美元维持弱势，基本金属走势趋强

美元维持弱势，基本金属走势趋强 有⾊观点：美元维持弱势，基本⾦属⾛势趋强 交易逻辑：8月主要经济体制造业PMI有所回升，8月非农新增就业低于预期，美联储降息预期压制美元，弱美元有望提振基本金属。供需面来看，反向开票问题使得废料供应收紧，再生金属冶炼减产风险加大，考虑到9月是传统消费旺季，基本金属供需有望再度趋紧。中短期来看，弱美元和供应扰动对价格有支撑，终端需求预期偏弱将限制上方高度，预期基本金属整体维持震荡，关注铜铝锡低吸做多机会，密切留意消费变化，长期来看，国内潜在增量刺激政策预期仍在，并且铜铝锡供应扰动问题仍在，供需仍有趋紧预期，这对基本金属价格有支撑。 有⾊与新材料团队 铜观点：铜矿供应再⽣扰动，铜价延续⾼位运⾏。氧化铝观点：现货⾛弱库存累积，氧化铝价震荡偏弱。铝观点：关注需求成⾊，铝价震荡运⾏。铝合⾦观点：关注税返退坡变化，盘⾯震荡运⾏。锌观点：库存延续累积，关注锌价⾼空机会。铅观点：成本⽀撑⾛弱，铅价⼩幅回落。镍观点：伦镍库存突破22万吨，镍价宽幅震荡。不锈钢观点：成本⽀撑坚挺，不锈钢盘⾯震荡运⾏。锡观点：供应约束VS需求偏弱，锡价震荡运⾏。 研究员： 郑非凡从业资格号F03088415投资咨询号Z0016667白帅从业资格号F03093201投资咨询号Z0020543杨飞从业资格号F03108013投资咨询号Z0021455王雨欣从业资格号F03108000投资咨询号Z0021453王美丹从业资格号F03141853投资咨询号Z0022534桂伶从业资格号F03114737投资咨询号Z0022425张远从业资格号F03147334投资咨询号Z0022750 ⻛险提⽰：供应扰动；国内政策刺激超预期；美联储鸽派不及预期；国内需求复苏不及预期；经济衰退。 一、行情观点 中期展望 品种 铜观点：铜矿供应再⽣扰动，铜价延续⾼位运⾏ 信息分析： （1）美国公布8月非农就业数据，仅增长2.2万人，远不及市场预期的7.5万人。 （3）8月SMM中国电解铜产量环比下降0.28万吨，降幅为0.24%，同比上升15.59%。1-8月累计产量同比增加97.88万吨，增幅为12.3%。注：2024年11月SMM新增了两家调研样本合计产能为35万吨/年，目前总调研样本的产能为1487.5万吨/年。 （4）现货方面，9月10日1#电解铜现货对当月2509合约报升水0元/吨-升水120元/吨，均价报升水60元/吨，较上一交易日回落30元/吨。 （5）截至9月8日周一，SMM全国主流地区铜库存对比前值回升0.63万吨至14.69万吨。 （6）国家发改委等四部委联合发布了《关于规范招商引资行为有关政策落实事项的通知》（发改体改〔2025〕770号），简称“770号文”。政策发布后，据SMM消息再生铜市场再度出现较大规模的停工减产现象。 展望：铜供应约束仍存，库存仍处于低位，不过美国对铜关税落地不利于沪铜价格，我们认为铜或呈现震荡格局。 ⻛险因素：关税落地超预期；国内政策刺激超预期；美联储鸽派不及预期；国内需求复苏不及预期；经济衰退 说明：展望部分的观点请参考报告尾⻚的评级标准说明 氧化铝观点：现货⾛弱库存累积，氧化铝价震荡偏弱 信息分析： （1）9月10日，阿拉丁氧化铝北方现货综合报3030元跌15元；全国加权指数3050.7元跌9.7元；山东2990-3040元均3015跌10元；河南3060-3100元均3080跌20元；山西3000-3080元均3040跌10元；广西3200-3260元均3230跌5元；贵州3200-3240元均3220跌20元；新疆3270-3310元均3290跌10元。 氧化铝 （2）9月10日，氧化铝仓单121933吨，环比+7822。 主要逻辑：冶炼厂前期高利润大幅萎缩，但矿价稳定原料相对充裕，也暂尚未陷入过度亏损，但临近边缘，在此背景下运行产能仍在续创新高，上下游平衡系数依旧表现为明显过剩，强累库趋势保持，基本面弱势格局未有明显变化，同时仓单及入库保持增长，氧化铝价格预计继续承压，直至短期看到冶炼厂亏损减产或矿端政策等干扰因素出现。此外中期仍需警惕后续几内亚矿山扰动及新增产能控制隐忧。 展望：震荡偏弱，单边延续逢高滚动沽空（在盘面升水于现货时安全边际更高）；此外，套利角度来看，继续滚动关注10-1、2-3反套机会。⻛险因素：几内亚扰动，挤仓风险，国内反内卷情绪，供应增长不及预期。说明：展望部分的观点请参考报告尾⻚的评级标准说明 铝观点：关注需求成⾊，铝价震荡运⾏ 信息分析： （1）9月10日SMM AOO均价20750元/吨，环比-20元/吨，升贴水均-30元/吨，环比-20元/吨。 （2）9月8日国内主流消费地电解铝锭库存63.10万吨，较上周四增长0.5万吨，较上周一上涨0.8万吨。 （3）9月8日国内主流消费地铝棒库存13.45万吨，较上周四下跌0.55万吨，较上周一下降0.85万吨。 （4）9月10日，上期所电解铝仓单64937吨，环比+478吨。 （5）美国劳工统计局初步报告显示，对2025年3月之前年度非农就业数据的修正值较初值减少了91.1万个岗位 （6）据海关，2025年8月国内未锻轧铝及铝材出口53.4万吨，环比-1%；前8月累计出口400万吨，同比下降8.2%。 主要逻辑：短期美国非农数据不及预期，降息预期再度升温，美元指数表现偏弱；国内反内卷情绪反复，政策进入真空期，需等待增量刺激政策。供应端，部分置换产能陆续投产，运行产能和开工率持续高位；需求端，随着旺季逐渐临近，订单转好预期增强，周度开工率小幅回暖，但当前终端消费仍未见明显走强，关注旺季需求兑现情况；库存端，库存延续累积，但边际有所放缓，现货呈现贴水。综合来看，短期宏观情绪有所反复，基本面表现中性，预计铝价维持区间震荡，后续需关注库存节奏及消费成色。 铝合⾦观点：关注税返退坡变化，盘⾯震荡运⾏ 信息分析： （6）8月全国乘用车市场零售199.5万辆，同比增长4.6%；8月新能源乘用车批发销量达到128.2万辆，同比增长22.3%。 主要逻辑：成本端，废铝流通货源偏紧，报价较为坚挺，铸铝合金成本端支撑较强。供应端淡季开工延续下滑，近期多地政府清理废止违规财政返还及奖补政策，实际政策落地节奏需观察；需求端有边际回暖，但旺季成色仍待观察。库存延续累积，短期价格预计区间震荡。跨品种套利方面，当前AD-AL价差延续低位震荡，两者价差有低位回升预期，关注跨品种套利机会。 展望：短期ADC12和ADC12-A00低位震荡，盘面跟随电解铝，往后ADC12和ADC12-A00有回升空间，可择机参与跨品种套利。 ⻛险因素：需求低于预期；宏观风险；供应扰动。说明：展望部分的观点请参考报告尾⻚的评级标准说明 锌观点：库存延续累积，关注锌价⾼空机会 信息分析： （1）现货方面，9月10日，上海0#锌对主力合约-70元/吨，广东0#锌对主力合约-100元/吨，天津0#锌对主力合约-80元/吨。 （2）截至9月10日，SMM七地锌锭库存总量15.21万吨，较上周四上升0.32万吨。 （3）据SMM，天津及河北地区环保要求预计在9月4日0点解除，9月4日开始当地及周边镀锌厂开始恢复正常生产。河南部分镀锌厂由于环保要求，9月3日12时解除环保影响，整体影响并不大。广西某冶炼厂因自由矿山开展安全生产专项整改，致锌精矿供应暂时中断，计划从9月7日开始停产检修，恢复需同时满足原料供应和检修验收合格，预计此次检修影响量1万吨。 主要逻辑：宏观方面，鲍威尔在Jackson Hole讲话超预期鸽派，美国8月非农数据低于预期，美元阶段性承压，同时黑色系价格反弹，宏观面略偏正面。供应端来看，短期锌矿供应转松，国内锌矿加工费抬升，叠加年后98%的硫酸上行，加上其他小金属收益，冶炼厂盈利情况较好，生产意愿较强。需求方面，国内消费进入淡旺季过渡期，目前终端新增订单有限，且国内抢出口浪潮已过，需求预期整体一般。整体来看，基本面整体偏过剩，但宏观情绪偏强，锌价短期或呈现高位震荡。中长期来看，锌供给仍有增加，而需求增量较少，中长期供应仍偏过剩，预计锌价仍有下跌空间。 展望：进入9月，锌锭产量仍将维持高位，下游需求恢复程度有限，锌锭库存或将继续累积。中长期来看，我们认为锌价整体表现为震荡偏弱。 ⻛险因素：宏观转向风险；锌矿供应超预期回升。 说明：展望部分的观点请参考报告尾页的评级标准说明 铅观点：成本⽀撑⾛弱，铅价⼩幅回落 信息分析： （1）9月10日，废电动车电池10025元/吨（-25元/吨），原再价差25元/吨（-0元/吨）。 （2）9月10日，SMM1#铅锭16650-16750，均价16700元，环比-75元，铅锭精现货升水-35元，环比+0元。 （3）SMM统计数据，2025年9月8日国内主要市场铅锭社会库存为6.77万吨，较上周四上升0.16万吨；沪铅最新仓单53689吨，环比-131吨。 （4）本周华北、华中地区物流限制因素完全解除，一方面现货市场流通货源增多，现货贴水扩大，尤其是华南地区厂提货源贴水扩大；另一方面，铅消费表现偏弱，下游企业刚需采购分散，部分电解铅厂库货源流向社会仓库，故铅锭社会仓库库存转为累增趋势。此外，本周为沪铅2510合约交割的前一周，后续持货商交仓动向，或使得社会仓库延续增势。 主要逻辑：1）现货端：现货贴水持稳，铅锭原再生价差持稳，期货仓单小幅下降；2）供应端：废电池价格小幅下降，铅价下跌，再生铅冶炼亏损小幅扩大，近期再生铅冶炼厂因原料短缺及利润承压，开工率下降，原生铅冶炼厂开工率持稳，铅锭周度产量下降；3）需求端：当前正处于下游消费淡旺季过渡期，上周铅酸蓄电池开工率小幅回升，汽车及电动自行车市场积极展开以旧换新，铅酸蓄电池厂开工率略高于往年同期水平。 展望：美国8月非农数据低于预期，美元阶段性承压，宏观面偏正面。供需方面，电动自行车市场积极开展以旧换新，不过当前正处于铅酸蓄电池消费淡旺季过渡期， 铅锭需求持稳，而因部分再生铅冶炼厂亏损压力不减，本周铅锭供应或小幅收紧。不过前期因运输不畅滞留的铅锭也将流出，预计本周铅锭供需小幅过剩。然而近期针对废电池反向开票及再生铅冶炼厂税收返还取消，也对再生铅供应产生较为长期的干扰。成本方面，由于再生铅冶炼厂减产，废电池需求量下降导致废电池价格下跌，成本端有所走弱，不过随着冶炼厂亏损幅度缩小，生产意愿及废电池需求量或将回升，我们认为铅价整体表现为震荡。 ⻛险因素：铅锭交割新国标即将实施；供应端扰动（利多）；电池出口放缓、进口大增（利空） 说明：展望部分的观点请参考报告尾页的评级标准说明 镍观点：伦镍库存突破22万吨，镍价宽幅震荡 信息分析： （1）9月10日LME镍库存22.1094万吨，较前一交易日+3024吨；沪镍仓单22304吨，较前一交易日-295吨。LME库存维持累积，国内库存伴随出口部分对外转移平衡，全球显性库存持续增加。 （2）9月9日，奥瑞克矿业有限公司（Auric Mining Limited）已完成一项重大收购交易，从WIN Metals手中取得Munda金矿的全部镍矿开采权、水资源使用权及一座配备完善的矿营地。此次交易金额为 140 万美元，旨在加强公司对矿区的控制并提升运营效率，而锂矿开采权仍归WIN Metals所有。 （3）9月7日，【高镍生铁市场】8月内，NPI转产出售高冰镍盈利情况平均为3826元/镍吨，盈利情况环比下滑2129元/镍吨，但NPI转产高冰镍动力仍在，8月NPI转产高冰镍占比增加2.94个百分点至24.28%。 （4）9月4日，巴西反垄断监管机构Cade已对英美资源集团（Anglo American）计划以5亿美元将其在该国的镍业务出售给中资背景MMG旗下MMG新加坡资源公司的交易展开调查。此次调查是在收到竞争对手CoreX Holding的投诉后启动的。此举为英美资源集团正在进行的重组计划增添了新的复杂性。该交易也已引发美国方