酒店行业深度报告：存量时代，春潮涌动长江社零风向标

全文摘要 一、行业基本背景：存量时代为主，结构化机会延续 1.长期格局：近5-10年酒店行业已进入存量时代，但大型酒店集团通过持续开店提升市占率，同时行业呈现“产品升级（中高端占比提升）、连锁化率提升”的结构化机会，疫情仅为短期特殊扰动，存量时代本质未变。 2.供给端波动： 1.疫情期间行业出清显著，疫情后供给快速回补——2023年房间量增速超20%，2024年增速7-8%，2025年上半年增速5-6%（下半年预计个位数增长）；2.经过两年供给回补，当前供给已充分，未来大概率回归稳定存量状态，逐步临近供给出清拐点。 二、行业周期属性：供需错位驱动，核心源于“需求波动+供给迟滞” 1.周期成因： 1.需求端：传统以商务需求为主（占比60-70%），商务需求随经济周期波动；疫情后需求结构转变为“商务50%+文旅50%”，但商 务需求恢复不及预期（受2025年“金九银十”政策压制、阅兵等因素影响），文旅需求2023-2024年支撑显著，但2025年暑期受极端天气影响景气度低于预期。 2.供给端：供给调整滞后需求约6个月（物业寻找、装修、开业周期），导致供需错位——如2023年放开后酒店涨价吸引加盟商，供给快速增长，但需求后续疲软，形成当前供过于求格局。 2.周期阶段特征（基于STR核心指标：入住率OCC、平均房价ADR、每间可供房收入RevPAR）： 1.上行周期：需求先改善→OCC率先提升→OCC达高位后ADR提价→RevPAR同步增长（繁荣期）；2.下行周期：需求疲软→OCC先下降→供过于求加剧→ADR跟随下跌→RevPAR下滑（衰退期）。 三、当前周期阶段：下行期尾巴，左侧布局窗口 1.当前状态： 核心指标：OCC与ADR均处于下降通道，但降幅持续收窄；自2023年底-2024年初进入下行期（OCC先不及预期，2024年ADR随供过于求下跌），2025年因需求压制（政策、天气）OCC跌幅扩大。 2.拐点信号： 1.若后续压制政策宽松（如商务活动恢复）、需求回补，叠加供给进入稳定/出清阶段，有望出现“OCC先修复→ADR同比转正”的拐点，标志从下行期向上行期切换； 2.当前处于周期左侧，需重点跟踪OCC降幅收窄幅度及需求端政策宽松信号。 四、估值与投资机遇：估值低位，上行期弹性可观 1.估值水平： 1.国际成熟酒店集团：小个位数业绩增长对应25-30倍PE；2.国内龙头酒店：当前估值18-23倍PE，处于历史低位，未充分反映周期反转潜力。 2.业绩弹性来源： 1.上行周期中，高直营占比、高经营杠杆、中高端占比高的酒店企业业绩弹性更显著（中高端单店盈利弹性更高）；2.估值驱动：酒店股股价主要由估值驱动，而估值与OCC强相关（OCC直接反映需求变化，ADR弹性弱且更多体现产品定位），若OCC修复，估值将率先提振。 五、总结与核心观点 酒店行业长期处于存量时代，结构化机会（连锁化、中高端化）延续；当前因供需错位处于下行期尾巴，OCC与ADR降幅收窄，左侧布局窗口显现。若后续需求端政策宽松、需求回补，将触发“OCC修复→ADR转正→RevPAR增长”的周期反转，国内龙头酒店当前估值低位，上行期业绩与估值弹性可观，建议重点关注周期拐点信号及高弹性标的。