运行，美国8月CPI增幅仅小幅走高0.2个百分点至2.9%。虽然美国8月通胀有所回升，但整体符合市场预期，仍在可控范围内。美国就业市场呈现一定疲态，美联储货币政策存在调整的必要。8月美国失业率在连续2个月走高后达到4.3%，为2011年10月以来高点，进一步印证了美国劳动力市场正在失去动力，为美联储9月降息提供支撑。 另一方面，美联储在较长时间内维持高利率水平，对企业经营和居民消费均产生一定挤出效应，加之美国“对等关税”政策正在重塑美国贸易结构并增大其贸易萎缩风险，近期公布的经济数据反映出美国经济存在一定下行压力。市场对于美国经济增速放缓的担忧走高，美联储9月大概率会采取预防性降息，以缓解美国经济的下行压力。 2.为何特朗普频繁施压美联储降息？ 美联储9月议息会议备受全球瞩目，主要是因为美联储货币政策和政治干预之间的博弈已经进入历史性关键节点。特朗普政府自上台以来，一直敦促美联储大幅下调基准利率及调整人员任命，对美联储的独立性造成较大干扰。特朗普多次在社交媒体上呼吁美联储降息，在9月议息会议召开前夕，特朗普再度施压美联储对基准利率实施更大幅度的降息，虽然市场普遍预测美联储9月大概率降息25个基点，但特朗普政府依旧希望美联储大幅降息50个基点，或对美联储货币政策的独立性造成干扰，也为9月降息幅度留存悬念。 特朗普还插手美联储的人员任命，特朗普以“美联储总部翻修超支25亿美元”为由指责美联储主席鲍威尔“监管失职”“国会虚假陈述”，要求其“免职追责”。但美联储独立性被市场视为美元资产的核心支柱，因特朗普解雇鲍威尔谣言传出，直接导致短期内美国“股债汇三杀”，为此特朗普出面辟谣才得以稳固资本市场。之后，特朗普转为逐步控制美联储理事会，2025年8月在美联储理事库格勒辞职后，特朗普提名白宫经济顾问委员会主席米兰接任，9月16日美国参议院以48：47票通过对 米兰出任美联储理事会成员的提名，米兰将有机会参与9月美联储议息会议投票。同时，特朗普以“房贷申请造假”为由解除美联储理事库克的职务，但最终因法院发出临时阻止令使得库克将继续留任并参与9月议息会议投票，特朗普暂未获得理事会的绝对话语权。 特朗普政府之所以希望美联储大幅降息，除了出于释放经济活力的目的，核心目标是希望缓解美国债务利息偿付压力。预计2025年美国政府债务总额或攀升至37.5万亿美元，相当于GDP的比值或接近125%，政府债务压力创历史新高。再者，近年来美联储为抑制通胀而将联邦基准利率维持在较高水平，2024年美国政府的利息支出已经突破1.0万亿美元的历史记录，美国政府债务利息跃升为第二大财政支出项目，利息支出相当于GDP的比值高达3.7%，如利率仍维持高位，预计2025年政府利息会进一步突破4.0%，美国财政面临滚雪球的自我强化陷阱。 3.2025年9月初欧美长期国债收益率走高的原因？是否会再次爆发欧债危机？ 2025年9月初，美国30年期国债收益率盘中一度突破5%的重要心理关口，长期美债抛售风险再度浮现，同时，多个欧洲国家的长期国债收益率也显著走高。德国30年期国债收益率上涨至3.4%左右，创2011年欧债危机以来新高；英国30年期国债收益率一度飙升至5.6%，创1998年以来新高；法国30年期国债收益率攀升至4.498%，超过欧债危机时期最高的4.469%，创2008年次贷危机以来新高。不难看出，欧美国家债务货币化的负面问题已开始反噬债券市场，出现投资者对国债资产“用脚投票”的短期现象，长期国债无风险属性趋向风险化，其避险功能遭到一定削弱。 近期欧美多国长期国债收益率升至历史新高，主要受以下四重因素影响：一是投资者对欧美国家的债务可持续性愈发担忧，这也是推动长债收益率走高的根本原因；二是欧美部分国家的政局调整显著削弱投资者信心，推动长期国债收益率大幅走高；三是货币宽松和关税政策导致各国再通胀预期走高；四是国债供需技术性调整也是导致近日欧美债市大跌的重要原因。 本轮欧美长期国债收益率走高与欧债危机的预警信号存在部分重合，比如9月初欧美长期限国债收益率纷纷走高，其中英、法、德等国更是超过各自欧债危机时期的高点，与欧债危机时期希腊、葡萄牙等国债收益率飙升至7%以上有一定相似性；英国、法国的财政赤字率纷纷突破5.5%，德国也逐步放弃“黑零计划”，虽然较欧债危机时期受影响较重的国家（PIIGS）表现尚好，但财政赤字有望继续走扩。加之美联储及欧盟采取宽松的货币政策，因此，本轮欧美长期国债收益率走高尚未构成系统性风险。此外，欧洲央行和欧盟在欧债危机后已经采取多层防护以防止债务风险重现。 整体看，虽然本轮欧美长期国债收益率走高与欧债危机的在长期国债收益率飙升等方面的预警信号存在部分重合，但在美联储及欧盟采取宽松的货币政策及欧洲充足的预防举措下，欧美主权债务危机的“灰犀牛”难以重现。 4.欧美主要国家的债务可持续性探讨 2025年9月初欧美多国长期国债收益率飙升背后，折射出市场对欧美国家政府债务可持续性的深层忧虑。自新冠疫情暴发到俄乌冲突，再到美国对全球加征关税，诸多“黑天鹅”事件导致全球经济增长的不确定性进一步走高，预计2025年美国经济增速将有所下行，英国、德国、法国等国家经济表现更加疲软。 在此背景下，财政扩张政策成为各国拉动经济增长的重要方式，欧美央行降息将有助于缓解政府的债务负担。但是，随着政府赤字长期居高不下和债务压力不断上升，欧美国家政府债务的可持续性日益受到挑战。尤其是近期欧美多国长期国债遭遇抛售，标志着全球资产定价从“央行β”正式迈向“财政β”，收益率曲线的短端利率在央行降息的背景下有所下行，但对于政府债务的持续扩张，市场对长期国债要求更高的风险溢价。整体看，在财政扩张、通胀长期化以及政治不确定性走高等因素叠加下，欧美国债收益率曲线不再遵循单一陡峭路径，而是“牛陡”和“熊陡”交替上演，两种陡峭化将随政策与事件节奏长期并存。