转债市场周报：关注发行人转股意愿的变化

关注发行人转股意愿的变化 核心观点 固定收益周报 上周市场焦点（9月8日-9月12日） 证券分析师：吴越021-60375496wuyue8@guosen.com.cnS0980525080001 证券分析师：王艺熹021-60893204wangyixi@guosen.com.cnS0980522100006 股市方面，上周权益市场继续上涨，受海外科技巨头订单激增且云业务预期大增影响，AI算力板块情绪较好；近期北上深等一线城市楼市新政策密集落地，房地产板块表现靠前；而特朗普或对创新药BD有所限制的影响下，医药板块有所回落。 证券分析师：赵婧0755-22940745zhaojing@guosen.com.cnS0980513080004 债市方面，上周资金面边际收紧、《公开募集证券投资基金销售费用管理规定（征求意见稿）》发布后债券指数基金、纯债基金出现较大规模的赎回，且权益市场依然表现强势，对债市情绪形成一定压制。周五10年期国债利率收于1.87%，较前周上行4.10bp。 基础数据 中债综合指数254.4中债长/中短期指数245.4/209.1银行间国债收益(10Y)1.87企业/公司/转债规模(千亿)73.1/23.4/6.3 转债市场方面，上周转债个券多数收涨，中证转债指数全周+0.43%，价格中位数+0.09%，我们计算的算术平均平价全周+1.13%，全市场转股溢价率与上周相比-0.76%。个券层面，海泰（小米汽车&PEEK概念）、嘉泽（绿醇概念）、景23（PCB）、万凯（RPET概念）、豫光（贵金属）转债涨幅靠前；海波（桥梁钢结构工程）、东杰（机器人&已公告强赎）、松原（汽车安全防护系统&已公告强赎）、惠城（废催化剂处理）、易瑞（食品安全检测）转债跌幅靠前。 观点及策略（9月15日-9月19日） 上周转债市场总体震荡上涨，但随权益市场波动较大，跟涨势能相对较弱，尽管指数收涨但市场价格中位数基本收平；结构上呈现一定的分化，偏股型转债整体估值进一步抬升，而平衡偏债型转债估值普遍出现回落，转债ETF连续4个交易日净流出。 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 相关研究报告 《超长债周报——股债跷跷板延续》——2025-09-08《公募REITs周报（第33期）-震荡上行，板块轮动延续》——2025-09-07《转债市场周报-短暂调整后估值企稳》——2025-09-07《公募REITs周报（第32期）-止跌回升，首单外资消费REITs获批》——2025-08-31《转债市场周报-组合降波建议均衡配置科技+反内卷+红利》——2025-08-31 近期权益市场总体高位震荡，但美联储降息信号延续，产业端算力、端侧AI、人形机器人及智驾等推进较快，“反内卷”相关政策持续深入有望改善农药、瓶片、炼化等行业企业利润，可关注相关结构性机会；转债方面，当前供需格局及债市环境依旧对转债形成支撑，转债赔率总体不高下需更重视个券层面的挖掘。 权益市场行情总体向上、转债老龄化的背景下，市场上已有数只个券发行人的转股意愿明显增强，如部分曾多次选择不下修的个券提议下修，可多加关注剩余期限短、化债诉求强的个券的机会（转股意愿判断可参照专题报告《转债强赎—事前判断及事后表现》相关内容）。 风险提示：海外市场动荡，存在不确定性。 关注发行人转股意愿的变化 上周市场焦点（2025/9/8-2025/9/12） 股市方面，上周权益市场继续上涨，受海外科技巨头订单激增且云业务预期大增影响，AI算力板块情绪较好；近期北上深等一线城市楼市新政策密集落地，房地产板块表现靠前；而特朗普或对创新药BD有所限制的影响下，医药板块有所回落。周一A股三大指数表现分化，沪指涨0.38%，深成指涨0.61%，创业板指跌0.84%，全市场成交额2.46万亿元，较上日放量1148亿元；板块题材上，PEEK材料、猪肉、化工、机器人板块涨幅居前；旅游酒店、证券、CPO、零售板块表现落后。周二A股下跌，沪指跌0.51%，深成指跌1.23%，创业板指跌2.23%，全市场成交额2.15万亿元，较上日缩量3111亿元；板块题材上，贵金属、房地产、影视院线、银行、电池板块涨幅居前；光刻机、半导体、消费电子、医疗服务板块跌幅居前。周三A股上涨，沪指涨0.13%，深成指涨0.38%，创业板指涨1.27%，全市场成交额2万亿元，较上日缩量1481亿元；板块题材上，油气、影视院线、卫星通信、旅游、游戏、算力硬件板块涨幅居前；能源金属、光伏风电、PEEK材料、固态电池概念股跌幅居前。周四A股继续上涨，沪指涨1.65%，深成指涨3.36%，创业板指涨5.15%，全市场成交额2.46万亿元，较上日放量4606亿元；板块题材上，CPO、铜缆高速连接、半导体、光刻机、卫星通信等科技股涨幅居前；贵金属、油气、影视院线、旅游、乳业、CRO概念股表现落后。周五A股下跌，沪指跌0.12%，深成指跌0.43%，创业板指跌1.09%，全市场成交额2.55万亿元，较上日放量837亿元；有色金属、钢铁、房地产等板块涨幅居前，保险、银行、券商、乳业等板块跌幅居前。 分行业看，上周申万一级行业多数收涨，电子(6.15%)、房地产(5.98%)、农林牧渔(4.81%)、传媒(4.27%)、有色金属(3.76%)涨幅居前；综合(-1.43%)、银行(-0.66%)、石油石化(-0.41%)、医药生物(-0.36%)表现靠后。 债市方面，上周资金面边际收紧、《公开募集证券投资基金销售费用管理规定（征求意见稿）》发布后债券指数基金、纯债基金出现较大规模的赎回，且权益市场依然表现强势，对债市情绪形成一定压制。周五10年期国债利率收于1.87%，较前周上行4.10bp。 转债市场方面，上周转债个券多数收涨，中证转债指数全周+0.43%，价格中位数+0.09%，我们计算的算术平均平价全周+1.13%，全市场转股溢价率与上周相比-0.76%。平价[90,100)、[100,110)、[110,120)的转债算数平均转股溢价率变动-2.22%、+1.09%、+0.51%，处于2023年来77%、96%、88%分位值。 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 上周转债市场约半数行业收涨，有色金属（+3.08%）、电子（+2.45%）、公用事业（+2.17%）、汽车（+2.06%）表现居前，传媒（-0.94%）、非银金融（-0.76%）、石油石化（-0.70%）、建筑材料（-0.64%）表现靠后。 个券层面，海泰（小米汽车&PEEK概念）、嘉泽（绿醇概念）、景23（PCB）、万凯（RPET概念）、豫光（贵金属）转债涨幅靠前；海波（桥梁钢结构工程）、东杰（机器人&已公告强赎）、松原（汽车安全防护系统&已公告强赎）、惠城（废催化剂处理）、易瑞（食品安全检测）转债跌幅靠前。 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 上周转债市场总成交额3843.22亿元，日均成交额768.64亿元，较前周有所下降。 观点及策略（2025/9/15-2025/9/19） 关注发行人转股意愿的变化： 上周转债市场总体震荡上涨，但随权益市场波动较大，跟涨势能相对较弱，尽管指数收涨但市场价格中位数基本收平；结构上呈现一定的分化，偏股型转债整体估值进一步抬升，而平衡偏债型转债估值普遍出现回落，转债ETF连续4个交易日净流出。 近期权益市场总体高位震荡，但美联储降息信号延续，产业端算力、端侧AI、人形机器人及智驾等推进较快，“反内卷”相关政策持续深入有望改善农药、瓶片、炼化等行业企业利润，可关注相关结构性机会；转债方面，当前供需格局及债市环境依旧对转债形成支撑，转债赔率总体不高下需更重视个券层面的挖掘。 权益市场行情总体向上、转债老龄化的背景下，市场上已有数只个券发行人的转股意愿明显增强，如部分曾多次选择不下修的个券提议下修，可多加关注剩余期限短、化债诉求强的个券的机会（转股意愿判断可参照专题报告《转债强赎—事前判断及事后表现》相关内容）。 估值一览 截至上周五(2025/09/12),偏股型转债中平价在80-90元、90-100元、100-110元、110-120、120-130元、130元以上区间的转债平均转股溢价率为45.11%、31.7%、26.86%、18.95%、13.48%、9.23%,位于2010年以来/2021年以来95%/93%、86%/78%、93%/94%、88%/87%、85%/79%、85%/71%分位值。 偏债型转债中平价在70元以下的转债平均YTM为-4.8%，位于2010年以来/2021年以来的0%/1%分位值。 全部转债的平均隐含波动率为38.62%，位于2010年以来/2021年以来的73%%/57%分位值。转债隐含波动率与正股长期实际波动率差额为-8.64%，位于2010年以来/2021年以来的46%/45%分位值。 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 一级市场跟踪 上周（2025/9/8-2025/9/12）无转债公告发行，金威转债、凯众转债、胜蓝转02上市； 金威转债（127111.SZ） 正股金达威（002626.SZ），隶属于食品饮料行业，截至9月12日市值118.39亿元。公司主要从事保健食品(包含保健食品原料和保健食品终端产品)和饲料添加剂的研发、生产及销售业务。公司保健食品原料产品包括辅酶Q10、DHA、ARA等；公司生产的饲料添加剂包括维生素A、维生素D等。2024年公司实现营业收入32.4亿元，同比+4.43%，实现归母净利润3.42亿元，同比+23.59%；2025H1公司实现营业收入17.28亿元，同比+13.46%，实现归母净利润2.47亿元，同比+90.12%； 2024年度公司产能情况为：辅酶Q10+ARA+DHA620吨；维生素A4000吨； 本次发行的可转债规模为12.92亿元，信用评级为AA，于9月8日上市。扣除发行费用后拟投入以下项目：2.96亿元用于辅酶Q10改扩建项目；4.64亿元用于年产30,000吨阿洛酮糖、年产5,000吨肌醇建设项目；1.44亿元用于信息化系统建设项目；3.88亿元用于补充流动资金。 凯众转债（113698.SH） 正股凯众股份（603037.SH），隶属于汽车行业，截至9月12日市值33.62亿元。公司是一家拥有自主创新能力，掌握先进的减震系统材料配方和产品设计开发核心技术、专业化制造汽车悬架系统减震元件、踏板总成及高性能聚氨酯承载轮的高新技术企业，主要客户包括上汽大众、一汽大众、上汽通用等国内主要轿车生产厂和通用全球、福特、大众欧洲、保时捷、马自达、铃木等国外主流汽车厂。2024年公司实现营业收入7.48亿元，同比+1.22%，实现归母净利润0.9亿元，同比-1.56%；2025H1公司实现营业收入3.49亿元，同比+0.89%，实现归母净利润0.38亿元，同比-15.2%； 2024年度公司产能情况为：减震元件37,701,182件；踏板2,635,624件；胶轮250,000件； 本次发行的可转债规模为3.08亿元，信用评级为AA-，于9月10日上市。扣除发行费用后拟投入以下项目：2.18亿元用于南通生产基地扩产项目；0.90亿元用于补充流动资金。 胜蓝转02（123258.SZ） 正股胜蓝股份（300843.SZ），隶属于电子行业，截至9月12日市值90.12亿元。公司系一家专注于电子连接器及精密零组件的研发、生产及销售的高新技术企业，主要产品已广泛应用于消费类电子、新能源汽车等领域，已与富士康、立讯精密、小米、TCL、日本电产、日立集团、比亚迪、长城汽车等国内外知名客户建立稳定合作关系。2024年公司实现营业收入12.87亿元，同比+3.71%，实现归母净利润1.03亿元，同比+34.34%；2025H