行业研究公司研究宏观策略财报招股书会议纪要 Token 低空经济十五五 AIGC 大模型

游戏广告双轮驱动增长，成本优化带动净利创新高

2025-09-08 李承儒国元国际 Derek.

核心观点：哔哩哔哩二季度盈利能力显著增强，收入结构及成本端持续优化，游戏业务爆发引领增长，社区生态价值突显，AI技术赋能广告商业化提速。
关键数据：
- 二季度总营收73.4亿元人民币，同比增长20%；毛利26.8亿元，同比增长46%，毛利率提升至36.5%；净利润2.18亿元，同比扭亏。
- 游戏业务收入16.1亿元，同比增长60%，主要得益于《三国：谋定天下》的爆款表现。
- 广告业务收入24.5亿元，同比增长20%，效果广告收入同比增长超过30%。
- 增值服务业务收入28.4亿元，同比增长11%；IP衍生品及其他业务收入4.4亿元，同比下降15%。
- 用户数据：DAU稳定增长至1.09亿，同比增长7%；MAU达到3.63亿，同比增长8%；日均使用时长增至105分钟，同比增长6分钟。
业务亮点：
- 游戏业务：《三国：谋定天下》上线一周年，推出S8赛季，用户活跃度和付费意愿提升；储备4至5款新游戏，避免对单一爆款依赖。
- 广告业务：持续繁荣的社区生态为广告主提供优质营销场景；优化广告产品形态，提升广告加载率和投放精准度；推出“公司小程序”，实现从内容种草到商品购买的全链路转化。
- AI技术：重构广告基础设施，从推荐算法、素材创意到智能投放实现全链路效率提升。
研究结论：
- 看好公司长期盈利能力提升，维持“买入”评级。
- 目标价27.7美元，相较于现价预计有23.8%的升幅。
- 采用分部估值法，分别按游戏业务15倍PE、直播及会员业务2倍PS、广告业务15倍PE、电商及其他1倍PS估值，给予公司116.7亿美元市值目标。
风险提示：
- 活跃用户增长不及预期；新游戏增长不及预期；宏观经济波动影响；AI投入增长超预期。