消费行业：社零增速继续放缓，各平台双十一促销抢跑

2025年10月20日 核 心 观 点 社 零 增 速 持 续 放 缓 ， 各 品 牌 双 十 一 促 销 抢 跑 ：1）随 着 国 补 退 坡 ， 社 零 月 度数 据 连 续4个 月 增 速 环 比 放 缓 。统 计 局 数 据 ，9月 社 零 同 比+3.0%。2024年9月 第 一 批 国 补 已 发 力 ，受 补 贴 家 电 高 增 长，造 成 去 年 同 期 高 基 数。10月1日 ，第 四 批 中 央 财 政“ 以 旧 换 新 ”补 贴 资 金690亿 元发 放。2）2025年 国 庆 中 秋 假期 国 内 出 游8.88亿 人 次 ， 较2024年 国 庆 节 假 日7天 增 加1.23亿 人 次 ； 国 内出 游总 花 费8090.06亿 元 ，较2024年 国 庆 节 假 日7天 增 加1081.89亿 元 ，但日 均 消 费 同 比增 长 疲 弱。年 轻 人 出 游 ，电 动 车 自 驾 游 ，户 外 活 动 增 多 ，伴 随 着野 营 、 电 车 露 营 现 象 增 多 ， 人 均 消 费 有 所 下 降 。3）传 统 消 费 面 临 购 买 力 、 消费 倾 向 变 化 的 不 利 影 响 ，消 费 靓 点 更 多 看 新 消 费 、科 技 消 费 。4）2025年 双 十一 预 售 启 动 较 早 。 京 东 、 天 猫/淘 宝 分 别 于10月9日 和10月15日 启 动2025年 双 十 一 大 促 ， 其 中 京 东 平 台 抢 跑 显 著 ， 取 消 预 售 模 式 。 抖音 早 在9月16日便 启 动 长 达57天 的 降 价 活 动 以 争 夺 流 量 ； 苏 宁9月30日 推 动 线 上 下 同 步 促销 。整 体 来 看 ，2025年 抖 音 、苏 宁 、京 东 、淘 宝/天 猫 双 十 一 大 促 周 期 预 计 分别 为57天 、44天 、37天 、31天 ，而2024年 双 十 一 各 平 台 促 销 周 期 为29天至35天 。 分 析 师 何伟：hewei_yj@chinastock.com.cn分析师登记编码：S0130525010001陈柏儒：chenbairu_yj@chinastock.com.cn分析师登记编码：S0130521080001顾熹闽：guximin_yj @chinastock.com.cn分析师登记编码：S0130522070001谢芝优：xiezhiyou_yj@chinastock.com.cn分析师登记编码：S0130519020001郝帅：haoshuai@chinastock.com.cn分析师登记编码：S0130524040001刘光意：liuguangyi_yj@chinastock.com.cn分析师登记编码：S0130522070002张迪：zhangdi_yj@chinastock.com.cn分析师登记编码：S0130524060001赵红蕾：S0130524060005吕雷：S0130524080002杨策：S0130520050005刘立思：S0130524070002陆思源：S0130525060001韩勉：S0130525080001艾菲拉·迪力木拉提：S0130525080004研究助理：邱爽、彭潇颖 国 补 消 费 类 目 增 速 回 落 ，未 来 还 将 面 临 高 基 数 压 力 ：1）统 计 局 数 据 ，受 益于 以 旧 换新 补 贴 的 社 零 类 目 增 速 持 续 放 缓 ，通 讯 器 材 类 、家 具 类 、文 化 办 公 用品 类（ 含 电 脑 ）、家 用 电 器 和 音 像 器 材 类 、日 用 品 类（ 含 电 动 自 行 车 、可 穿 戴智 能 设 备 ），2025年9月 社 零 分 别 同 比+16.2%、+16.2%、+6.2%、+3.3%、+6.8%， 未 来 还 将 面 临24年10月 以 后 的 高 基 数 压 力 。2） 服 鞋 针 纺9月 社 零同 比+4.1%，得 益 于9月 北 方 多 地 如 期 步 入 秋 季 ，终 端 市 场 秋 季 服 装 新 品 密 集上 新 ，有 效 激 活 季 节 性 消 费 需 求 ，叠 加 去 年 同 期 低 基 数 效 应 推 动 本 月 社 零 增 幅提 升。3） 大 件 耐 用 品 汽 车 需 求 偏 弱 ， 智 能 汽 车 给 市 场 带 来 明 显 竞 争 压 力 ， 传统 燃 油 车 零 售 价 格 不 断 下 调 ，8月 汽 车 类 社 零 同 比+1.6%。4）受 促 销 影 响 ，化妆 品 类 需 求9月 有 所 改 善 ，同 比+8.6%。5）9月 烟 酒 类 零 售 额 同 比1.6%，仍然 承 压，高 端 酒 批 发 价 格 继 续 下 行。6）9月 餐 饮 社 零 同 比+0.9%，表 现 仍 然 较弱 。限 额 以 上 餐 饮 企 业 受 预 制 菜 争 议+公 商 务 需 求 疲 弱 影 响 ， 增 速 再 次 转 负。 新 消 费 活 跃 ：1）2024年 ， 黄 金 上 涨 导 致 黄 金 首 饰 成 本 上 涨 ， 需 求 减 弱 。 但2025年 ，黄 金 首 饰 保 值 增 值 需 求 开 始 明 显 增 加 ，9月 同 比+9.7%。9月 以 来 金价继 续 大 幅 上 涨 ， 坚 定 了 黄 金 首 饰 保 值 增 值 理 念。2） 体 育 娱 乐 用 品 继 续 保 持社 零 高 增 长 ，9月 同 比+11.9%，继 续 反 映 了 当 前 消 费 者 注 重 户 外 、出 游 、文 化需 求 。3）饮 料 类 中 饮 用 水 市 场 竞 争 激 烈 ，同 时 受 到 外 卖 竞 争 ，需 求 有 所 分 流。饮 料 类9月 零 售 额 同 比-0.8%。4）新 茶 饮 延 续 火热 ，我 们 预 计 新 茶 饮 企 业9月-国 庆 假 期 同 店 增 速 仍 维 持 双 位 数 增 长 ，头 部 品 牌 古 茗9月 开 店 维 持 前 期 趋 势。5） 科 技 创 新 消 费 品 热 点 不 断 ，大 疆 和 影 石 在 运 动 相 机 、 全 景 相 机 展 开 激 烈 的竞 争 ，促 销 力 度 大。扫 地 机 渗 透 率 继 续 提 升 ，虽 然 受 国 补 导 致 去 年 的 高 同 比 基数 ， 但 零 售 市 场 继 续 保 持 增 长 趋 势 。 9月 对 美 出 口 大 幅 下 行， 产 业 链 全 球 化 持 续 布 局 中：1）9月 ， 中 国 出 口 规模3285.65亿 美 元 ，同 比+8.3%，增 速 环 比+4.0 pct。但 消 费 行 业 出 口 普 遍 下降 ， 如9月 家 用 电 器 、 服 装 、 鞋 靴 、 手 机 、 灯 具 照 明 出 口 额 分 别 同 比-9.6%、-8.0%、-13.2%、-1.7%、-16.7%。2）消 费 行 业 出 口受贸 易 战导 致 的产 能 外 迁影 响， 针 对 美 国 出 口 下 降 更 明 显 。9月 ， 中 国 针 对 美 国 出 口 额 同 比-27.03%。10月10日 ， 美 国 总 统 特 朗 普 称11月1日 起 ， 对 所 有 中 国 进 口 商 品 加 征 额外100%。由 于4月 以 来 已 经 历 关 税 大 幅 提 升 的 压 力 ，消 费 龙 头 公 司 普 遍已有 心 理 准 备 ， 并加 速 产 能 全 球 布 局， 例 如9月16日 ， 美 的 空 调 泰 国 工 厂 获 评 世界 经 济 论 坛“ 供 应 链 韧 性 灯 塔 工 厂 ”，是 中 国 家 电 行 业 首 个 海 外“ 灯 塔 工 厂 ”。 投 资 建 议 ：社 服 板 块 重 点 推 荐 新 消 费 赛 道 ，推 荐 古 茗 、蜜 雪 集 团 ，建 议 关 注 大麦 娱 乐 。食 品 饮 料 ，短 期 建 议 关 注 新 消 费 板 块 内 部 三 季 报 绩 优 个 股 ，推 荐 东 鹏饮 料 、立 高 食 品 ，关 注 万 辰 集 团 、锅 圈 、农 夫 山 泉 等 。宠 物 板 块 推 荐 瑞 普 生 物 、金 河 生 物 、佩 蒂 股 份 、禾 丰 股 份 、天 康 生 物 、大 禹 节 水。纺 服 板 块 关 注 安 踏 体育 、特 步 国 际 、海 澜 之 家 。科 技 消 费 推 荐 科 沃 斯 、TCL电 子H、石 头 科 技 ；家电 推 荐 美 的 集 团 、 海 尔 智 家 、 欧 圣 电 气 、 盾 安 环 境 。 轻 工 板 块 关 注 恒 丰 纸 业 ；潮 玩 谷 子 推 荐 泡 泡 玛 特 、 布 鲁 可 。 风 险 提 示 ：美 国 关 税 政 策 风 险 ； 消 费 者 需 求 不 足 的 风 险 ； 市 场 竞 争 的 风 险 。 一、社零数据：25年9月社零同比+3.0% 2024年12月 ， 中 央 经 济 工 作 会 议 将 扩 大 内 需 提 升 至 重 点 工 作 首 位 ， 明 确 提 出 大 力 提 振 消 费 。消 费 的 刺 激 不 能 仅 依 赖 短 期 的 国 家 补 贴 ， 如 需 要 治 标 治 本 ， 需 要 依 赖 综 合 性 的 方 案 ， 提 升 消 费 者 购买 力 、改 善 消 费 环 境 。在 此 背 景 下 ，中 共 中 央 办 公 厅 、国 务 院 办 公 厅 印 发《 提 振 消 费 专 项 行 动 方 案 》部 署 了8大 方 面30项 重 点 任 务 ， 涵 盖 城 乡 居 民 增 收 、 消 费 能 力 保 障 、 服 务 消 费 提 质 、 大 宗 消 费 升级 、 消 费 品 质 提 升 、 消 费 环 境 改 善 、 限 制 措 施 清 理 优 化 和 支 持 政 策 完 善8大 方 面 。 部 分 投 资 者 关 注短 期 的 资 金 配 套 ， 我 们 更 关 注 方 案 带 来 的 消 费 长 期 信 心 提 升 对 消 费 板 块 的 估 值 提 升 的 刺 激 作 用 。自此 ， 政 府 开 始 出 提 振 消 费 组 合 拳 。4月8日 ， 国 家 税 务 总 局 发 布 《 关 于 推 广 境 外 旅 客 购 物 离境 退 税“ 即 买 即 退 ”服 务 措 施 的 公 告 》，将 该 项 服 务 措 施 从 多 地 试 点 推 广 至 全 国 。7月28日 ，中 共 中 央 办公 厅 、 国 务 院 办 公 厅 正 式 发 布 《 育 儿 补 贴 制 度 实 施 方 案 》 ， 自2025年1月1日 起 ， 全 国 范 围 内 对符 合 法 律 法 规 规 定 生 育 的3周 岁 以 下 婴 幼 儿 发 放 补 贴 ， 国 家 基 础 标 准 为 每 孩 每 年3600元 ， 一 孩 、二 孩 、 三 孩 家 庭 均 可 平 等 享 受 。2025年8月12日 ， 三 部 门 印 发 《 个 人 消 费 贷 款 财 政 贴 息 政 策 实 施方 案 》，2025年9月1日 至2026年8月31日 期 间 ，居 民 个 人 使 用 贷 款 经 办 机 构 发 放 的 个 人 消 费贷 款 （ 不 含 信 用 卡 业 务 ） 中 实 际 用 于 消 费 ， 可 按 规 定 享 受 贴 息 政 策， 年 贴 息 比 例 为1个 百 分 点 ， 且最 高 不 超 过 贷 款 合 同 利 率 的50%。 重 视AI+消 费 对 供 给 端 的 改 革 长 期 影 响 。1）AI+消 费 的 影 响 ，最 先 产 生 显 著 效 果 的 将 是 服 务 业 ，其 次 是 音 视 频 入 口 类 产 品 。 具 身 智 能 产 品 的 成 熟 ， 将 先 在AI+玩 具 中 体 现 ， 然 后 再 发 展 到AI+服 务机 器 人 。此 外 ，消