球墨铸铁管龙头迎周期拐点，非美需求与反内卷政策催化2025年拐点机遇

球墨铸铁管龙头迎周期拐点，非美需求与反内卷政策催化2025年拐点机遇 2025年09月09日 证券分析师袁理执业证书：S0600511080001021-60199782yuanl@dwzq.com.cn证券分析师唐亚辉 执业证书：S0600520070005tangyh@dwzq.com.cn 买入（首次） ◼钢铁行业或进入被动去库存复苏周期：钢铁行业在“反内卷”+雅下水电站等基建项目催化下，正在经历从主动去库存到被动去库存的关键周期切换。这一转变的核心逻辑在于政策驱动供给收缩、需求结构性修复及成本优化三力共振。本轮反内卷上游先行，我们看好中期螺纹价格上涨、钢铁行业利润修复。我们认为本轮钢铁价格上涨为成本驱动的滞后传导，由焦煤、铁矿石的价格上涨先行，叠加雅下等重大基建工程建设稳住需求，碳排放双控去产能，将最终传导到螺纹价格上，我们看好中期螺纹价格的反弹，钢铁行业的利润修复。 市场数据 收盘价(元)3.79一年最低/最高价2.96/4.37市净率(倍)0.58流通A股市值(百万元)14,756.76总市值(百万元)15,020.46 ◼非美需求提升+制造业全球布局，钢铁出口逻辑确定：本轮反内卷背景下的钢铁行业变化与2015、2019对比最大的区别在于非美需求提升+制造业全球布局。对比2015年、2019年、2025年的近三次去产能，经历了从2015年“求生”、2019年“求稳”、2025年“求质”的转变。2021年地产见顶后我们预计粗钢产量2025年将降低至8.5亿吨（较2019年降低15%），房地产用钢占比也从35%降至28%，受到欧盟新三样关税影响，碳中和约束强化，而本轮的最大变化在于非美需求提升+中国企业走出去投资，导致减量市场中，行业有望经历盈利质量变革。 基础数据 每股净资产(元,LF)6.55资产负债率(%,LF)47.58总股本(百万股)3,963.18流通A股(百万股)3,893.61 ◼央企背景，球墨铸铁管世界第一，24年国内市占率达58%。2024年公司铸管产品国内公开招标市场占比增加6个百分点，达到58%。我们预计2025年公司各项财务指标见底，周期反转最佳配置时机到来。2024年公司拥有铸管及管铸件产能320万吨，产能利用率为76.53%，每吨均价为4446元/吨。公司依托埃及地域优势，转型管道“高技术本土化生产”全球布局。埃及建产能也同时规避贸易壁垒，以埃及为支点重构全球管道供应链。 ◼盈利预测与投资评级：我们预计2025-2027年公司归母净利润分别为2.73亿元、9.88亿元、27.13亿元，增速分别为63.24%、261.43%、174.62%，对应PE为55、15、6倍。考虑到钢铁行业周期反转原因+非美需求提升钢铁出口逻辑确定+球墨铸铁管全球龙一地位，首次覆盖，给予“买入”评级。 ◼风险提示：下游需求不及预期；宏观经济波动风险；原燃料价格波动；环保政策收紧等 内容目录 1.钢铁行业或进入被动去库存复苏周期..............................................................................................41.1.螺纹处于历史低库存，反内卷驱动供给约束增强.................................................................41.2.本轮反内卷上游焦炭铁矿石先行，滞后传导给中下游.........................................................61.3.非美需求提升+制造业全球布局，钢铁出口逻辑确定..........................................................71.4.绿电炼钢+余热发电等促进吨钢能耗持续优化......................................................................72.水管网改造稳步推进，逆周期调节属性强......................................................................................92.1.央企背景，球墨铸铁管世界第一，市占率达58%..............................................................102.2.布局埃及工厂，转型“高技术本土化生产”全球布局.......................................................123.盈利预测和估值................................................................................................................................134.风险提示............................................................................................................................................14 图表目录 图1：螺纹钢社会库存处于历史低位水平（万吨）...............................................................................4图2：2021-2024新兴铸管营业收入和归母净利润情况（亿元）........................................................11图3：2021-2024年新兴铸管毛利率、净利率和ROE情况.................................................................11图4：2021-2024新兴铸管各业务收入构成（亿元）...........................................................................11图5：2021-2024新兴铸管铸管及管铸件收入、毛利率及营收占比...................................................11表1：反内卷政策内容及影响梳理...........................................................................................................5表2：价格传导影响因素和案例...............................................................................................................6表3：对比近三次钢铁行业去产能...........................................................................................................7表4：我国供水建设固定资产投资额（亿元）.......................................................................................9表5：我国排水建设固定资产投资额（亿元）.....................................................................................10表6：铸管及管铸件、钢材产品产能利用情况及产品均价.................................................................12表7：营业收入拆分（亿元）................................................................................................................13表8：行业可比公司情况（采用2025.9.8收盘价计算）....................................................................14 1.钢铁行业或进入被动去库存复苏周期 钢铁行业在“反内卷”+雅下水电站等基建项目催化下，正在经历从主动去库存到被动去库存的关键周期切换。这一转变的核心逻辑在于政策驱动供给收缩、需求结构性修复及成本优化三力共振。 1.1.螺纹处于历史低库存，反内卷驱动供给约束增强 截至2025年8月，螺纹钢库存388.59万吨，处于历史低位。供需方面，国家统计局公布的数据显示，2024年，国内粗钢产量10.05亿吨，同比下降1.7%；钢材产量14.00亿吨，同比增长1.1%；折合粗钢表观消费量8.92亿吨，同比下降5.4%。整体看，钢铁消费降幅明显大于产量降幅，市场供强需弱的态势未改。分品种看，建筑业用钢占比进一步下降至50%，制造业用钢占比从2020年的42%提高到2024年的50%，钢铁产品结构持续调整。 数据来源：Wind，东吴证券研究所 反内卷政策催化下，行业迎来被动去库存复苏周期。政策端，2024年7月：中央政治局会议首次将“防止内卷式恶性竞争”纳入政策议程，标志着国家层面对无序竞争的重视。2025年政府工作报告：明确将“综合整治内卷式竞争”列为年度重点任务，并联动“全国统一大市场建设”，政策层级显著提升。立法配套：新修订《反不正当竞争法》（2025年10月生效）将“低于成本价倾销”“拖欠货款”等行为纳入禁止范围，强化执法依据。 本轮反内卷核心矛盾在进一步促进绿色能源发展，核心商品供需矛盾落在多晶硅、碳酸锂、焦煤、铁矿石、螺纹上。我们认为钢铁上游焦炭、铁矿石成本的反弹是先行条件，随着雅下水利工程等重大基建的催化，需求企稳，螺纹价格反弹为复苏的后验条件。 利润方面，2024年全年铁矿石价格下跌277元，焦炭价格下跌850元，螺纹钢价格下跌630元，利润下滑情况仍然明显。根据国家统计局数据，2024年1-12月份，黑色金属冶炼和压延加工业企业营业收入为81327亿元，同比下降2.43%；利润总额291.9亿元，同比下降54.6%；亏损企业1963家，占比31.03%，亏损企业亏损总额1229.9亿元。 1.2.本轮反内卷上游焦炭铁矿石先行，滞后传导给中下游 本轮钢铁价格的传导机制属于第二种由成本驱动的滞后传导，焦炭、铁矿石价格先行，滞后传导到螺纹价格。价格传导机制通常有三种情形：（1）由需求驱动的同步传导；（2）由成本驱动的滞后传导；（3）政策或结构性阻滞的不完全传导。大牛市的价格传导机制通常是第一种下游需求旺盛驱动上游涨价、成本传导给终端消费者的健康周期价格传导方式，如2021年以来光伏锂电从国内到海外蔓延的需求不断超预期、AI从美国蔓延到全球的需求超预期，都从需求开始带动了整个产业链的供不应求大涨价。第三种不完全传导因政策干预、产能过剩等导致成本压力无法转嫁，如2022年俄乌冲突导致的天然气价格暴涨，但因政府限价，发电企业巨额亏损；也如纺织业棉价上涨无法传导至零售端。 本轮反内卷上游先行，我们看好中期螺纹价格上涨、钢铁行业利润修复。我们认为本轮钢铁价格上涨为成本驱动的滞后传导，由焦煤、铁矿石的价格上涨先行，叠加雅下等重大基建工程建设稳住需求，碳排放双控去产能，将最终传导到螺纹价格上，我们看好中期螺纹价格