消费行业：国补退坡下社零增速放缓

2025年9月15日 核 心 观 点 分 析 师 ⚫社 零 增 速持 续放 缓：1）8月 社 零 同 比+3.4%，增 速环 比-0.3pct，6月 以 来 持续放 缓。2）下 半 年国 补 资 金 力 度 减 弱有 一 定 影 响，各 省 份 出 现 控 制 补 贴 额 度支 出 速 度 的 现 象 ，主 要 体 现 为 每 日 补 贴 限 流 、减 少 享 受 补 贴 的 品 类 、暂 停 等 各种 方 式 。3）我 们 预 计 未 来 几 个 月 社 零 增 速 将 继 续 放 缓 。AVC监 测 的 周 度 数 据 ，由 于 去 年 的 高 基 数 ，9月 第 一 周 大 家 电 零 售 额 普 遍 明 显 下 滑 。 何伟：hewei_yj@chinastock.com.cn分析师登记编码：S0130525010001陈柏儒：chenbairu_yj@chinastock.com.cn分析师登记编码：S0130521080001顾熹闽：guximin_yj @chinastock.com.cn分析师登记编码：S0130522070001谢芝优：xiezhiyou_yj@chinastock.com.cn分析师登记编码：S0130519020001郝帅：haoshuai@chinastock.com.cn分析师登记编码：S0130524040001刘光意：liuguangyi_yj@chinastock.com.cn分析师登记编码：S0130522070002张迪：zhangdi_yj@chinastock.com.cn分析师登记编码：S0130524060001赵红蕾：S0130524060005吕雷：S0130524080002杨策：S0130520050005刘立思：S0130524070002陆思源：S0130525060001韩勉：S0130525080001艾菲拉·迪力木拉提：S0130525080004研究助理：邱爽、彭潇颖 ⚫国 补 消 费类 目增 速回 落，未 来 还 将 面 临 高 基 数 压 力：1）统 计 局 数 据 ，受 益于 消 费 品 以 旧 换新 补 贴 的 社 零 类 目 增 速 持 续 放 缓 ，通 讯 器 材 类 、家 具 类 、文 化办 公 用 品 类 （ 含 电 脑 ） 、 家 用 电 器 和 音 像 器 材 类 、 日 用 品 类 （ 含 电 动 自 行 车 、可 穿 戴 智 能 设 备 ），2025年8月 社 零 分 别同 比+7.3%、+18.6%、+14.2%、+14.3%、+7.7%， 未 来 还 将 面 临24年9月以 后的 高 基 数 压 力。2）服 鞋 针 纺8月 社 零 同 比+3.1%， 环 比 提 速1.3 pct， 主 因 北 方 部 分 地 区 入 秋 转 冷 时 间 提前 ，推 动 秋 季 服 装 新 品 上 市 节 奏 前 移 。3）大 件 耐 用 品 汽 车 需 求 偏 弱 ，智 能 汽车 给 市 场 带 来 明 显 竞 争 压 力 ，传 统 燃 油 车 零 售 价 格 不 断 下 调，8月 汽 车 类 社 零同 比+0.8%。4） 化 妆 品 类 需 求 增 长 慢 ， 华 熙 生 物 、 巨 子 生 物 之 间 的 商 战 对 市场 需 求 有 负 面 影 响 。5）8月 烟 酒 类 零 售 额 同 比-2.3%，仍 然 承 压。6）8月 餐饮 社 零 同 比+2.1%，增 速 环 比+1 pct，但 限 额 以 上 餐 饮 收 入 表 现 仍 然 较 弱。整体 看 ， 前 期 禁 酒 令 执 行 优 化+外 卖 大 战 放 缓 共 同 驱 动 正 餐 消 费 环 比 回 暖 。 ⚫新 消 费 活 跃 ：1）2024年 ， 黄 金 上 涨 导 致 黄 金 首 饰 成 本 上 涨 ， 需 求 减 弱 。 但2025年 ， 随 着 黄 金 继 续 上 涨 ， 黄 金 首 饰 保 值 增 值 需 求 开 始 明 显 增 加 ，8月 同比+16.8%。9月 以 来 黄 金 价 格 继 续 上 涨 ，有 望 将 进 一 步 刺 激 相 关 消 费 。2）体育 娱 乐 用 品 继 续 保 持 社 零 高 增 长 ，8月 同 比+16.9%， 继 续 反 映 了 当 前 消 费 者注 重 户 外 、出 游 、文 化 需 求 。3）饮 料 类 中 饮 用 水 市 场 竞 争 激 烈 ，同 时 受 到 外卖 竞 争 ，需 求 有 所 分 流 ，但 渠 道 动 销 仍 有 韧 性 ，其 中 包 装 水 与 无 糖 茶 份 额 持 续向 头 部 集 中 ；啤 酒 、调 味 品 等 餐 饮 供 应 链 板 块 ，25Q2以 来 受 政 策 影 响 动 销 表现 较 弱 ，处 于 筑 底 恢 复 过 程 中 。4）新 茶 饮 等 前 期 受 益 外 卖 大 战 的 赛 道 仍 保 持相 对 更 快 的 增 速。但 目 前 市 场 也 担 心 外 卖 补 贴 资 金 长 期 的 持 续 性 。5）科 技 创新 消 费 品 热 点 不 断 ，石 头 推 出 智 能 割 草 机 、大 疆 首 发 扫 地 机 、影 石 预 热 全 景 无人 机 ， 都 引 起 市 场 关 注 。 ⚫8月 出 口 增 速 回 落 ， 对 美 出 口 大 幅 下 行：1） 海 关 总 署 数 据 ，2025年8月 ，我 国 出 口 规 模 达3218.1亿 美 元 ，同 比+4.4%，增 速 环 比-2.8pct；消 费 品 表 现弱 于 整 体 ，其 中 家 用 电 器/灯 具照 明 分 别-6.6%/-17%，箱 包/纺 织/服 装/鞋 靴 分别-14.9%/+1.4%/-10.1%/-17.1%，家 具/玩 具 分 别-3.2%/-21%。2）美 国 对 中国 关 税 率 仍 处 于 高 水 平 位 置，海 关 总 署 数 据 ，8月 对 美 国 出 口 增 速 延 续 大 幅 下行 ， 出 口 同 比 增 速 为-33.1%（ 前 值-21.7%） ， 拖 累 出 口 增 速5.1个 百 分 点 。 ⚫投 资 建 议 ：社 服 板 块推 荐 古 茗 、蜜 雪 集 团 、中 升 控 股 ，关 注 沪 上 阿 姨 、力 盛 体育 、兰 生 股 份 、珠 江 股 份。食 品 饮 料 推 荐 东 鹏 饮 料 、劲 仔 食 品 、立 高 食 品 ，关注 优 然 牧 业 。宠 物 板 块 推 荐 中 宠 股 份 、乖 宝 宠 物 、佩 蒂 股 份，养 殖 板 块 推 荐温氏 股 份、天 康 生 物。纺 服 板 块 关 注 安 踏 体 育 、特 步 国 际、海 澜 之 家。科 技 消 费推 荐 科 沃 斯 、TCL电 子H、 石 头 科 技 ； 家 电 推 荐 美 的 集 团 、 海 尔 智 家 、 欧 圣电 气、 盾 安 环 境。 轻 工 板 块 关 注 恒 丰 纸 业 ； 潮 玩 谷 子 推 荐 泡 泡 玛 特 、 布 鲁 可 。 ⚫风 险 提 示 ：美 国 关 税 政 策 风 险 ； 消 费 者 需 求 不 足 的 风 险 ； 市 场 竞 争 的 风 险 。 一、社零数据：25年8月社零同比+3.4% 2024年12月 ， 中 央 经 济 工 作 会 议 将 扩 大 内 需 提 升 至 重 点 工 作 首 位 ， 明 确 提 出 大 力 提 振 消 费 。消 费 的 刺 激 不 能 仅 依 赖 短 期 的 国 家 补 贴 ， 如 需 要 治 标 治 本 ， 需 要 依 赖 综 合 性 的 方 案 ， 提 升 消 费 者 购买 力 、改 善 消 费 环 境 。在 此 背 景 下 ，中 共 中 央 办 公 厅 、国 务 院 办 公 厅 印 发《 提 振 消 费 专 项 行 动 方 案 》部 署 了8大 方 面30项 重 点 任 务 ， 涵 盖 城 乡 居 民 增 收 、 消 费 能 力 保 障 、 服 务 消 费 提 质 、 大 宗 消 费 升级 、 消 费 品 质 提 升 、 消 费 环 境 改 善 、 限 制 措 施 清 理 优 化 和 支 持 政 策 完 善8大 方 面 。 部 分 投 资 者 关 注短 期 的 资 金 配 套 ， 我 们 更 关 注 方 案 带 来 的 消 费 长 期 信 心 提 升 对 消 费 板 块 的 估 值 提 升 的 刺 激 作 用 。自此 ， 政 府 开 始 出 提 振 消 费 组 合 拳 。4月8日 ， 国 家 税 务 总 局 发 布 《 关 于 推 广 境 外 旅 客 购 物 离 境 退 税“ 即 买 即 退 ”服 务 措 施 的 公 告 》，将 该 项 服 务 措 施 从 多 地 试 点 推 广 至 全 国 。7月28日 ，中 共 中 央 办公 厅 、 国 务 院 办 公 厅 正 式 发 布 《 育 儿 补 贴 制 度 实 施 方 案 》 ， 自2025年1月1日 起 ， 全 国 范 围 内 对符 合 法 律 法 规 规 定 生 育 的3周 岁 以 下 婴 幼 儿 发 放 补 贴 ， 国 家 基 础 标 准 为 每 孩 每 年3600元 ， 一 孩 、二 孩 、 三 孩 家 庭 均 可 平 等 享 受 。2025年8月12日 ， 三 部 门 印 发 《 个 人 消 费 贷 款 财 政 贴 息 政 策 实 施方 案 》，2025年9月1日 至2026年8月31日 期 间 ，居 民 个 人 使用 贷 款 经 办 机 构 发 放 的 个 人 消 费贷 款 （ 不 含 信 用 卡 业 务 ） 中 实 际 用 于 消 费 ， 可 按 规 定 享 受 贴 息 政 策 ， 年 贴 息 比 例 为1个 百 分 点 ， 且最 高 不 超 过 贷 款 合 同 利 率 的50%。 重 视AI+消 费 对 供 给 端 的 改 革 长 期 影 响 。1）AI+消 费 的 影 响 ，最 先 产 生 显 著 效 果 的 将 是 服 务 业 ，其 次 是 音 视 频 入 口 类 产 品 。 具 身 智 能 产 品 的 成 熟 ， 将 先 在AI+玩 具 中 体 现 ， 然 后 再 发 展 到AI+服 务机 器 人 。此 外 ，消 费 产 业 链 各 环 节 将 深 刻 地 受 到AI的 渗 透 ，最 终 甚 至 产 生 商 业 模 式 的 变 化 。2）AI+消 费 将 带 动 产 品 和 服 务 的 消 费 升 级 ， 以 及 中 国 消 费 行 业 在 全 球 竞 争 力 的 进 一 步 提 升 ， 有 助 于 提 升 板块 估 值 。3）AI+消 费 在 服 务 、产 业 链 的 渗 透 可 能 会 导 致 失 业 率 增 多 ，在 新 的 社 会 环 境 下 如 何 合 理 制定 政 策 ， 控 制 贫 富 差 距 、 就 业 率 是 非 常 重 要 的 。 在 中 共 中 央 办 公 厅 、 国 务 院 办 公 厅 印 发 的 《 提 振 消费 专 项 行 动 方 案 》 已 经 开 始 体 现 这 方 面 的 调 节 。 社 零 增 速 持 续 放 缓 ：1）8月 社 零 同 比+3.4%， 增 速 环 比-0.3 pct，6月 以 来 持 续 放 缓 。2） 下 半年 国 补 资 金 力 度 减 弱 有 一 定 影 响 ， 各 省 份 出 现 控 制 补 贴 额 度 支 出 速 度 的 现 象 ， 主 要 体 现 为 每 日 补 贴限 流 、减 少 享 受 补 贴 的 品 类 、暂 停 等 各 种 方 式 。3）我 们 预 计 未 来 几 个 月 社 零 增 速 将 继 续 放 缓 。AVC监 测 的 周 度 数 据 ， 由 于 去 年 的 高 基 数 ，9月 第 一 周 大 家 电 零 售 额 普 遍 明 显 下 滑 。 资料来源：国家统计局，中国银河证券研究院 资料来源：国家统计局，中国银河证券研究院 国 补